中国房地产业 | 中国房地产市场焦点：受评房地产开发商融资渠道仍将得以维持
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发布时间：2021年5月5日
分析师：陈正量，梁镇邦，刘长浩
3月份，全国房地产销售额仍维持强劲增长。全国合约销售金额同比增速从2月份的55.8%大幅升至3月份的95.5%(3个月移动平均值)，部分原因是2020年第一季度受疫情影响而导致基数较低。在70家受评开发商中，我们跟踪的30家开发商的全国合约销售额(以3个月移动平均值计算)在3月仍维持66.1%的强劲增速。
稳定展望反映销售增长及库存水平稳健，融资渠道仍保持顺畅。我们维持对中国房地产行业稳定展望，反映我们预期在未来6-12个月，全国的合约销售额增速将放缓至5%-8%，库存水平将保持健康。尽管境内信贷收紧，但受评房地产开发商融资渠道仍将保持顺畅。
取消部分大城市落户限制对开发商具有正面信用影响。2021年4月13日宣布的政策将促进主要城市群周边大型卫星城市的住房需求和房地产销售，在上述城市拥有大量成熟业务的房地产开发商将受益。
尽管对房地产业的信贷调控收紧，受评开发商的融资渠道仍然保持开通。受评开发商的境内债券市场融资渠道仍得以维持，4月份发行规模为人民币220亿元，高于2020年人民币197亿元的月均发行水平。另一方面，由于投资者信心转弱，4月份中国受评开发商的境外债券发行量较低，为19.5亿美元。
3月30日至4月28日之间有9项评级行动。我们调整了3家公司的展望，维持4家公司的评级，同时授予了一项新评级。我们还撤销了一家开发商的评级。
全国合约销售金额同比增长从2月份的55.8%大幅升至3月份的95.5% (3个月移动平均值)(见图表1)。3月份的月度销售量同比增长强劲，达42.4%，而去年同期则下降了13.9%。
2020年上半年基数较低，这主要是因为2020年全国房地产合约销售额直到5月份才恢复增长，因此我们预计2021年上半年销售将保持强劲增长。但年内增速将放缓，体现2020年下半年较高的基数。
根据国家统计局发布的70个大中城市商品住宅销售价格变动情况数据，2021年3月份所有一线、二线和三四线城市的房价增长较2月份有进一步上升。
在70家受评开发商中，我们跟踪的30家开发商的合约销售额同比增速 (3个月移动均值) 分别从2月份的61.6%小幅升至3月份的66.1%(图表1)。3月份的增速低于同业增速，主要原因是受评开发商去年的销售受疫情爆发的影响较小。
以下开发商2021年第一季度合约销售额同比增速最高：合生创展集团有限公司 (B2/稳定) (增速为224%)、绿城中国控股有限公司 (Ba3/稳定) (216%) 和宝龙地产控股有限公司 (B1/正面) (207%)。
我们近期发表了对中国房地产业的最新展望《中国房地产业：稳定展望反映稳健的销售增长和健康的库存水平，以及融资渠道仍保持通畅》(“Property – China: Stable outlook reflects solid sales growth, inventory levels, continued funding access”，4月21日)。稳定展望反映了我们对2021年的预期，即全国合约销售增长将较2020年有所放缓但仍较稳健，开发商库存水平将保持在健康水平，尽管境内信贷环境趋紧，受评房地产开发商融资渠道仍将顺畅。
我们预计未来6-12个月全国合约销售额将增长5%-8%。这一增速低于2020年近11%的水平，主要原因是监管部门为防范金融行业风险而收紧了对房地产开发商和购房者的信贷；以及2020年全国合约销售的较高基数。
由于销售增长和购地节奏放缓，2021年开发商库存水平将维持在稳定且健康的水平。监管机构对开发商债务的调控将限制其扩大业务规模的能力。
受监管机构对开发商债务调控和对银行的房地产业风险敞口的限制影响，房地产行业的境内融资环境趋紧。在监管部门继续控制影子银行业务之下，信托贷款渠道仍将偏紧。但开发商 (特别是财力强劲的开发商) 在境内外债券市场上的再融资渠道仍然顺畅。
2021年4月13日，中国 (A1/稳定) 国家发展和改革委员会 (发改委) 宣布将取消城区常住人口100-300万城市的落户限制，允许外来人口在相关城市申请落户。
常住人口100-300万的城市通常为三四线城市，其中在主要城市群周边的大型卫星城市将受益于未来2-3年落户人口的增加，原因是经济基本情况较强以及临近特大城市。
上述政策有望促进主要城市群周边大型卫星城市的住房需求和房地产销售，在上述城市拥有大量成熟业务的房地产开发商将受益。
在主要城市群周边大型卫星城市业务规模较大的房地产开发商包括：中国海外宏洋集团有限公司(Baa2/稳定)、碧桂园控股有限公司(Baa3/稳定)、绿地控股集团有限公司(Ba1/稳定)、新城发展控股有限公司(Ba1/稳定)、绿城中国控股有限公司(Ba3/稳定)、中国奥园集团股份有限公司(B1/稳定)、江苏中南建设集团股份有限公司(B1/稳定)和中国恒大集团(B1/负面)等。
我们预计这些城市有较宽松的购房资格和房价限制，因此更多开发商将会提高对这些卫星城市的投资以满足需求增长。
2021年4月份 (截至4月28日)，受评开发商境内债券发行总额为人民币220亿元 (约合34亿美元)，高于2020年月均人民币197亿元的水平。据Wind统计，2021年第一季度，受评开发商境内债券发行总额为人民币665亿元，较2020年第一季度的人民币685亿元下降3%。
与此同时，4月份 (截至4月28日) 境外债券发行额为19.5亿美元，接近3月份的19.6亿美元。上述发行额低于2020年44亿美元的月均发行水平(见图表5)。2021年第一季度境外发债合计179亿美元，较2020年第一季度的239亿美元下降25.2%。
受评开发商2021年前4个月境外债券发行放缓，反映出在中国华融资产管理有限公司 (A3/下调观察) 推迟发布年度业绩，以及华夏幸福基业股份有限公司 (评级已撤销) 违约等事件后，投资者情绪减弱。
虽然房地产业融资环境趋紧，我们预计2021年年内大型且财务状况良好的开发商的境内外债券市场再融资渠道仍将能够维持。
3月份我们对受评高收益中国房地产开发商的亚洲流动性压力子指标温和改善(见图表6)，因为有一家流动性疲弱的开发商评级被撤销。
穆迪评级的中国高收益开发商中，3月份流动性分数为最弱的SGL-4的投机级别发行人的占比从2月份的20.0%降至18.6%。
截至3月31日，59家高收益开发商中11家流动性疲弱，其中10家评级在B或以下。
受评开发商未来12个月的再融资需求依然较高，自2020年5月1日起的12个月内将有约391亿美元的境内债券和423亿美元的境外债券到期或可回售 (见图表7)。
规模较小且财务实力较弱的开发商可能会面临更大的境内外市场再融资压力，因为银行和投资者在发放贷款或进行投资时更具选择性，且更青睐规模较大且财力雄厚的开发商。
2021年4月1日，我们维持了万科企业股份有限公司 (万科集团) 的Baa1发行人评级以及稳定展望。维持评级反映了我们预计未来12-18个月万科集团将维持强劲的合约销售业绩与严格的财务管理，进而保持较低的净债务杠杆率和稳定的信用指标。
2021年4月8日，我们维持融信中国控股有限公司B1的公司家族评级及稳定展望。维持评级的决定反映了我们预计未来12-18个月融信的信用指标将会趋稳，推动因素是其收入的增长和毛利率的温和复苏。
2021年4月9日，我们撤销了新湖中宝股份有限公司的评级。
2021年4月12日，我们将金科地产集团股份有限公司的展望从稳定调整为正面，同时维持其B1公司家族评级。展望调整反映我们预计受收入强劲增长和得到控制的债务增长支撑，未来12-18个月金科股份的信用指标将继续改善。
2021年4月13日，我们将佳源国际控股有限公司的展望从稳定调整为正面，并维持其B2公司家族评级。正面评级展望反映了我们预期未来12-18个月佳源国际将在不牺牲盈利水平的前提下扩大运营规模，维持强劲的信用指标并改善其债务结构。
2021年4月19日，我们将中国奥园集团股份有限公司的展望从正面调整为稳定，同时维持其B1公司家族评级。展望调整体现了我们预计公司未来12-18个月缓慢改善的信用指标将更符合B1的公司家族评级。
2021年4月19日，我们维持弘阳地产集团有限公司B2的公司家族评级，展望仍为正面。维持弘阳地产B2的公司家族评级反映了该公司在江苏省已建立的市场地位，以及在追求稳定的业务增长时融资渠道得到改善。
2021年4月22日，我们维持时代中国控股有限公司Ba3的公司家族评级及稳定展望。维持评级及稳定展望反映我们预计未来12-18个月时代中国的信用指标将有所改善，支持因素包括收入恢复增长、利润率稳定以及债务增速放缓。
2021年4月22日，我们向大唐集团控股有限公司授予首次B2的公司家族评级，展望稳定。大唐集团B2的公司家族评级反映其地域集中度较高，融资渠道较窄，执行风险升高以及合资公司业务敞口较大，抵消上述劣势的因素包括其运营规模不断扩大，在主要市场执行能力良好且公司流动性充足。
截至2021年4月28日，在70家受评开发商中，56家的展望稳定，7家展望正面，7家展望负面。
受评中国房地产开发商(截至2021年4月28日)
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