全球信用环境 | 2021年展望 - 经济复苏缓慢及新冠肺炎疫情影响不均衡将塑造信用环境

尽管2021年全球GDP将恢复正增长，但由于疫情难以控制，全球经济仍将处于脆弱状态。由新冠肺炎疫情引发的剧烈、深度衰退将逐渐消退，最初经济的快速反弹将由前所未有的、各国及一国内部经济前景分化且复苏速度不一所取代。事实上许多行业需要转型，以适应疫情所引发的商业环境变化，而这将限制整体复苏步伐。

自危机爆发以来，各国政府出台了大量政策支持，这将推动发达市场与许多新兴市场相比实现更加强劲的经济复苏，对于更易适应疫情相关干扰的行业而言，业务和经营环境将继续趋于稳定。总体而言，在危机中受冲击最大的地区和行业复苏速度可能最慢。但即便是在成功将公共卫生危机降到最低程度的国家，低于正常水平的外部需求和服务行业的缓慢回升也将拖累经济复苏步伐。在以旅游业为基础的经济体和出口经济体，复苏将尤为困难。疫情对经济造成的影响不一，这将进一步引发关于通过解决收入和其他不平等、社会需求和可持续发展来促进包容性增长的拟推出政策的争论。

事实证明，在放宽社交距离限制的同时实现对疫情的控制有难度，最近美国 (Aaa/稳定)、欧洲和非洲的感染率上升即表明了这一点。开发有效的疗法和疫苗将有助于减轻患者痛苦并实现经济活动的正常化，但在2021年年中之前，实现疫苗大面积供应的可能性不大。因此，至少在明年上半年，社交、旅游和商业活动恢复到疫情之前的水平仍存在挑战。此外，新一轮大规模感染的可能性仍然存在。尽管各国央行尽了最大努力，但新一轮疫情的爆发和再次全面封锁将导致经济增长放缓，违约和破产增加，信贷环境收紧。

发达市场和新兴市场经济复苏之路的分化体现了不同的财政政策应对；受疫情冲击严重的地方政府的收入将承压

前所未有的财政和货币政策支持有助于令全球信用环境大体趋于稳定。但新兴市场国家通常只向居民提供适度的财政支持，这导致收入持续不稳定和购买力下降，进而继续抑制这些国家的消费信心。与此同时，由于石油需求只是逐步回升，且企业大幅削减资本支出，油价将保持在相对较低水平但波动较大，这将导致石油生产国和输出国继续面临信用压力。

与其他地区相比，最早遭受疫情冲击的东亚在疫情控制方面更见成效，而中国 (A1/稳定) 有望成为唯一一个今年实现GDP正增长的G20经济体。地方政府层面，在一国内部和国家之间，复苏前景也存在很大差异。例如在欧洲，德国 (Aaa/稳定)、西班牙 (Baa1/稳定) 和英国(Aa3/稳定) 地方政府支出压力较大，因疫情相关主要成本，如医疗、社会保障和经济发展相关成本由其财政支出承担。美国地方政府的复苏前景也大不相同，以纽约市为例，其复苏之路可能要比其他大多数大城市更加漫长，因为该市在很大程度上成功地应对了此次疫情，但却以牺牲当地经济为代价。9月份纽约市失业率为14.1%，远高于7.9%的全国平均水平，住宿及旅游行业雇员受影响尤为严重。

企业方面，恢复前景取决于其受疫情影响的程度

企业债务发行人信用环境将存在差异。科技赋能令许多服务能够以远程方式提供，不少企业因此成功应对此次疫情，其受疫情干扰程度很小。但对其他企业，尤其是远程开展业务不可行或有困难的行业企业而言，经济损失将继续增加。例如旅游观光业，我们预计该行业最早要到2023年才会出现整体复苏。零售业方面，即便2021年经济恢复增长，受疫情影响最大的欧洲和美国零售商可能至少需要两年时间才有可能恢复到2019年的经营收入水平。汽车行业的复苏也将是一个长期过程，全球汽车出货量在本十年中期之前不太可能恢复到衰退前的水平。

拥有现金缓冲且信用市场融资渠道畅通无阻的大型企业将能够更好地应对收入长期疲软。消费敏感行业的低质债务发行人，以及流动性疲弱的发行人的信用薄弱问题将最为明显。此外，中小企业因疫情相关经济冲击受影响尤为严重，因此，随着更多债务人违约，相关债务支持的证券化交易的拖欠率2021年将上升。

如图表2所示，2021年第一季度末之前违约率可能会持续攀升。我们的模型显示，过去12个月的非投资级别企业违约率将在2021年3月达到8.4%的峰值，之后到2021年9月回落至6.8%，但仍远高于疫情前的3.2%。

图表2

不均衡的经济冲击将继续影响社会的方方面面

疫情期间低收入群体失业情况尤为突出，其中许多人身处受疫情冲击最为严重的行业，例如零售、餐饮、服饰、酒店、娱乐和交通运输业。只要疫情仍构成健康威胁，上述人士将继续面临失业风险。这将影响消费者信心和支出以及社会服务需求，并导致某些经济体的医疗服务可获得性进一步分化。

随着一些政府提供进一步救助措施的能力变得愈加有限，继续提供财政支持将成为一个重点问题。货币政策仍将保持高度宽松，在非常规工具的使用上更具灵活性。同时，政治和地缘政治风险将带来政策不确定性，尤其是在中美关系发展 (下一届美国总统和政府需面对的关键问题之一) 以及英国脱欧方面。导致全球经济更加分散和保护主义升温的贸易政策将对科技和制药等战略性行业的供应链产生影响。

中美紧张局势将是下届美国总统和政府的首要政策议题之一。在一些州起初推迟统计选举结果后，最新的计票结果显示，前副总统拜登已经获得足够的选举人票，并将当选下一任总统，不过现任总统特朗普对选举结果提出质疑。假设争议的最终解决对拜登一方有利，那么下一届拜登政府将于1月20日就职。

提供进一步财政支持的能力和意愿将是关键

随着疫情造成的冲击持续到2021年，我们预计世界各国政府为家庭、企业和金融机构提供进一步危机支持的财政能力和政治意愿将越来越受关注。如果经济再次遭受重大打击，例如爆发第二波疫情，并伴随着全球范围的封锁，各国政府可能会再次出手。不过，在某些新兴市场，提供进一步财政救助的能力将比疫情危机之初更为有限。

过早退出财政支持将产生多个信用影响，其将不利于经济复苏，加深疫情对经济的长期结构性损伤，并形成金融市场动荡期和信贷环境紧缩期。虽然削减开支将导致各国政府预算赤字下降，但过早停止支出将使经济前景恶化，并对中期债务的可持续性构成压力。 削减对居民和企业的支持措施将给交通等一些受疫情影响最严重的行业相关企业带来新的压力。若居民购买力未能恢复，则将导致银行和支持结构融资交易的消费贷款逾期和不良贷款增加。

货币政策仍将保持高度宽松，主要央行将更多地使用非常规工具

我们预计，2021年底之前各国央行将继续提供市场流动性和金融环境支持。各国央行已经表示可能会在未来两年内维持低利率直至经济恢复增长、失业率下降、通胀率稳定在目标水平。考虑到2021年经济难以实现全面复苏，加之技术创新带来长期通缩压力，2021年通缩风险将比通胀超调风险要高。这将为发达经济体和新兴经济体维持低利率提供空间。

支持性货币政策和低利率通常对各部门具有正面信用影响，因其可降低融资成本并支持偿债能力。但扁平的收益率曲线对金融机构盈利能力的抑制将越来越明显，一些保险公司的偿付能力压力将上升。

政治和地缘政治紧张局势将令不确定性加大

随着疫情导致中美两大经济体在贸易、供应链、科技和投资方面加速脱钩，贸易、科技和外交政策领域的争端可能会得以延续。中东和南中国海地区紧张局势将继续升温，2020年12月是英国和欧盟 (Aaa/稳定) 就新关系条款达成一致的最后期限，英国脱欧的不确定性也将增大。地缘政治紧张局势将挑战多边组织的运作，并削弱其管理危机的效力。

疫情将加速跨境数据流动、数字商品和服务的增长。新兴经济体的金融深化也将鼓励其中一些趋势，而远程办公的增加将进一步推动服务行业劳动力的国际化。相比之下，制造业可能越来越依赖自动化以及区域供应链。此外，由于一些国家强调更大程度的自给自足，一些被视为对国家安全具有战略意义的部门，如科技、制药和粮食生产回流可能会增加。

数字经济在贸易谈判中的重要性将增大

我们预计2021年中美关税战不会严重到与2018-19年度相提并论的程度。但现有关税将维持不变，并继续对受影响行业中的企业构成挑战。在贸易紧张局势和疫情导致供应链不畅之后，处于战略领域的企业将不得不权衡生产成本与更短，更具弹性的供应链之间的关系。数字经济的兴起将继续引发有关法规，数据隐私，网络安全和数字服务税收的问题。所有这些问题都会影响到科技企业，并成为贸易谈判中更重要的议题。

与之前的衰退周期相比，在疫情引发的经济下行及之后的复苏过程中，债务可能会进一步增长，且增速更快。与典型的经济衰退期私营部门债务增长放缓不同，2021年底之前许多行业的债务增长将加速。在许多发达市场和新兴市场，债务将在主权和企业债务水平已处于历史高位的基础上继续增长。

全球各国政府的债务水平将因疫情冲击而上升

我们估测到2021年底，大型发达经济体的债务/GDP之比平均将较两年前提高20个百分点，而新兴市场的债务/GDP之比将较两年前提高近15个百分点。虽然大多数国家的债务增长不会像2008年全球金融危机或2010年欧洲主权债务危机后债务水平激增幅度那么大，但这种增长将发生在脆弱的经济复苏时期。因此，政府债务可持续性这一问题将日益突出。在经济复苏尚未完成、卫生危机仍在持续的情况下，2021年不太可能出现重大财政整顿。虽然许多发达经济体将拥有足够的举债能力，但新兴市场，尤其是前沿市场承担额外债务负担的限制将更加严格 (见图表3)。进一步的国际行动可能会向最脆弱的国家提供支持，并加强对主权债务重组框架的关注。

图表3

公司债务水平攀升的原因包括盈利走软、存在流动性需求、预防式举债和贷款审核更为宽松

许多公司在疫情之初加大了举债力度，以确保其有足够的流动性度过最初的危机。由于病毒威胁挥之不去，其中一些公司将面临无法提供足够强的盈利势头来维持额外债务负担的风险。对于受疫情冲击最严重的行业企业，包括评级为低投资级的企业而言，这将是一个特殊的挑战。

例如在美国，2020年上半年，非金融企业部门债务按年计算增长了17%，约为前五次经济衰退期的3倍，而且20年来企业部门债务首次高于居民债务。债务质量出现恶化，截至2020年9月，评级为B3/负面或更低的北美非金融企业发行人占非投资级别非金融企业发行人的26.1%，与2009年5月全球金融危机时候的峰值相当，较2019年12月的13%大幅上升。弱契约条款保护已成为新常态。一些大型行业中，非投资级评级和利息覆盖率较弱的企业占比相当大，相关行业包括电信、能源、消费和商业服务、媒体、科技和零售业。

企业信用恶化也导致抵押贷款证券 (CLO) 风险升高，CLO是投机级贷款的主要买家。不过，多数CLO对最易受疫情影响的发行人的敞口有限。此外，CLO还受益于结构性特征，此类特征显著降低了企业信用质量下降的影响。相关特征包括后偿地位和现金流转移机制，这有助于防止资产表现下滑。

随着杠杆率的攀升，低利率对偿债能力的积极影响将逐渐减弱

支持性的货币和流动性政策以及从历史水平来看较低的利率将降低各部门发行人的偿债成本。然而对于许多部门而言，杠杆率的提高将开始侵蚀低利率对偿债能力的积极影响。主权发行人方面，发达经济体的利息支出/收入比率将保持相对稳定，但新兴市场和前沿经济体的利息支出/收入比率将上升。对于美国企业而言，美联储数据显示在过去三年，其总覆盖率和偿债覆盖率已逐渐恶化。我们预计随着债务水平的上升，该趋势将会持续。

为支持偿债能力，收入和盈利的恢复将是必要的

偿债能力的关键将是企业收入和现金流的恢复，以及政府税收的回升。但对于那些业务活动有赖于直接面向客户的行业，其偿债能力将进一步恶化，并且在疫苗普及之前，消费需求反弹的可能性不大。这些行业包括旅游、交通、艺术和娱乐以及面对面服务。与之类似，对于依赖旅游和观光业的国家而言，形势仍将具有挑战性，其仍会容易受到市场信心变化的影响。如图表4所示，今年上半年大多数企业部门的债务大幅上升。总体而言，债务增长主要补充了现金储备，但受重创部门扣除现金的负债大幅增加，这意味着其更广泛利用债务来弥补上半年收入的下降。至于那些业务受疫情影较小的企业，一旦有合理信心认为疫情已获控制，其可能会至少偿还部分作为预防性举措而积累的债务。

图表4

大型银行的情况要优于小型及区域性银行，但2021年将面临挑战

与全球金融危机期间相比，进入疫情引发的衰退时全球范围内银行的状况普遍更为强劲。此外，经过多年的重组和更为严格的监管，与整个银行业相比，30家全球系统重要性银行应对疫情不利影响的准备更充足。因此在我们的基础情景中，我们预计银行一般能够经受疫情的冲击以及不良贷款的增加。

不过2021年金融机构将面临一些额外的挑战。低利率和平坦的收益率曲线将对银行和保险公司的盈利能力造成压力，尤其是在欧元区和日本 (A1/稳定)，并在某些市场影响保险公司的偿付能力。而在一些新兴市场国家，例如土耳其 (B2/负面) 和阿根廷 (Ca/稳定), 金融压力可能进一步增大将削弱其国内银行体系。另外，金融机构将需要继续调整其业务模式，以应对整个行业日益提升的数字化水平。向商业地产提供贷款的机构可能需要吸收疫情爆发以来一些地区的酒店、零售和办公物业资产价值的下降。

由于疫情期间消费者习惯迅速变化，电子商务的使用和其他数字化服务的提供将继续增加。受疫情危机冲击最大的行业，例如实体零售和娱乐业，将需要继续投资新的技术能力以挽留客户。与此同时，大型科技公司、云基础设施服务和基于云技术的软件等科技子行业，以及金融科技提供企业和电信运营企业将继续受益于数字化需求的增长。对某些企业而言，数字化进程的加快将令其收入压力增大，这具有负面信用影响，而另一些企业则没有足够的财力进行必要的投资，或者其所处行业无法在线提供服务。

有些行为的转变最终可能会被证明只是暂时的或者会逐渐消退，但另一些可能会长期持续下去。例如，疫情已成为银行移动业务增长的催化剂，该技术的新用户可能会继续使用相关技术。起初出于安全顾虑而选择在线购物，尤其是在线采购诸如食品和家庭日用品等必需品的客户，一旦疫情威胁消退，至少其部分采购很可能继续以网购方式进行 (图表5)。

图表5

随着消费者更多活动转至线上，企业需适应并作出调整

虽然数字化转型几乎影响到所有行业，但近期转型的加速以及因此而产生的适应需求和调整在实体零售、医疗保健和教育等行业将尤其明显。由于疫情没有迅速结束的迹象，其将需要进一步制定新的战略，并投资于数字化能力。但是，将数字技术纳入到业务流程中可能会遭遇困难，并且有可能导致与现有流程冲突。拥有相关技术专长的人才稀缺。投资于不能产生预期效果或很快就过时的应用程序也会有风险。此外，在新的数字化运营环境中，企业将不得不重新思考经济和业务模式，在这种环境下，进入壁垒更低，竞争也更加激烈。

规模最大的企业看似最具优势。以零售业为例，沃尔玛 (Aa2/Prime-1，稳定) 通过其现有的在线购物和路边小货车，以及通过加急和上门送货服务等新产品成功地吸引了新客户。欧洲方面，我们也预计大型零售企业，例如英国的Kingfisher plc ((P)Baa2/负面) 和Next Group plc (Baa2/稳定)，德国和法国的Ceconomy (Ba1/负面) 和FNAC Darty SA (Ba2/负面)，以及该地区规模较大的杂货店企业在继续开发其线上平台的同时将拥有可支持其信用质量的规模和财务灵活性。相比之下，随着市场不断发展变化，许多规模较小的零售商缺乏财务灵活性。

远程办公将给地方政府和公共交通带来负面影响，并在短期内减少对新办公空间租赁的需求

对许多人而言，远程办公可能会持续到明年。2021年员工在集中办公点工作的时间在一定程度上将会减少，而他们在市中心的零售和餐饮消费也会减少，这将加大地方政府、公共交通系统和收费公路的收入压力。短期内，新空间出租的租金压力将影响商办地产，租户将拥有更大的谈判主动权。但也有许多因素可以缓解上述压力，并可放缓疫情后办公楼行业的下行。一旦疫情得到控制，我们预计许多员工将选择或被要求重返办公室办公，并且办公室仍是实现员工工作效率最高化的要素之一。虽然主要城市核心市场的企业办公空间需求可能最终会下降，但这种情况只会在企业长达多年的长期租约到期之后发生，而且是在企业能够重新调整其员工团队管理和文化以应对长期、地理分散的员工队伍的诸多挑战之后才会出现这种情况。

公司将寻求进一步自动化，以应对疫情相关冲击和员工安全问题

考虑到运营弹性和工作场所安全，一些企业可能会探索更多的工作场所自动化和数字技术的使用，尤其是在机器人和相关技术的成本下降而功能增强的情况下。例如，为遵守社交距离限制和其他与疫情相关规定，采矿业已加快采用更多自动化和远程控制设备。以力拓 (A2/稳定) 为例，公司正使用虚拟现实眼镜对蒙古的一个地下采矿项目进行监测，以便主管可以在家中视察工作。

自动化程度的提高可以带来更安全的操作和更高的生产效率，但员工却可以少得多。从就业市场角度来看，这些举措可能会延长失业时间，并且不利于那些没有足够技能实现转岗的员工，进而产生更大的再培训需求。自动化在某种程度上减缓了重新招聘和薪资增长，这可能会拖累主权国家和地方政府的经济复苏，即使自动化能够提高公司收入和盈利能力。

优势日益集中于“大型科技企业”和监管有可能强化将产生经济和社会影响

疫情将继续巩固规模最大的科技企业的优势，这些企业的平台，产品和业务模式在当前环境下发展势头非常好。在几乎所有其他行业都在疲于应对收入威胁和不断变化的需求格局之时，大型科技企业展现了无可比拟的财务实力和稳定性。同时，这些企业日益增长的影响力将继续促使监管和立法机构加强隐私保护和反垄断方面的考量。

数字化行为变化将导致网络风险增大

随着各行各业数字化的加速发展，债务发行人的网络安全风险将继续成为重要关注点。如果网络攻击可能造成的财务或声誉损害足够严重，则其信用影响也越大。线上消费活动、远程办公和远程学校教育的增加，以及访问数字网络的设备数量的不断增长将形成可扰乱其运营，并使债务发行人面临不可预见成本的新的脆弱点。对某些实体而言，鉴于疫情期间收入损失造成预算受限制，对网络安全的投资将构成特定挑战。

环境因素可能会在2021年进一步推动收入和投资转向对环境影响较小的行业，并远离碳密集型活动相关行业。尤其是，由于疫情凸显了环境，社会和公司治理 (ESG) 风险会如何迅速、严重影响信用状况，因此气候变化带来的实际和过渡风险将继续受到重视。民营部门债务发行人需要分析影响其业务的气候风险，执行风险缓解策略，并为市场提供更高的透明度。透明度的提高可能会导致基于环境表现的资本成本差异增大。对于公共部门发行人而言，其需更加关注确保气候变化不会损害经济增长和发展，并最大限度地利用一揽子刺激计划中的绿色化机遇。

能源转型加速影响不一

应对疫情的封锁措施可能会导致能源消费的持久变化。疫情期间通勤和商务旅行突然停止，空气质量得到改善。这些转变可能会加速全球石油和燃煤发电行业的结构性变化。例如，需求转弱已淘汰了边际化石燃料发电，从而使欧洲和美国竞争力最差的发电资产退役。如果油价和需求疲软持续到2021年，则石油行业在经历了数十年的增长后，将需要适应这一新格局。价格下跌将减少收入，结构性市场转变将需要战略方面的转变，以避免造成资产搁置。减少化石燃料的使用将有助于各国实现2020年排放目标，对一些国家而言，这将有助于推高2021年的政策目标。

气候政策影响将扩大

2021年，气候政策将越来越多地与投资框架和银行放贷决定交织在一起。新的透明度要求将鼓励更多的投资者、银行和保险公司撤出与煤炭、非常规油气等碳排放最密集的化石燃料相关资产。因此，碳密集型企业的运营和融资成本可能会上升。随之而来的、向更加可持续的投资过渡将为绿色基础设施和低碳技术等行业提供信贷支持。欧洲和美国的投资者通常在通盘考量环境风险和机遇方面更为积极，但鉴于其在全球范围内运用这些标准，其立场有可能影响到各地区发行人。

全球气候相关金融举措的例子包括COP26私人融资议程 (COP26 Private Finance Agenda)，该议程的目标是“每一项金融决策都考虑到气候变化”。该项目由前英格兰银行行长卡尼领导，重点关注与气候相关的报告、风险管理和回报。另外，由80多家央行和监管机构组成的“金融体系绿色化网络”正在合作创建评估金融体系气候风险的框架。随着第一份气候压力测试报告将于2021年发布，气候风险与资产信用实力之间的联系将变得更加清晰。这些压力测试属自愿性举措，例如金融稳定理事会气候相关财务信息披露工作组。此类自愿性举措将逐渐形成强制性框架，而这种趋势可能在未来几年加强。

图表6

区域竞争将在绿色技术发展中发挥作用

环保技术是主要经济集团之间全球贸易紧张的典型例证。亚洲供应商在低碳技术方面的强势地位将继续为其提供关键市场的财务韧性。中国在电动汽车电池供应链中一直处于领先地位，不过加州和德国已经开始在这些领域有所行动并寻求合作。在欧洲，汽车制造商需要满足2020年和2021年度乘用车二氧化碳排放限制。制造商提高电动汽车产量，并说服消费者购买电动汽车是避免遭受巨额罚款的最佳机会。未就能源转型作好准备的企业将面临收入降低和投资需求增加的局面，这将削弱其信用实力。中国“十四五”规划和美国新一任总统的政策议程提出的方向，将为评估2021年这些市场企业战略的信用优势定下基调。

绿色基础设施政策将进一步降低违约风险；政府可能需要在响应该政策方面增加投资

一些政府，特别是欧盟政府的疫情恢复计划包括对绿色基础设施进行专项支持，这将利于专注于低碳燃料、电气化和能源效率以及公共交通的部门。绿色基础设施项目贷款的确定性的提高令信用实力增强，与非可持续项目融资银行贷款相比，可持续项目融资银行贷款违约率较低即体现了这一点。支持性政策措施、技术成本下降和加强市场准入的趋势可能会在2021年得以延续，这对相关行业而言具有正面信用影响。 在飓风、干旱和野火等极端天气事件日益严重和频繁的情况下，各国政府可能需要在适应措施和环境恢复方面投入更多资金。 这一需求既适用于高资产价值面临风险的发达经济体，也适用于金融韧性较弱的新兴市场。

在自然资本问题上，企业将面临越来越大的、来自消费者的压力

直接面向消费者的企业将继续面临一系列其他环境问题的审查，包括生物多样性保护、确保清洁水供应、禁止使用一次性塑料和减少污染。随着卫星监测可实时跟踪相关活动，以及可被社交媒体放大的信息的提供，消费者对这些问题的认识正在不断增强。我们预计到2021年，产品的可追溯性将进一步增强，例如，这将使公司和消费者能够更好地避免购买与森林砍伐有关的农产品。负责任消费和生产是关于现代企业宗旨的辩论的核心，显示环境和社会问题如何在食品、水、健康、废弃物和能源等领域相互交织。不符合公司采购政策预期标准或消费者知情权的运营企业将丧失收入和市场份额，其信用实力将下降。

社会问题在2021年的公共政策、企业战略和投资决策中将更为突出。疫情对整个社会的不均衡影响已令种族、收入和性别不平等问题更加受关注，而诸如人口老龄化和千禧一代的财务影响力上升等长期因素对经济和社会趋势的影响也越来越大。

疫情已使多重风险上升，而不平等问题则会导致风险加剧

鉴于疫情对公众健康和安全的影响，我们将其视为我们ESG框架下的社会风险。在世界很多地方，社会经济地位造成的卫生健康差异已加大了医疗资源的不平等程度。收入差距也可能会因为疫情而进一步扩大。许多低收入服务业人员已遭受失业和经济损失的双重打击，而大量专业人士可以在家办公，受到的冲击相对较小，其中部分人因控制自主消费而增加了现金储蓄。在多个国家，疫情导致的失业对女性产生的影响更大，这可能会助长薪酬和升迁方面的性别不平等态势 (图表7) 。

图表7

解决长期存在的社会和经济不平等问题需要成本，但也会产生效益

虽然控制疫情及其经济后果将是2021年的首要任务，但我们预计政府和企业也应会针对不公平问题采取措施。以ESG为重心的投资持续增长也使相关资金接收方面临更严格的审查，确定其活动方式是否对社会负责任。对于面向消费者的公司，工作场所和生产活动不安全或措施松懈带来的声誉风险和成本在逐渐上升，而成为负责任的社会公民的益处同样也在增加。此外，由于疫情凸显了公共卫生危机如何演变成为商业和运营风险，ESG考虑因素中的“社会”因子将进一步进入主流风险评估，因为企业需要迅速应对卫生与安全挑战。

为了应对日趋上升的审查和需求，企业与政府要采取措施解决收入、技能和机遇不平等问题及确保安全和公平待遇，这些措施最初可能会产生成本。但是，上述努力最终也可能会提高生产力与产量以及员工、客户和公民的满意度，从而支持收入增长和利润。例如，我们的研究发现，同为老龄化社会的日本和韩国采取的提高女性劳动力参与度的措施可能会抵消工作年龄人口的萎缩，进而缓解人口方面的负面压力。此外，企业信用评级与其董事会和高级管理层的性别多元化存在关联性，公司评级越高，上述多元化程度也越高 (不过数据并未显示两者是否具有因果关系) 。

公众日益认识到对社会负责的行为具有益处，同时更理解商业活动可能也会服务于社会目标。例如，新兴市场上的多家银行不断利用科技来深化普惠金融、扩大市场及收入来源，同时通过弥补金融资源缺口来服务社会目标。

社会与政治两极分化可检验体制实力，并构成信用风险

虽然应对社会风险的益处广为人知，但是社会和经济差异可能会在2021年继续扩大。在这种情况下，上述差异可能将继续助长政治极化，妨碍政策制定乃至疫情后的经济复苏。如果政治两极分化更加严重，其会破坏社会凝聚力，并提高社会动荡的风险。在某些国家，社会和政治极化可能会侵蚀公众对体制的信心，并且削弱主权信用质量。

疫苗面世将成为2021年的里程碑，可缓解卫生之忧及支持经济复苏，但资源不平等可能会加大社会风险

社会普遍预计新冠肺炎疫苗有望在2021年面世，这将产生信用相关的社会效益，包括降低死亡和感染人数、减轻医院和医疗体系的负担、放宽社交距离措施。对于医药制造公司，疫苗可能会改善企业与客户的关系 (这是我们ESG框架的一个主要社会因素) 及其与政府和全球卫生部门的关系，但同时也不乏社会风险。鉴于疫苗对公共卫生的影响重大，若社会认为医药企业的疫苗价格过高，或疫苗在全球的分配不公，这可能会损害药企的声誉。

人口老龄化将继续对增长和公共财政产生压力，而千禧一代的影响力上升将左右金融趋势

多个国家/地区的人口平均年龄不断上升。该趋势可能会削减劳动力规模、提高医疗和养老系统的需求，因此产生经济成本。与此同时，生于20世纪80和90年代的千禧一代目前几乎构成了劳动力和家庭的主力。正如此前的一代人影响前几十年的趋势一样，千禧一代对从科技到远程工作、住宅和气候变化等事物的喜好和倾向日渐影响经济、金融和政策趋势。