中国地方政府 | 2021年第二季度财经数据概览
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发布时间：2021年8月31日
分析师：袁人杰，毛瑞华，方敬中国(A1/稳定)地方政府在2021年第二季度保持经济全面复苏势头，不过速度不一。
更发达、出口导向的地方政府引领经济强劲增长。2021年上半年中国GDP增长12.7%，主要归因于去年上半年的低基数效应，当时经济领域大部分行业因新冠疫情首次爆发的影响而关停。上半年经济增长由2020年受疫情冲击最大的省份湖北以及出口大省1浙江、江苏和广东带动。由于其他全球主要经济体回暖，后3个省份受益于中国强劲的出口表现。我们预计未来几个季度GDP同比增速将放缓，部分原因是基数效应减退，但仍将保持健康增长。
受税收收入增加推动，财政收入增速超过支出增速。2021年上半年地方政府一般公共预算收入较2020年同期增长20.6%，较2019年同期增长11.1%。随着房价上涨，地方政府的土地出让金收入也迅速提高。2021年上半年土地出让金收入分别较2020年和2019年同期增长22.4%和28.9%。尽管2021年实施了房地产融资限制措施，但迄今为止土地出让金收入增速显著高于政府在2021年3月发布的零增长预测。尽管财政收入迅速增长，但地方政府预算赤字依然较大，将需要通过财政转移支付和增加债务来弥补。
地方政府债务余额超过人民币28万亿元，债券发行规模略低于去年同期水平。2021年上半年，中国地方政府债券发行额为人民币3.34万亿元，略低于2020年同期水平，其中半数以上为专项债。2021年6月，财政部要求自2022年起将专项债额度分配与发债融资项目的绩效目标挂钩，这与中央政府更严格监督地方政府借款的举措相符。
地方国企利润增速超过经济增速，从而推低杠杆。地方国企利润较2019年水平同期增长33.1%，受由国企主导的石油与天然气、化工和大宗商品加工行业高价格因素的支持。我们预计到年底前强劲的收入和利润增长势头将持续，并且地方国企杠杆降幅将超过央企，因为按照2021年3月发布的政策指引，地方政府将更密切监测地方国企债务和杠杆水平。
2021年第二季度中国GDP同比增长7.9%，使得上半年增速达到12.7%。GDP迅速增长的主要原因是2020年上半年的基数较低，当时中国经济领域大部分行业因疫情而关停。这使得过去两年的上半年平均增速处于5.3%的水平。
各地经济复苏持续但速度不均衡，其中10个省份GDP增速高于全国水平(图表1)。首轮疫情爆发中心湖北的上半年增速最高，同比增长28.5%，而去年同期为-19.3%。
另外9个GDP增速超过全国水平的省份包括出口大省浙江、江苏和广东，受益于2021年全球其他主要经济体回暖情况下中国出口的强劲表现。海南2021年上半年经济增长17.5%，中央政府计划将该省打造成自由贸易港。中国GDP规模最小省份西藏2021年上半年GDP为人民币926亿元，两年平均增速为7.1%，居内地各省份之首。
整体经济复苏受到一些地区消费复苏疲软以及新一轮疫情爆发的影响。目前，疫情已扩散至至少十多个省份，新确诊病例最多的省份为江苏。最新一轮疫情已得到较好控制，对经济的冲击相对于2020年初而言较小。
衡量制造业、采矿业和电力、热力、燃气及水生产和供应业产值的工业增加值6月份增长8.3%，仍受到去年同期基数效应的推动。2020年上半年，约40%的省份工业增加值仍在下滑。与2019年上半年相比，中国工业增加值的两年平均增速为6.5%。
和预期一样，湖北工业增加值增速最高，2021年上半年为34.9%，而去年同期为-20.8%(图表2)。北京、西藏、江苏和浙江是工业增加值增速超过20%的另外4个省市。
2021年上半年全国固定资产投资增长12.6%，而去年同期为下滑3.1%。政府已收紧了对房地产开发和基建投资这两大固定资产投资来源的融资限制。我们预计，随着政府逐渐恢复去杠杆，对经济的财政支持下降，下半年固定资产投资增长将放缓。
上半年湖北和内蒙古的固定资产投资增长最快，这两个省份去年同期均出现了投资大幅下滑的局面(图表3)。过去两年固定资产投资增长最快的地区是新疆，继2020年增长16.2%之后，2021年上半年固定资产投资同比增长25.6%，而与之相邻的青海和西藏固定资产投资在2021年上半年同比小幅下滑。
由于影子银行以及政府债券发行规模缩减，今年社会融资规模增长放缓。最新地区社会融资数据显示，2021年上半年江苏、广东和浙江社会融资增量居前三位。只有2个省份的地方社会融资规模增速超过地方GDP增速(图表4)。中国人民银行(人行)于7月份将所有商业银行的法定存款准备金率下调了0.5个百分点，向银行体系释放了约为人民币1万亿元的流动性。
2021年上半年地方政府一般公共预算收入为人民币6.2万亿元，同比增长20.6%(图表5)。与2019年同期相比，地方政府一般公共预算收入增长11.1%，受到工业生产者出厂价格指数以及全国税收收入大幅增长推动。在全国税收收入中，有一部分收入将由地方与中央政府共享。尽管近几个月来政府多次投放原材料的国家储备，但6、7月份工业生产者出厂价格指数同比分别上涨8.8%和9.0%。
上半年地方和中央政府累计税收收入较2020年同期增长22.5%，较2019年同期增长8.6%。但是，受政府应对疫情冲击出台的减税降费措施影响，增值税收入仍低于2019年上半年水平。增值税是地方政府最大的单一税种收入来源。
2021年上半年地方政府一般公共预算支出同比增长6.4%，显著低于一般公共预算收入增速，与前几年支出持续超过收入增速的趋势相反。尽管如此，地方政府的预算赤字依然较大，将需要通过财政转移支付和增加债务来弥补。2020年地方政府支出的增长归因于与疫情防控相关的医疗和社会保障支出大幅上升。2021年上半年社会保障支出继续迅速增长，教育支出也是如此。
上半年地方政府土地出让金收入为人民币3.4万亿元，同比增长22.4%(图表6)。根据3月份发布的政府预算草案报告，2021年全年土地出让金收入预计将与2020年相近。政府在2021年已逐渐提高了对住房抵押贷款和房地产开发商融资的限制。我们预计房地产开发商的融资渠道仍将受限，最终将导致土地交易需求减弱。
7月初，中央四部委联合发文，要求地方政府将土地使用权出让收入的征收从自然资源部门划转至地方税务部门。新政将在2021年下半年由几个地方政府试行，从2022年开始在全国推广。我们认为这一政策调整主要是行政性的，而其长期影响将取决于各地方最终如何落实。
地方国企利润继2020年下滑45%之后，在2021年上半年大幅增长(图表7)。与2019年同期相比，地方国企利润增长33.1%，超过整体经济增速。国企利润的增长部分得益于国企主导的石油与天然气、化工和大宗商品加工行业较高的价格。我们预计因业务基本面随中国经济复苏而得到改善，年底之前国企的利润和收入仍将持续强劲增长。我们还预计，2021年化工、采矿和石油与天然气等大宗商品相关行业的收入和盈利能力增速最高。2
2021年上半年地方国企以利润/收入计算的平均利润率升至5.2%，高于第一季度的3.8%，达到2018年年中以来的最高水平(图表8)。地方国企2021年6月底的平均杠杆率(负债/资产比率)为62.6%，略高于去年同期水平。我们预计，按照2021年3月发布的要求地方政府更密切监测地方国企债务和杠杆水平的指导意见，地方国企杠杆降幅将超过央企，不过杠杆率仍将高于疫情前水平。3
2021年上半年多数地方政府的建筑指标增强。三分之二的省份第二季度房地产新开工施工面积较2020年同期增加，西藏、海南、吉林、湖北和宁夏等省份房地产新开工施工面积同比增长40%以上，这些省份大部分为欠发达的偏远地区省份。除了宁夏之外，其他所有省份的房地产施工面积同比增长，并且有24个省份的房地产竣工面积有所增长。
国家统计局公布的70个大中城市住宅价格显示，2021年第二季度房价仍持续上升。截至6月，一线城市的房价同比增速升至6.2%(图表10)，而二线和三四线城市房价的同比增速放缓至4.9%和3.5%，较前两个月略有下降。随着地方政府将因城施策进行调控以遏制房价过快上涨，我们预计年内所有各线城市房价涨势将放缓。4
截至2021年6月底，中国地方政府债券余额为人民币28万亿元左右(合4万亿美元)。
2021年上半年，中国地方政府债券发行额共计人民币3.34万亿元，略低于2020年同期水平(见图表11)。56%的新增债券为再融资债券，其余为2021年6月底前发行的新债券(图表12)。
财政部设定的全年新增债券发行额度为人民币4.47万亿元，包括人民币3.65万亿元专项债和人民币8,200亿元一般债。这一规模略低于2020年额度。在2020年下达的支持中小银行专项债额度中，部分专项债目前将推迟到2021年发行。包括这些债券在内，我们预计2021年新增债券发行金额将超过2020年水平。
2021年6月，财政部要求自2022年起将专项债额度分配与发债融资项目的绩效目标挂钩。在2020年大幅增加债务以应对疫情冲击之后，中央政府今年已持续加强对地方政府借款的监督。
2021年上半年，地方政府发行债券的82.1%为7年期或以上的长期债券(图表13)。因此，2021年上半年发行的地方政府债券的加权平均期限达到10.4年，仍低于2020年同期的15.1年。这一变化符合财政部在2020年11月份提出的均衡地方政府政府债务期限结构的要求。财政部要求将新增十年期及以上一般债券控制在当年一般债发行总额的30%以内，并控制期限超过10年的再融资债券。
2021年上半年的交易量为人民币3.6万亿元，为2020年同期的52.4%(图表15)，原因是56%的发行规模用于再融资。我们预计，随着年内新增债券发行量上升，市场交易量将会增长。
2021年上半年发行的大部分地方债的利差为25个基点，与第一季度相近。5年期地方债利差为11-34个基点(图表16)。大连发行了10年期债券，发行利差为50个基点，是同期所有债券的最大利差水平。
1.我们界定的中国省份或省级政府范围包含北京、重庆、上海和天津这4个直辖市和广西、内蒙古、宁夏、西藏和新疆这5个自治区。
2.中国国有企业 (国企)：2021年上半年财务指标显示了国企业务基本面的改善与经济复苏势头的增强，2021年7月28日
3.2021-2022年受评国企的杠杆率将会下降，但仍将高于疫情前的水平，2021年7月14日
4.中国房地产市场焦点：融资环境趋紧将导致信用分化扩大，2021年7月28日
此报告是于2021年08月25日发表的穆迪报告Regional & Local Governments – China:Q2 2021 Debt and Finances Update的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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