中国房地产业 | 中国房地产市场焦点：销售乏力及市场波动之下违约风险依然存在
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发布时间：2022年4月7日
分析师：周易玮，梁镇邦，刘长浩
2022年全国合约销售额预计将下降。2022年2月全国合约销售额(3个月移动平均值)同比下降20.8%，而2021年12月的降幅为20.2%。这反映了销售面积和平均售价的下降。我们预计在最近中国政府发表支持房地产业的政策声明后，全国合约销售额降幅将收窄。据QuantCube预测，2022年3月全国合约销售额(12个月移动平均值)同比将下降7.9%，较2月份3.7%的降幅有所扩大。
市场波动继续令开发商再融资风险凸显。投资者情绪仍较疲弱，尽管政府近期发表了支持房地产业的政策声明，但地缘政治风险的上升加大了金融市场的不确定性。这将继续限制开发商满足其再融资需求的能力，尤其是对财务状况不佳的开发商而言。受评开发商2022年第一季度(截至3月25日)在境内外市场仅分别发行了52亿美元和18亿美元债券，较2021年同期97亿美元和146亿美元的发行额大幅下降。
流动性持续紧张的环境下开发商仍存在违约风险。2022年年内融资环境偏紧和再融资需求庞大等情况会继续令开发商的流动性承压、违约数量(包括低价交易)增加。
2022年2月流动性压力指标恶化至34.0%。由于8家受评开发商流动性转弱，2022年2月受评中国高收益开发商的亚洲流动性压力子指标有所转弱，从2021年12月的21.4%升至34.0%。同时，我们撤销了6家流动性疲弱的开发商的评级。
1月26日至3月25日之间共有23次负面评级行动。我们采取这些负面评级行动的原因是我们对开发商流动性和再融资风险的顾虑加大。
2022年2月全国合约销售额(3个月移动平均值)同比下降20.8%，而2021年12月的降幅为20.2%(见图表2)。这反映由于融资渠道持续受限制且购房者信心不足，销售面积和平均售价均出现下滑。
2022年3月16日六部委集体发表声明支持房地产业之后，我们预计年内全国房地产销售降幅将逐步缩小，因为政策目标是放宽住房抵押贷款，并稳定购房者信心。不过，行业回暖速度将主要取决于具体措施的及时性和力度，以及近期中国多个城市暴发疫情后出行限制的相关影响。
据QuantCube预测，2022年3月全国合约销售额(12个月移动平均值)同比将下降7.9%，较2月份3.7%的降幅有所扩大(见附录I)。
2022年前两个月，房地产销售总面积同比下降13.8%，较2021年8-12月16%-24%的月度降幅稍有改善。此外，2022年前两个月全国住宅平均售价同比下降9.7%，而2021年下半年全国住宅平均售价与上年同期基本持平。这可能反映为刺激销售、增加现金流生成，开发商推出了打折措施。
2022年前两个月库存水平上升，主要是由销售疲弱所致(见图表4)。
我们跟踪的26家开发商2022年2月合约销售额(3个月移动平均值)同比下降33.8%，而2021年12月同比降幅为23.4%(见图表5)。
2022年前两个月，26家受评中国开发商中仅建业地产控股有限公司(B1/负面)合约销售额同比实现增长(增长35.4%)。披露合约销售额同比降幅小于20%的开发商包括远洋集团控股有限公司(Baa3/稳定)(下降18.0%)和时代中国控股有限公司(B1/负面)(下降19.2%)。
投资者情绪仍较疲弱，尽管六大部委近期发表了支持性的政策声明，但地缘政治风险的上升加大了金融市场的不确定性。这体现在近几周来很多受评开发商的债券和股票价格加剧波动，从而限制了开发商通过新发行或处置资产来筹集资金的能力。
这种情况将继续限制开发商满足其短期再融资需求的能力，尤其是对财务状况不佳的开发商而言。
2022年2-3月(截至3月25日)，我们将6家开发商的公司家族评级下调至Caa1及以下：正荣地产集团有限公司(Caa2/负面)、景瑞控股有限公司(Caa2/负面)、世茂集团控股有限公司(Caa1/负面)、龙光集团控股有限公司(Caa2/负面)、融信中国控股有限公司(Caa1/负面)和融创中国控股有限公司(Caa1/负面)。这凸显出该行业紧张的流动性和再融资风险的加剧。
部分开发商延迟发布经审计财务报告引发了穆迪对其透明度和信息披露状况的担忧，这也可能进一步制约开发商本已不畅的融资渠道。
2022年第一季度(截至3月25日)债券发行持续疲软(图表7)。只有5家受评开发商—中国金茂控股集团有限公司(Baa3/稳定)、碧桂园控股有限公司(Baa3/负面)、旭辉控股(集团)有限公司(Ba2/稳定)、绿城中国控股有限公司(Ba3/稳定)和龙光集团有限公司(Caa2/负面)—在此期间成功发行了总额约为18亿美元的境外债券，显著低于去年同期的146亿美元。
境内债券市场发行表现相对较好，但仍低于去年同期水平。2022年第一季度(截至3月25日)，10家受评开发商(附录II，图表19)发行了总额约合52亿美元的境内债券，而去年同期为97亿美元。
未来12个月，融资环境偏紧和再融资需求庞大等情况会继续令2022年开发商的流动性承压和违约数量(包括低价交易)增加(参见由于流动性依然紧张，2022年将有更多开发商违约，2022年3月8日)。
开发商将继续面临融资渠道受限的情况，从而增加违约风险，尤其是境外债务敞口较大、流动性缓冲有限的开发商。各评级类别中，评级为B或以下的开发商在2022年底前到期的债券数量最多(约240亿美元)。
我们将低价交易视为一种违约形式，并认为若该债务交换符合为避免违约和经济损失的标准，我们则将其作为低价交易。交换要约可能反映出发行人无力或缺乏在到期时以面值偿还到期债务的意愿。
2022年2月我们针对中国受评高收益开发商的亚洲流动性压力子指标上升(图表9)。流动性分数为最弱的SGL-4的投机级别开发商的占比为34.0%，高于2021年12月的21.4%，原因是8家受评开发商的流动性减弱。同时，我们撤销了6家流动性疲弱的开发商的评级。由于受评高收益开发商的流动性持续承压，我们预计未来几个月该指标将继续高企。
截至2022年2月28日，47家高收益评级开发商中16家流动性疲弱，其中14家评级在单B档或以下。
受评开发商未来12个月的再融资需求依然较高，自2022年4月1日起的12个月内将有约303亿美元的境内债券和343亿美元的境外债券到期或可回售(图表10)。
受评中国房地产开发商(截至2022年3月25日)
此报告是于2022年03月30日发表的穆迪报告Property – China:China Property Focus: Default risk remains amid weak sales and market volatility的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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