中国城投公司 | 城投债监测报告 2021年第四季度
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发布时间：2022年4月19日
分析师：翟劲，钟汶权，董庆雯，刘长浩，Laura Acres
城投公司将是2022年最大的境内外市场发行人类别以年发行规模计算，城投公司一直是过去几年境内市场所有企业发行人中最大的发行人类别。2021年，城投公司的境内发行额为人民币5.9万亿元，占企业境内债券发行总额的45%。考虑到其再融资规模和融资需求，我们预计城投公司仍将是2022年境内市场最大的发行人类别。与此同时，自2021年下半年以来，城投公司已经超越中国房地产开发商，成为境外市场上最大的发行商类别。2021年下半年，城投公司的境外债券发行已占到中国企业发行人境外债券发行总量的38%，超过了中国房地产开发商17%的占比。由于投资者规避高收益房地产发行人，我们预计2022年中国房地产开发商的境外发债规模将缩减。与之相反，境外城投债需求将依然强劲，发债规模将持续增长，这得益于庞大的再融资规模以及为数不少的首次发行人。2022年前两个月，城投公司是最大的发行人类别，占中国企业境外发债总量的28%。我们预计城投公司将在今年保持其在境内外市场的领先地位。
2022年境内城投债发行增速将放缓2021年境内城投债发行额已达到人民币5.9万亿元的历史新高。2021年和2020年分别实现26%和29%的同比增速之后，我们预计今年的增速将会放缓。虽然城投公司将继续在支持基建投资中发挥作用，但更严格的城投公司债务管理规定以及地方政府计划发行的基建项目专项债(2022年：人民币3.7万亿元)将会缓和城投公司债务增长势头。尽管如此，由于2022年到期的境内城投债总额达人民币4万亿元，并且在“十四五”规划的第二年公共基建投资计划规模庞大，我们预计2022年全年发行规模将超越去年，但增速将放缓。新的城投债发行将更多来自发达地区的城投公司。
庞大的再融资规模和不断增长的首次发行人数量将支持境外城投债发行的增长2021年，境外城投债发行规模增长29%，达到283亿美元，我们预计2022年增长趋势将得以延续。虽然境外美元债券市场利率上升，但发行规模将得益于2022年到期的354亿美元境外债券以及为数不少的已获监管批准发行境外债券的首次发行人。即使在境内融资成本更有利的情况下，首次发行人更可能缩减其境外发行规模，而不是在获批发行额度到期前取消发行。约90%的境内城投债发行人尚未涉足境外市场，其中许多发行人有意将融资渠道分散至境外市场，因为境外市场可增大融资来源的灵活性并有助于城投公司将其所在地域与国际资本市场相关联。此外，总部位于中国内地的金融机构海外子公司等中国投资者的需求历来十分强劲，因为这类机构比较了解城投公司情况，并持有同一发行人的境内债券。对房地产业的避险情绪也会令部分投资转移到城投公司。
庞大的再融资需求将推动境内城投债发行
人民币4万亿元的境内城投债到期规模将推动2022年的发行势头，但增速将会放缓
2021年境内城投债发行额达到人民币5.9万亿元的历史纪录，同比增长26%。
推动境内城投债发行额增长的主要因素是2021年较大的城投债到期规模(总计人民币3.3万亿元)和城投公司庞大的融资需求。净融资额全年增长10%至人民币2.1万亿元。
虽然城投公司将继续在支持基建投资中发挥作用，但更严格的城投公司债务管理规定以及地方政府计划发行的基建项目专项债(2022年：人民币3.7万亿元)将会缓和城投公司债务增长势头。
尽管如此，由于2022年到期的境内城投债总额达人民币4万亿元，并且在“十四五”规划的第二年公共基建投资计划规模庞大，我们预计2022年全年发行规模将超越去年，但增速将放缓。
城投债发行将更多来自发达地区的城投公司。
2021年境内城投债发行(特别是净融资额)由国内评级为AA+的城投拉动
2021年城投公司是最大的发行人类别，占境内企业发债总量的接近一半
2022年境内城投债到期规模庞大，达人民币4万亿元
2022年境外城投债发行规模将温和上升
2022年的增长将主要由较大的再融资需求和获得境外发行额度的首次发行人所推动
2021年全年境外城投债发行总额达283亿美元， 同比增长29%，以再融资为主。
自2020年底以来资金成本一直呈下降趋势，2021年第四季度加权平均票面利率创下2.8%的新低。
今年，虽然境外美元债券市场利率上升，但发行规模将得益于2022年到期的354亿美元境外债券以及为数不少的已获监管批准发行境外债券的首次发行人。即使在境内融资成本更有利的情况下，获审批的首次发行人也将较可能缩减其境外发行规模，而不是在获得批准的发行额度到期前取消发行。
总部位于中国内地的金融机构海外子公司等中国投资者的需求历来十分强劲，因为这类机构比较了解城投公司情况，并持有同一发行人的 境内债券。对房地产业的避险情绪也会令部分投资转移到城投公司。
2022年将有较大规模境外城投债到期
城投公司占中国企业境外发行总额的占比持续上升
从收益率来看，在市场情绪走弱的情况下，在非银企业发行债券的信用曲线低端投资者更青睐城投债券
信用分化将增加实力较弱城投公司的再融资困难
发达省份实力较强的城投将主导2022年境内债发行
发行量最大的5个省份(江苏、浙江、山东、四川和湖南)占2021年全年境内城投债发行总额的56%。
境内城投净融资额集中的情况更为明显。上述省份的城投占2021年全年城投债净融资总额的76%。
天津城投2021年持续报告境内债净赎回(全年净流出总额为人民币1,390亿元)并难以改善融资渠道。
我们预计，欠发达省份或曾经发生国企违约省份的城投将面临更大的融资不确定性，但由于信用分化越发显著，发达省份实力较弱的城投在2022年也将面临同样的挑战。发达省份实力较强的城投将主要推动2022年城投债发行，以支持当地基建投资的增长。
2021年境外城投债的地域集中情况与境内相近但更为明显。由于境外市场情绪不稳定，2022年这一趋势将会延续。
2022年各地区的境内融资成本仍将存在差异
境外城投债发行的地域集中度比境内更明显
涉及城投公司的主要政策文件摘要
穆迪评级的城投评级分布
穆迪城投公司评级方法打分卡(截至2022年3月11日)
穆迪报告Local government financing vehicles (LGFVs) - China: LGFV Bond Monitor - Fourth quarter 2021的中文翻译本，英文报告于2022年3月30日发表(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)。
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