2022-2023 年全球宏观展望 | 虽然供应问题和通货膨胀构成风险，但全球经济增长将日趋稳健

8月我们发表上一份全球宏观展望报告以来，增长势头弱于预期及通胀意外上升在一定程度上打击了全球经济复苏的乐观情绪。全球经济增长的两大重要力量美国(Aaa/稳定)和中国(A1/稳定)的复苏速度放缓。造成复苏势头不足的原因不止一个，而要归咎于导致供应链瓶颈和价格压力的多个因素的共同影响。由于政策支持和经济重启推动的消费增长与生产线增产能力之间出现暂时错配，解决供应瓶颈需要的时间超过预期。但是，随着供应方解决供应中断的努力出现成效，未来2-3个季度供需持续平衡可望恢复。

疫情暴发以来已近两年，全球死亡人数超过5百万。除了死亡，收入损失的经济成本同样令人震惊。此外还有更长远的负面影响将在未来几年重塑经济，例如已经出现的债务水平提高、社会不平等加剧、儿童学业受阻。

随着疫情对健康的威胁得以缓和以及适应病毒的活动普遍化，到2022年多数主要经济体将能够保持经济开放。多数发达和新兴市场国家/地区的新增感染病例在逐渐减少(图表3和4)。疫苗接种率过去较低的几个国家已加快接种速度，但国家/地区之间仍有很大的差异(图表5和6)。

由于疫苗接种不断取得进展，加强针开始供应，接种人群扩展到低龄群体，以及治疗新方法获得批准，更多的社会和经济活动将会恢复正常。支持我们基础预测的情景假设随着疫情威胁消退，学校与办公场所将保持开放，更多人会重返劳动岗位，服务需求将会恢复，旅行和迁移活动将会增加。由于居民支出强劲、库存恢复及资本支出增长，我们预计经济活动会继续改善。

但是，摆脱疫情可能是曲折且难以预测的过程，感染性更强的德尔塔变异毒株的出现证明了这一点。因此，疫情仍是预测高度不确定性的一个来源。

我们的预测假设2021年断断续续的复苏到2022年将发展成为更平稳、更持久的经济扩张。但是，正如我们在此前的展望报告中所述，各国/地区复苏速度不一，一些国家将比其他国家更迅速地恢复增长潜力。到2023年，复苏情况应会进一步稳固，此后高于趋势的增长率将下降并趋近于趋势水平。如果全球复苏进程不断加强且趋于同步，2023年增长势头可能有上行空间。

我们预计，继2020年收缩3.2%之后，G20经济体2021年将整体增长5.8%，2022和2023年将分别增长4.4%和3.2%。此外我们预计G-20发达经济体2021年、2022和2023年将整体分别增长4.9%、4.2%和2.4%，G20新兴市场将分别增长7.3%、4.8%和4.5%。若不含中国在内，我们预计G20新兴市场2021年将整体增长6.2%，而2022和2023年分别放缓至4.2%和3.5%。

鉴于2021年6月以来数据弱于预期，我们已下调了对美国、加拿大(Aaa/稳定)、德国(Aa/稳定)、日本(A1/稳定)、英国(Aa3/稳定)和中国的2021年增长预测。相反，意大利(Baa3/稳定)、土耳其(B2/负面)和南非(Ba2/负面)的数据向好，促使我们上调了对其2021年的增长预测。此外，我们还调高了对俄罗斯(Baa3/稳定)和沙特阿拉伯(A1/负面)的增长预测，因为我们预计较高的大宗商品价格和能源产量将支持这些国家的经济。

尽管总体而言2022年和2023年G20经济体有望从疫情冲击中复苏，但各国的国内因素导致各自的经济前景存在差异。美国经济有望填补其产出缺口(即实际GDP与充分就业情形下GDP的差距)，不过供应限制导致全面复苏推迟。在欧洲，英国经济将受制于退欧后的多重阻碍因素，这些因素已制约了该国的增长潜力。欧元区经济体将受益于今年晚些时候开始发放的下一代欧盟复苏基金。

在日本，首相岸田文雄支持增长的经济政策将有利于该国的经济复苏，其政策与 “安倍经济学”类似，并额外关注支持中低收入群体。

鉴于中国的“零容忍”政策，新冠疫情是否重燃将在未来一段时间内成为该国增长趋势的一项重要决定因素。此外，中国的增长还将取决于政府和中国人民银行实现多项目标的能力对于经济的影响，其目标包括保障就业、通过控制房地产市场投机和去杠杆来降低金融风险、整顿民营行业、调整经济导向以降低收入不平等并实现“共同富裕”。

拉美地区需要加速结构性改革来解决疫情冲击之前妨碍生产率提高和投资的结构性问题。

我们预计，2022年大宗商品价格仍将居高不下，这应有利于出口国的贸易条件。随着供需平衡得到恢复，大宗商品价格的上涨势头应会回落。

各个新兴国家的增长前景将取决于居民消费和商业活动的持续改善能否刺激新的资本支出周期、创造就业、改善收入并实现可持续的全面增长。自2020年下半年以来全球需求的反弹引发了通胀率的大幅上扬。我们预计食品和能源价格走高以及货币贬值带来的通胀压力将减弱。但是，更胶着的通胀状况将削弱居民购买力，导致财务紧张，并对增长前景造成压力。

我们预计政策立场将在不影响增长的前提下根据经济的改善状况进行调整。复苏中的经济体采取宽松财政货币政策的必要性将会下降。未来两年财政政策的重心将从稳定经济的目标转向加强长期经济增长潜力和债务可持续性。随着各国央行寻求取消疫情时期的流动性和利率支持措施并采取中性立场，2022和2023年货币和金融环境将会收紧。如果环境收紧是循序渐进的过程，并且这种变化经过与市场的充分交流，因而避免对金融市场的意外冲击，则不会影响增长。

金融市场已开始计入货币政策正常化的预期。鉴于此，因预计政策将逐渐恢复正常，金融市场的借款成本正在上升(图表7和8)。

图表8

我们预计，主要的发达国家和新兴市场国家央行将取消不再需要的紧急措施，包括流动性操作和资产购买计划。但我们认为，美联储和欧洲央行等主要央行将继续利用到期债券收益进行再投资，进而维持庞大的资产负债表规模。一些小型开放经济体的央行开始先于美联储和欧洲央行提高利率。在发达国家央行中，韩国央行、挪威央行和新西兰储备银行已调高了基准政策利率。加拿大央行在10月份会议上结束了量化宽松政策，宣布将缩减资产购买计划以维持资产负债表规模的稳定，并表示将在2022年4-9月间加息。我们预计英国央行将在明年年初开始加息。

美联储在11月3日宣布了缩减资产购买计划。我们预计美国联邦公开市场委员会将在2023年初启动利率正常化，在当年内进行两次或三次加息。我们认为美国在2022年不大可能加息，因为美联储和我们一样认为当前的通胀压力大多是暂时的。我们预计，未来3年内美联储将提前清晰地传达其计划以管理市场预期，从而防止金融市场过度波动。

欧洲央行已表示，鉴于欧元区增长和通胀前景持续改善，央行将放缓资产购买步伐。如果复苏进程符合预期，欧洲央行可能宣布将按计划在2022年第二季度之前结束1.85万亿欧元的疫情紧急购债计划，从2023年开始缩减资产购买规模。但是，我们预计欧洲央行到2023年底将维持政策利率不变。同样，我们预计日本央行在我们的两年预测期内将维持-0.10%的政策利率和10年期国债的零收益率目标。

尽管复苏不充分，增长仍存在下行风险，但由于担心高通胀率将产生第二轮影响并形成稳固的通胀预期，越来越多的新兴市场央行开始收紧货币政策。在G20成员国中，巴西(Ba2/稳定)、墨西哥(Baa1/负面)和俄罗斯央行已启动加息。巴西央行在10月份上调Selic利率至7.75%，为2月份以来第6次加息，累计加息幅度达到575个基点。俄罗斯央行也在10月份进行了年内第6次加息，上调政策利率75个基点至7.5%。印度储备银行于10月份中止购债计划，但表示将维持宽松立场。随着印度(Baa3/稳定)通胀率放缓，我们预计央行在明年之前不会开始上调基准回购利率。

同样，我们预计印尼央行将等待经济持续复苏的清晰信号出现，然后可能会在2022年初转向中性政策立场。中国人民银行(人行)最近重申致力于维持信贷稳定增长，并增大对重点行业的支持力度。人行自9月中旬以来通过公开市场操作加快流动性注入步伐，以支持银行向中小企业和民营企业的贷款。不过，我们预计此后不会有全面的政策放松。

同时，尽管9月份土耳其通胀率上升至19.58%，但该国央行已下调政策利率。央行仍面临政府要求降息刺激增长的沉重压力，因此不大可能尽快收紧货币政策。

虽然发达国家和新兴市场央行抽离流动性和加息的措施导致全球货币环境将收紧，但经济活动的周期性改善将是一项根本缓冲因素。在新兴市场国家，随着全球复苏范围扩大，宏观形势改善，拉动资本流动的国内因素将在今年年底有所增强并持续到2022年。此外，美国和欧盟的强劲需求将通过贸易和金融渠道对新兴市场产生积极效应，因而至少会部分缓冲全球利率走高的影响。此外，经常项目逆差国国际收支余额改善，并且可覆盖总体外部融资的外汇储备缓冲已普遍增强，这也有助于降低风险。

我们的基本通胀观点与主要央行的观点一致(请参阅Macroeconomics – Global: FAQ on our outlook for global inflation and interest rates，2021年9月8日)。各国的通胀前景存在差异，具体取决于国内经济形势。主要发达和新兴经济体的通胀率高于预期，综合反映了基数效应、需求的迅速反弹以及持续的供应链挑战。但是，消费者价格的上涨几乎触顶。与大宗商品、工业原材料和劳动力相关的持续供应面问题可能使2022年上半年通胀率居高不下。但是，我们预计2022年基数效应将出现逆转，并且在重新开放压力之下物价暂时上涨的影响将减退。因此，大多数国家的通胀率应会由当前高位回落。虽然服务业价格的上涨势头不可能逆转，但一旦供应链问题得到解决，最近一些商品价格的上涨趋势可能放缓。

高通胀对发达国家和新兴市场国家的影响不同。发达国家的通胀率自2008年以来一直低于央行目标，因强劲需求带动的经济扩张而导致的通胀率高企未必是一个不好的结果。最近美联储和欧洲央行货币政策框架的变化反映了这一观点。只要长期通胀预期稳定，央行愿意支持强劲的需求复苏并容忍通胀率在一段时期内高于其既定目标。与之相反，新兴市场国家(尤其是过去出现过通胀率极高且加速上升时期的国家)不大可能为了增长而容忍通胀率长时间高于目标，这是因为新兴市场国家的实际通胀率往往会相对迅速地体现在通胀预期之中，进而通过国内物价和工资制定以及汇率调整影响到未来通胀水平。因此，如果强劲需求拉动的复苏推高工资和通胀率，央行在未来几年经济扩张期内的反应会各有不同。

较我们的基本预测更不乐观的情景将是供应链持续受阻、工资与物价螺旋式上涨以及通胀率持续小幅上升。这种情形如果得以持续将会产生负面影响，因为事实上所有商品、服务、金融资产和劳动力的价格不会同时统一上升。如果居民的收入落后于总体价格上涨幅度，则其购买力将会逐渐减弱。

若供应瓶颈和劳资冲突更长久存在并可能提高长期通胀预期，则通胀加速的风险将促使央行比我们的预期更早、更迅速加息。这种情景变成现实的风险在于央行很难确定当前一轮高通胀可能持续多久以及通胀预期的发展如何。低估通胀的持久性可能导致以通胀为目标的央行起初的反应滞后。央行最终会采取有力行动防范通胀加速风险，这实际上会缩短经济扩张周期。

我们认为，G20国家中多数主要央行了解其经济面临的风险，并将在未来2-3年内灵活应对，以确保增长势头持续以及通胀不会加速，即使平均通胀率在一段时间内略高于央行目标。但是，出现政策失误的风险依然较高。

我们的预测存在的最直接风险与疫情发展有关。新冠疫情更多次暴发以及新的有害变异毒株的出现可能导致各国经济复苏放缓。

此外，如上所述，货币和金融环境骤然收紧将会削弱投资者和消费者信心，进而抑制经济活动。高杠杆借款人在同时面临流动性收紧、借款成本上升和利润率下滑时将尤为脆弱。

如果房地产业负面冲击导致中国经济放缓幅度快于预期，则大宗商品价格也可能会下跌，并对全球整体经济产生影响。鉴于中国是世界第二大经济体，其经济的显著放缓会削弱全球增长。将中国作为主要出口市场的韩国(Aa2/稳定)和东盟国家容易受到中国需求放缓的冲击。对于铁矿石等建筑业大量使用的大宗商品的出口国而言，大宗商品价格下跌会对其造成负面的贸易冲击。与之相反，与新型技术和向绿色能源转型相关的大宗商品需求仍将保持强劲。

更长远来看，某些结构性转变的加速将会重塑全球经济、政治和国际体制框架。例如，在供应链受阻的情形之下，注重效率的工业流程中数字技术的应用得以加速。科技的广泛应用有望提升后疫情时代的效率和增长，但也会造成结构性失业和社会冲突。推进更环保、更包容经济的政策可能带来各行业资源的重新分配。同时，就业和工资水平的改善历时越长，社会凝聚力风险也就越高。

此外，疫情还加速了地缘政治结构的调整，中国、美国及美国盟友之间在多个问题上持续存在地缘政治冲突。网络风险也可能会成为未来政府和受评实体面临的一个更大挑战。

2021年的前6个月美国实际GDP连续增长了3.2%。但最近一波疫情暴发和供应链进一步中断导致经济放缓比我们之前的预期更为明显。因此，第三季度美国经济的年化增长率仅为2.0%。我们已经将2021年的美国实际GDP增长预测相应下调至5.4%，低于我们8月份预测的6.5%。我们目前预计该国2022年实际GDP增长4.4%，低于我们此前预计的4.5%。我们对该国2023年的预测仍然是高于趋势的增长，约为2.8%。

我们对美国2022-2023年的预测前提是美国国会最终会通过两党的基础设施法案和“重建更美好未来”支出方案，这将带来总计约2.2万亿美元的新支出。我们还假定债务限额最终将提高，美国将继续按时和全额履行其偿付义务(请参阅Government Policy – US: US Policy Brief: Debt limit deal provides temporary fix; spending bill talks continue，2021年10月20日)。

自9月中旬以来，美国的感染病例一直在稳步下降，这对经济活动的更全面恢复具有正面信用影响。但是，供应不足的情况加重，目前看来供应受限的局面可能会持续到2022年第一季度。虽然商品短缺暂时影响了经济活动，但复苏并未受损，且不大可能受到冲击。同时，在稳健的家庭资产负债状况的支持下，消费需求仍然强劲。因此我们预计目前经济增长放缓将是暂时的。事实上，若明年下半年美国供应压力缓解，滞后效应可能提振2023年下半年的经济，我们可能因此上调该国增长预测。

考虑到更持久的供应问题以及近期油气价格的上涨，未来几个月内的通胀率可能保持强劲。美国的通胀率仍然较高，9月份个人消费支出(PCE)和核心PCE通胀率分别为4.4%和3.6%。总体通胀率(即价格同比增长速度)有望自2022年中开始缓解。尽管供给侧的成本推动型压力可能会无法完全体现在通胀数据中，但通胀率不大可能像全球金融危机后的经济扩张期间那样持续低于目标。

尽管疫情冲击了美国的劳动力市场，但该市场仍继续改善(请参阅Macroeconomics – US: US labor market continues to recover,but spread of new variants adds near-term risk，2021年9月7日)。9月份的非农就业报告显示只新增了19.4万个工作岗位，但职位空缺数据表明招聘需求强劲。经济运行中的工作岗位较疫情爆发前减少了500万。企业正在寻找填补空缺职位的员工，但劳动力参与率却滞后。问题完全出在劳动力供应方面(图表10和11)。上述失衡情况有望在2022年得到解决。失业保险金的到期以及学校和办公场所的全面重新开放将促进劳动参与率的提高。随着11月8日边境的重新开放，移民人数显著增加将提高劳动力的数量。工资增长(特别是低薪工作的工资增长)也有望吸引工人2022年回到劳动力队伍中。亚特兰大联储的工资中位数跟踪指数显示，9月份中位数工人的工资同比增长了4.2%，表明名义工资增长正在扩大。但一旦供给侧的短期障碍减弱，工资增长可能会放缓。穆迪分析的工资跟踪指数(Moody's Analytics’ wage tracker)显示工资增长可能已经放缓(图表12)。

图表12

*穆迪分析(MA)的美国名义工资跟踪指数由下列6个工资指数的第一主成分得出：就业成本指数、平均时薪、单位劳动成本、亚特兰大联储工资增长跟踪指数、常规周薪中位数、MA基于当前人口调查的工资估算。

正如金融市场参与者普遍预期的那样，联邦公开市场委员会(FOMC)于11 月3日宣布从11月中旬开始逐月削减净资产购买规模，包括100亿美元的美国国债和50亿美元的机构抵押贷款支持证券。尽管FOMC在其声明中表示会“根据经济前景变化调整购买节奏”，但按照以上速度，FOMC将在2022年6月前结束每月1,200亿美元的购债计划。金融市场对上述缩减计划的反应平淡，这体现了FOMC的沟通策略的有效性。此外，美国财政部也在11月3日宣布“计划缩减所有名义利率证券的发售规模，首先从2021 年11月至2022年1月即将到来的季度开始适度缩减发售规模”。因此，发售规模减少将减轻美联储未来3个月内减少月度净资产购买规模的市场影响。

我们认为FOMC将提前发出加息信号。第一次加息有望发生在2023年第一季度，届时劳动力市场应该已恢复到满足美联储为加息设定的 “最高就业率”门槛的水平。但若短期因素的影响消退后明年通胀率继续意外上扬，加息周期的时间将延至2022年底。

我们预计2021年中国实际GDP增长将为8.0%，略低于8月份预测的8.3%。我们还将2022年的增长预测从8月份的5.8%降至5.3%，并预计2023年增速为5.1%。我们的预测反映了以下观点：尽管出口增长速度可能会随着全球商品需求的正常化而减弱，但强劲的外部需求将继续支持中国经济。基础设施支出的增加将部分抵消房地产相关投资放缓的影响。一旦市场对新冠的顾虑减弱，并对接触密集型服务的需求回升，消费需求将逐渐增强。

第三季度实际GDP同比增长4.9%，环比增长0.2%，表明近几个月增长势头有所放缓。GDP增长受到消费活动不振、间歇性的疫情相关人员流动限制、电力短缺、供应链未完成订单和房地产建设减速的影响(图表13-15)。随着冬季的到来，政府对居民的电力供应优先于企业，限电和供应中断对工厂生产活动的不利影响可能持续到2022年第一季度。

图表15

政策应对措施将减轻中国房地产业转弱对整体经济的影响。我们认为，政府和中国人民银行将利用工具来调控房地产行业，并将防止包括中国恒大集团(Ca/负面)在内的房地产开发商的困境蔓延至更广泛的金融行业。若政府能够确保未完成项目竣工，并确保已支付部分房款的业主能从相关开发商那里获得房屋所有权，这将在短期内支持建筑活动。政府也可能试图通过基础设施投资的抵消作用来减轻房地产放缓对中国经济的影响。

但是，房地产业是中国经济的重要支柱之一，十多年来一直是拉动就业和经济增长的主要动力之一。房地产投资下降将导致所有相关行业的固定资产投资减少。由于房地产业和相关活动占中国GDP的25%-30%，房地产市场活动出现任何下滑都会降低固定投资总额和经济增长。房地产业降温也可能对居民支出产生连锁反应，原因是截至2019年底中国居民债务约占其可支配收入的100%和GDP的60%。

同时，互联网平台、金融科技、视频游戏、课外辅导、叫车服务、数据隐私和娱乐等一系列行业面临监管调整，这反映了政府的共同富裕计划。根据这一计划，政府的目标是实现更公平的经济收益分配。如果成功实施，实现共同富裕的努力有望令中国在中长期内走上更可持续的较低增速发展道路。

短期内，不确定性和实施风险可能会影响商业信心和民间投资，并加重政府实现多种挑战性目标的复杂性。例如，维持就业仍然是政策重点。然而，为实现共同富裕而频繁进行的政府干预可能会抑制私营部门的投资和创造就业机会。同样，如果经济模式转向政府主导而非市场化，这可能会降低资源分配效率。长远而言，经济增长将取决于调整经济方向的政策能否成功使之脱离目前的投资拉动增长的模式，从而促进高生产率的增长。

我们将英国今年的实际GDP增长预测下调了0.3个百分点至6.7%，并将其2022年的增长预测从4.4%上调至4.8%，前提是劳动力、能源和更广泛的供应问题将在这一年得到解决。我们预测2023年该国实际GDP增长1.8%。

第二季度英国经济以5.5%的速度稳健增长，这受到疫情防控措施放宽后居民消费强劲回升的推动。月GDP数据显示8月份上述情况仍继续改善，与消费者接触较密集的服务业较7月份强劲增长了1.2%。但是，7月份的GDP月增长率下调了0.2个百分点，至-0.1%。与美国类似，英国亦面临严重的劳动力短缺问题，卡车司机的短缺加剧了供应问题。入冬后天然气短缺将加重本已上涨的居民能源费用，并将进一步提高物流成本，进而影响经济活动。尽管如此，我们预计这些都将是短期问题，未来两年内经济将继续改善。

第三季度欧元区经济较第二季度增长了2.2%，较2020年第三季度增长了3.7%。由于全球供应中断和劳动力短缺对制造业活动的影响，第四季度经济增长可能会有所放缓。我们预测欧元区2021年的GDP增速为5.2%，2022年和2023年将分别放缓至4.5%和2.1%。由于实现了较高的疫苗接种率，欧元区完全有能力走出疫情的阴影。

强大的居民资产负债状况可继续支持整个欧元区的经济复苏。与其他地区类似，目前制约欧元区增长的供应问题有望在2022年得到解决。通胀率已经上升，主要推动因素是能源价格上涨和供应瓶颈制约下的需求强劲回升。我们对欧元区各个国家的通胀预测假定上述压力将证明是暂时的，并且通胀将在未来两年减速。

我们已经将德国2021年的实际GDP增速预测下调至2.9%。德国经济第二季度扩张了1.9%，第三季度在此基础上扩张了1.8%，较疫情前的水平低1.1%。我们预计2022年该国经济将增长4.5%，2023年将稳健增长1.7%。供应瓶颈和招聘员工困难阻碍了商业活动，半导体长期短缺冲击了汽车和相关行业的生产能力。一旦全球供应问题得到解决，2022年的增长势头应有所改善。

鉴于新数据强于预期，我们将法国(Aa2/稳定)2021年的增长预测提高0.5个百分点至6.5%。第三季度法国经济增长了3.0%，较第二季度的1.3%增长有所加快，这主要受到强劲消费需求和出口的推动。我们预计强劲复苏势头将持续到2022年，同年经济增速将达4.1%，2023年增长2.1%。

由于第二和第三季度的经济反弹强于预期，我们将意大利2021年的增长预测提高了0.9个百分点至6.4%。继第二季度增长2.7%之后，意大利第三季度经济扩张了2.6%。我们预计，受益于财政支持和低利率环境，意大利经济2022年将增长4.3%，2023年将增长2.5%。

意大利以及整个欧元区的增长前景可能进一步提升，具体取决于下一代欧盟基金对经济的影响。包括意大利和西班牙(Baa1/稳定)在内的欧元区外围经济体将受益于该基金7,238亿欧元的复苏和恢复基金(RRF)。除了3,380亿欧元的拨款外，RRF还将提供3,858亿欧元的贷款。RRF的资金占下一代欧盟基金总额的90%。按照资金占国内GDP的比例计算，希腊(Ba3/稳定)、拉脱维亚(A3/稳定)、斯洛伐克(A2/稳定)和葡萄牙(Baa2/稳定)将是上述资金的最大受益国。包括意大利在内的13个国家已经收到提前拨款。

我们预计2021年印度实际GDP增速将回升至9.6%，2022和2023年增速分别为7.0%和5.5%。由于疫苗接种率上升，以及第二季度政府在第二波严重疫情当中对经济活动的限制更有选择性，潜在新疫情对经济增长造成的风险将有所缓解。

根据最新数据，印度疫苗接种已突破10亿剂，截至10月最后一周至少已完成一剂接种的成年人比例达到76%。随着国内疫苗厂商增产，并且政府计划从海外采购更多疫苗，政府预计到2021年底实现成年人全部接种。

高频数据显示经济活动强劲反弹。最新数据表明，整体经济已超过2019年底水平，并且正在由第二波疫情的低点大幅回升(图表17-19)。商品及服务税收入和电子货运单规模自7月份以来已持续超过疫情前水平。但是，疲软的汽车销售表明消费尚未充分反弹。农业产量自年初以来已超过疫情前水平。铁路货运量的大幅增长、电力需求的上升以及核心行业产值加速增长都意味着制造业正在复苏。外部需求依然强劲，商品进口的增加也意味着国内需求反弹。即将到来的假期以及疫苗接种的加速应会增强消费和支出，并进一步推动经济复苏。

9月份WPI通胀率连续第6个月处于两位数水平，但CPI通胀率回落至4.3%的5个月低点。当月失业率也大幅下降至6.9%。印度储备银行宽松的政策立场对经济形势的好转提供了支持。

政府推出了一系列政策措施，包括取消对企业的回溯征税、对部分行业实施与生产率挂钩的激励计划、将两家公有银行私有化以及成立一家处置不良贷款的坏账银行。这些举措有望改善信贷增长和投资状况，为经济前景提供上行空间。不过，印度以往的改革执行情况喜忧参半，表明这些措施对经济的影响可能会不及预期。

我们维持对印尼(Baa2/稳定)2021和2022年实际GDP增长3.6%和4.9%的预测不变，并预计2023年增速将逐渐回升至5.2%。随着疫情病例数从7月份高点稳步下降，初步移动性指标和消费指标显示经济活动呈现出复苏迹象。强劲的出口增长继续支持经济。但是，消费者信心依然低迷，信贷增长持续疲弱。

印尼政府今年年底疫苗接种率目标为80%，如果得以实现将有助于加速经济复苏。此外，经济活动还可能得益于最近巴厘岛对已接种疫苗的外国游客开放的政策。

在财政方面，政府仍计划将赤字占GDP的比例从2021年5.8%的目标稳步降至2022年的4.9%。旨在提高政府收入的新税收改革若得到成功实施，政府到2023年将国家预算赤字上限占GDP的比例恢复到3.0%的可能性将会加大。这些改革包括提高增值税率、取消原定的企业所得税减免以及推出新的碳税。根据央行与财政部在8月份达成的第三项分担协议，一部分财政赤字将继续获得央行的资金支持。

与其他新兴市场国家不同，印尼的通胀压力因国内需求复苏疲弱而有所缓和。9月份总体通胀率为1.6%，仍低于印尼央行2%-4%的通胀目标。我们预计，在经济强劲复苏的可靠迹象出现之前，印尼央行将维持宽松的政策立场及低利率。

巴西的经济活动已恢复至疫情前水平。迄今为止综合财政措施、积极的贸易条件以及私营行业信贷强劲增长支持了经济。疫苗接种率的上升也有助于提振经济活动，进而应会推动人员接触密集的服务业的需求以及增加就业。但是，货币贬值以及原材料成本上升带来的总体通胀率居高不下是该国面临的一项风险。

在阿根廷(Ca/稳定)，第三季度疫情形势的改善和强于预期的经济状况促使我们将2021年GDP增长预期从此前的6.5%上调至7.5%。有利的基数效应和疫苗接种率的提高将支持经济增长的反弹。在第二季度下降之后，阿根廷8月份实际GDP同比大幅增长12.8%。

阿根廷新增确诊病例数在6月份达到峰值，促使政府实施了人员流动限制和隔离措施。不过，此后新增病例数大幅下降，疫苗接种加速，截至10月25日至少接种一剂的人口占比达到72%左右。我们预计，随着接种率的改善，人员流动将逐渐恢复正常，并推动经济活动反弹。

随着有利的基数效应减退，宏观经济失衡扩大，我们预计阿根廷2022和2023年经济增速将分别放缓至2.5%和2.0%。 在由央行填补巨大财政赤字以及高通胀背景下，宏观经济失衡将继续带来较大挑战。

货币及信贷扩张和充足的流动性继续支持土耳其经济在信贷推动下复苏。我们目前预计2021年该国实际GDP增长约9%，高于我们此前预计的6%。第二季度土耳其实际GDP环比增长0.9%，同比增长21.4%。鉴于2023年将举行大选，我们预计政府将继续优先通过信贷促进增长。因此，我们预计其2022和2023年实际GDP增速将持续高于趋势水平，分别高达4.8%和5%。但是，促进整体经济增长的政策伴随着疫情前脆弱性加剧的代价——外部失衡扩大、企业杠杆上升、通胀高企、里拉进一步贬值。

尽管物价压力加剧，9月份总体CPI较去年上涨19.6%，但央行当月仍下调政策利率200个基点。顺周期的货币政策立场削弱了央行通胀目标框架的可信度，也降低了市场对里拉的信心。通胀率可能维持在两位数，我们预计2021年底通胀率为19%，2022年底超过16%，但通胀加速上升的可能性较高。扩张性的财政政策立场以及央行可信度的削弱加大了通胀继续加速上升的风险。

第二季度俄罗斯GDP增速强于我们此前的预期，促使我们上调其增长预测。我们目前预计俄罗斯2021年GDP增长4.8%，2022年放缓至2.2%。这些预测综合考虑了全球大宗商品价格反弹以及国内经济从疫情封锁中的复苏。第二季度实际GDP同比增长10.5%，使俄罗斯的经济产出重回到疫情前水平。预计年内经济增长将得益于石油产量扩大以及消费需求持续复苏的支持。同时，供应紧张和劳动力短缺状况将制约制造业的上行空间。

我们预测通胀的上升趋势将持续到明年年底。我们预计2021年底通胀率将同比上升6.0%，不过到2022年将逐渐下降，年底降至4.3%左右。劳动力市场趋紧带来了通胀的额外上行风险。为应对通胀压力的上升，货币政策正在收紧。

但是，经济复苏仍面临疫情形势的冲击。由于民众接受度低，疫苗接种推进缓慢。只有约33%的人口完成了接种，这一缓慢进展将削弱该国在疫情恶化情况下控制公众健康和经济所受影响的能力。

我们预计沙特阿拉伯2021年实际GDP将增长2.2%，得益于欧佩克牵头的石油减产状况的逐渐逆转以及国内非石油行业的反弹。我们调整了2021和2022年石油产量增长预测，依据是假设沙特阿拉伯今年年底前原油产量将增至约1,000万桶油当量/日(较原预期高50万桶油当量)，并在2022年维持在该水平。鉴于产量落后于欧佩克+联盟达成的计划，因此沙特阿拉伯2022年增长预测存在上行的可能性。

原油产量波动对总体GDP增长的重要性归因于该国依然庞大的油气行业规模。2020年油气行业占其名义GDP的23%，按 2010年不变价格计算占实际GDP的比重超过40%。

同时，我们预计2021年非石油行业将在2020年萎缩2.3%之后实现3.8%的增长。非石油行业的复苏将得益于国内疫情限制的放宽以及相对快速的疫苗接种(截至10月最后一周约61%的人口完成接种)。9月份，IHS Markit沙特阿拉伯采购经理人指数从上月的54.1上升至58.6，为2015年8月以来最高水平。

我们将南非2021和2022年实际GDP增长预测分别上调至4.1%和1.8%。推动预测上调的原因是GDP的综合修正，显示了该国经济复苏势头比此前的预期更坚挺。在基数调整之后，2020年第二季度受冲击程度更严重，而第三季度的反弹更强劲。此外，其经济也受益于强劲的大宗商品价格。因此，2020年经济萎缩幅度低于此前的预期，降幅为6.4%而不是7.4%。我们预计2021年之后该国经济将恢复至趋势增速水平，我们估算约为1.5%。

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