中国地方政府 | 2020年第四季度财经数据概览
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发布时间：2021年3月5日
分析师：傅予彬，方敬2020年中国 (A1/稳定) GDP增长2.3%，是全球唯一一个实现GDP增长的主要经济体。工业增加值和投资增长支撑了中国经济增长的强劲表现。我们预计2021年中国通胀调整后的实际GDP将增长7.5%1，但各省市的增速不均衡2。
2020年第四季度经济增速加快。除了湖北，2020年底地方政府经济增长强劲，但各省市经济增长不均衡(图表1)3。
2020年财政收入高于预期，得益于强劲的土地出让收入和中央政府转移支付。2020年地方政府一般公共预算收入下降0.9%，政府性基金收入增长11.7%。中央转移支付预 算增长为12.8%。我们预计2021年地方政府土地出让金和中央政府转移支付会双双放缓。
地方政府收入尚未完全恢复，地方政府财政仍承受压力。新冠肺炎疫情、减税降费政策和经济刺激措施缩减将削弱2021年地方政府的预算，而土地出让金的波动可能会对预算编制造成更大的挑战。我们预计专项债发行规模将维持高位，否则经济复苏将会更加困难。
2020年中国GDP增长2.3%，因疫情影响增速低于2019年的6.0%。2020年下半年以来经济回升加快。除了湖北省GDP下降5%之外，其他各省市经济均实现增长，增速从0.2%至7.8%不等。2020年31个省市中20个经济增速超过全国GDP增速 (图表2) 。
各省市经济受到的冲击程度各不相同，大体与我们的预期相符4。2020年经济增速下降幅度最大的湖北、河南、北京、上海、福建和江西是受疫情影响最严重及后续封闭措施最严格的地区。上述地区的民营企业和出口市场的比重也较大。经济增速受影响较小的省份包括云南、贵州、陕西、四川、安徽。经济增速下降幅度最小的省份包括新疆、宁夏、山西、甘肃、广西、海南、山东、吉林和西藏，这些省份或者较为偏远, 或者未受疫情影响，或者两者兼具。浙江、河北和重庆等部分省市经济增速超出我们的预期，其新兴产业在2020年快速扩张，很大程度上缓解了疫情对经济的不利影响。
多数省市2021年经济形势开局相对稳定，并为2021年设定了更高的GDP增长目标。在已经设定增长目标的省市中，仅有湖北和海南两个省份设定了两位数百分点的增长目标，均为10%左右。其他多数省市的增长目标为6%-8%。中央政府近期计划推动海南省转型成为全球免税贸易中心，这可能会支持其经济复苏。
各省市的经济趋势并不相同，但经济活动集中及经济转型缓慢的省市收入来源较为薄弱，而基本面稳健的省市在数字经济和5G等新增长动力的带动下经济回升将会更加有力。中国的工业部门恢复速度超过消费部门。2020年底全国工业增加值同比增长2.8%，在前3个季度的1.2%增长的基础上继续上升，而社会消费品零售总额则下降了3.9%。此外，西藏、吉林、山东、新疆、上海、甘肃、黑龙江和山西这8个省市的工业增加值增速高于2019年 (图表3) 。湖北在各省份中的降幅最大，为6.1%，主要原因是其封锁时间最长。
2020年全国固定资产投资同比增长2.9%，主要由房地产投资带动，其增速为7%。2020年共有13个省市的固定资产增速加大 (图表4) 。截至12月底，仅有湖北、青海、内蒙古和福建这4个省份的固定资产投资下降。2020年新疆固定资产投资同比增速最快，达到16.2%，较2019年增长13.7个百分点。
截至12月底，以债务和股权融资合计计算的社会融资规模存量达到人民币285万亿元，同比增长13.3%，多数省份的增速高于去年同期水平 (图表5) 。社会融资规模增长加速的原因是货币和财政政策放宽以及地方政府债券发行强劲。由于经济刺激措施逐渐退出，贷款增长将会放缓，因此我们预计2021年社会融资规模将会缩减。
2020年地方政府财政收入优于预期。2020年地方政府一般公共预算收入下降0.9%至人民币10万亿元，好于下降3.5%的预测， 主要推动因素是GDP增速加快。第四季度一般公共预算收入增长5.5%。虽然中国部分地区疫情出现反弹，但较低的基数使预算收入快速回升的趋势有望进一步延续至2021年初。
作为一般公共预算收入的最大贡献力量，全国税收收入因疫情的冲击和减税降费措施下降了2.3%。2020年减税降费总额超过人民币2.5万亿元。我们预计2021年减税降费虽然规模会下降，但仍将对经济复苏维持必要的支持，原因是休闲和酒店等部分行业仍在逐渐从疫情造成的经济破坏之中恢复。
2020年地方政府一般公共预算支出增长3.3%，高于一般公共预算收入增速，但略低于当年4.2%的预期。此外，在抗击疫情的背景下，2020年地方政府用于民生和公共卫生方面的一般公共预算支出规模较大。由于经济复苏，我们预计2021年地方政府财政支出的重点将从抗击疫情转向社会消费和绿色投资。
为了应对疫情，2020年中央政府增加了向地方政府的转移支付，并建立了制度确保资金到达基层政府。2020年12.8%的预算转移支付增速是过去5年的最高水平。此外，人民币1万亿元特别国债的大部分收益转移到地方政府，用以推动地方经济。
2020年地方政府土地出让金增长15.9%，达到人民币8.4万亿元 (图表7) ，远远高于下降3%的预期。大规模的土地出让金弥补了2020年地方政府的部分财政缺口，意味着地方政府更加依赖这一波动的收入来源。2021年土地出让可能会放缓，这会加大地方政府的预算压力。一些地方政府已经收紧了对买房和房贷的限制措施，且监管机构继续从严控制房贷和房地产开发商的债务融资。
2020年国有企业 (国企) 平均利润下降3.6%，降幅低于前9个月的19.0%，但仍高于2019年1.5%的下降速度。这将限制其在2021年向地方政府提供任何额外资金。
2020年底国企利润率 (利润/收入比率) 从前3个季度的4.0%升至4.5%，但仍低于2019年的5.0% (图表9) 。2020年12月底国企杠杆率 (负债/资产比率) 为62.2%，较上年同期高0.6个百分点。
2020年建筑指标各异。12个省份的房地产新开工面积同比增长，23个省份的房地产在建面积实现同比增长 (图表10) 。13个省份的房地产竣工面积同比增长。
2020年12月一线城市房价涨幅小幅升至4.0%，但二线和三四线城市房价涨幅分别从2020年前3个季度的4.9%和4.2%下降至4.1%和3.3% (图表11) 。由于信贷趋紧将延缓均价和销量增长，因此我们预计2021年全国合约销售增速将会放缓5。
2020年，中国地方政府债券发行额共计人民币6.4万亿元，为2019年发行额的1.5倍 (图表12) 。新增债券占地方政府债券发行总额的71%，其余大多为再融资债券 (图表13) 。截至2020年12月底，中国地方政府债券余额为人民币25.7万亿元 (合3.8万亿美元) 。
截至2020年底，地方政府发行的新增债券达人民币4.6万亿元，其中约79%为专项债 (募集资金主要用于国务院确定的重点领域) 。截至12月底，专项债额度使用了96%。中央政府首次批准发行支持18个地区中小银行的人民币2,000亿元政府专项债，可用于购买中小银行可转债和其他符合条件的资本工具。此举旨在支持区域性银行补充资本金，但同时可能导致地方政府或有负债风险进一步增大。
与前两年不同，2021年中国并未提前下达专项债额度，这可能是中央政府发出的意图控制债务水平的信号。不过，由于2021年国有土地出让规模可能会缩小，地方政府收入继续承压，我们预计专项债发行规模将延续，否则经济复苏将面临困难。专项债发行额度将于2021年3月初全国人大会议召开期间正式公布。
2020年发行的77%以上地方政府债券期限较长 (10年或以上) (图表14) 。因此，2020年发行的中国地方政府债券的加权平均期限增加至15年，长于2019年同期发行的中国地方政府债券 (加权平均期限为10年) 。2019年发行的10年期或以上的地方政府债券占比为47%，而2020年此类期限债券的发行规模大幅增长，这提高了地方政府的融资成本。因此，财政部于2020年11月要求地方政府在2021年改善其债务结构，10年及以上新增一般债券发行规模应当控制在当年新增一般债券发行总额的30%以下 (含30%) ，再融资一般债券期限应当控制在10年以下 (含10年) 。
2020年全年二级市场交易规模达到人民币13.3万亿元，是2019年的1.4倍 (图表16) ，部分原因是自2020年1月以来地方政府提前发债。由于中国地方政府债券已成为国内债券市场最大单一品种，我们预计其二级市场交易规模将继续增长。
2020年第四季度5年期地方债与同期国债的利差从16个基点到38个基点不等 (图表17) 。之前财政部建议最低发行利差为25个基点，2020年多数地方政府发行的债券利差为25个基点。内蒙古发行的15年期地方债和青海发行的7年期地方债的发行利差均为45个基点，是同期所有债券的最大利差水平。利差水平最低的是宁夏和内蒙古发行的地方债，利差为14个基点。2020年11月份，财政部提出较发达地区的地方债定价可更具竞争性。受此影响，我们预计2021年起各地地方债的利差区间将扩大。
2.包括北京、重庆、上海和天津4个直辖市以及广西、内蒙古、宁夏、西藏和新疆这5个自治区
3.《疫情对各省份影响不一；短期内地方经济差异将缩小》，2020年8月
4.《疫情对各省份影响不一；短期内地方经济差异将缩小》，2020年8月
5.《中国房地产市场焦点：信贷收紧将导致2021年合约销售增长放缓》，2021年1月
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