中国RMBS | 中国居民住房负担能力将随着利率和房价的下行得到改善
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发布时间：2022年5月6日
分析师：周洁，郑志杰，裴薇2021年中国居民住房负担能力略有改善，此趋势在2022年将得以延续。住房负担能力的改善对中国住房抵押贷款支持证券(RMBS)资产组合中新发放的住房抵押贷款具有正面信用影响。
2022年中国居民住房负担能力将改善。2022年中国居民平均住房负担能力将改善，原因包括预期房价下降、住房抵押贷款利率下降，以及家庭收入增长放缓但仍将为正增长。不过，国内各地区的住房负担能力存在较大差异，这一现象将持续存在，甚至差异会进一步扩大，因为包括北京和上海在内的主要一线城市房价走势较其他城市将更为坚挺。
房价将走低。我们预计因开发商推出打折措施以支持销售和现金流，2022年国内住宅平均售价将小幅下降。尽管近几个月出台了多项刺激住房需求的举措，但购房者的购房意愿依然低迷。
住房抵押贷款利率将下降。中国人民银行于1月下调了住房抵押贷款基准利率。随着政府采取适度宽松货币政策以支持经济增长，我们预计年内将进一步降息。
家庭收入将继续增长，但增速预计低于去年。中国政府促进经济增长和就业稳定的目标将支持家庭收入在2022年继续增长。不过，中国经济正面临越来越大的国内外阻力，这些阻力来自新一轮疫情和随后多个主要城市实施的封控、供应链再度中断以及俄乌军事冲突带来的日益上升的外部不确定性。
虽然近期信贷审核标准有所放宽，但住房抵押贷款信用质量将保持良好。随着房地产市场转冷，银行最近开始放宽住房抵押贷款审核标准，包括在一些城市降低了首付比例。这将导致住房抵押贷款支持证券资产组合中新发放的住房抵押贷款的信用质量低于存量贷款。不过，贷款质量不会显著下降，且总体上仍将保持良好水平，因为贷款机构的放贷标准仅在之前严格的基础之上略有放宽。
2021年中国居民住房负担能力略有改善，2022年此趋势将得以延续，原因包括预期房价下降，住房抵押贷款利率降低，居民家庭收入增长放缓但仍将为正增长。居民住房负担能力的改善对中国RMBS具有正面信用影响，因为RMBS资产组合中新发放贷款的还款风险将因此下降。
我们以平均居民家庭新购住房所需负担的房贷月供在其可支配家庭收入中的占比来衡量居民住房负担能力(住房负担能力指标的具体计算和假设请参阅附录)。2021年，中国平均双收入家庭新购住房所需负担的房贷月供约占其家庭可支配收入的38.7%，较2020年的40%略有下降(见图表1)。
2021年全国居民平均住房负担能力有所改善，主要是因为随着下半年房地产行业放缓，家庭收入增速超过了房价增速。我们预计居民住房负担能力在2022年将继续改善，因为房价预计将小幅下跌，住房抵押贷款利率将进一步下行，而家庭收入有望增长，不过增速将低于去年。
不同城市之间居民住房负担能力将加剧分化
2022年全国居民住房负担能力平均水平将改善，但各地居民的住房负担能力存在较大差异，这一现象将持续存在，且差异甚至会进一步扩大。
随着经济增长放缓，中国房地产行业转冷，但包括北京和上海在内的主要一线城市住房平均售价相较其他城市更为坚挺。因此，与其他城市相比，主要一线城市居民住房负担能力将越来越弱。
2021年，中国居民住房负担能力平均而言有所改善，但北京和上海等城市的居民住房负担能力下降，因为上述城市的房价涨幅是全国平均涨幅的两倍有余，同时家庭收入增速又略低于全国平均水平。
图表2为全国平均居民住房负担能力与北京、上海以及存量RMBS中资产占比最高的5个省份的居民住房负担能力指标的比较。
我们预计因开发商推出打折措施以支持销售和现金流，2022年国内住宅平均售价将小幅下降。今年，三四线城市房价的降幅可能会大于其他城市。2022年第一季度，三四线城市房价有所下降，而一二线城市房价增速放缓(图表3)。
我们预计2022年全国房地产合约销售额(一项衡量销售价格和销售量的指标)将下降10%-15%。尽管过去几个月政府推出各种刺激需求的宽松措施，包括降低住房抵押贷款利率和首付比例，但购房者的购房意愿仍较低迷。预计宽松措施还需要一段时间才会显露成效并帮助收窄销售降幅，尤其是考虑到多个地区由于疫情再次升级防控措施1。
在其他条件相同的情况下，较低的房价将提高居民住房负担能力，这对由新发放的住房抵押贷款支持的RMBS交易具有正面信用影响。然而，房价走低对存量RMBS交易具有负面信用影响，因为RMBS入池贷款的房地产抵押物价值将随之下降。但由于存量RMBS入池贷款的平均抵押贷款价值比率(LTV)较低，为50%左右，房价小幅走低对中国存量RMBS的负面信用影响将有限。若房价小幅下降，LTV将上升但仍将处在较低水平，这意味着发生违约时造成的损失将维持在较低水平。
图表3为中国各线城市房价变化情况。
今年住房抵押贷款利率将下降，原因是政府采取适度宽松货币政策以支持2022年实际GDP实现5.5%左右的增长。
1月份人行将5年期贷款市场报价利率(中国住房抵押贷款的基准利率)从4.65%下调至4.60%(图表4)。2022年第一季度，首套和二套房的平均住房抵押贷款利率均已走低，我们预计年内将进一步降息。然而，鉴于政府已重申 “房住不炒”的原则，住房抵押信贷规模出现大幅扩张的可能性不大(图表5)。
我们预计，随着经济增长，居民家庭收入将持续增长。政府促进经济增长和就业稳定的目标将支持2022年居民家庭收入增长，尽管增速将较去年放缓。2021年居民家庭平均收入增长了8.1%，与同期GDP增速基本一致。
但中国经济正面临越来越多的国内外阻力，这些阻力来自新一轮疫情和随后多个主要城市实施的封控、供应链再度中断以及俄乌军事冲突带来的日益上升的外部不确定性或蔓延风险。这些因素可能令消费和服务业复苏放缓，并导致房地产业的放缓幅度较我们目前预期的更为严重2。经济增长放缓将引起失业率上升及收入增长放缓，这将影响RMBS入池贷款借款人的偿付能力，因此对RMBS交易具有负面信用影响。在2022年3月，中国城镇调查失业率为5.8%，较2021年的平均水平高出0.7个百分(图表7)。
与许多其他亚洲国家相比，中国城镇居民家庭平均新购住房所需负担的房贷月供在其可支配收入中的占比较高3。但这并不意味中国RMBS的住房抵押贷款质量较差。中国住房抵押贷款的审核标准严格，贷款政策审慎，银行仅向信用资质相对较强的借款人提供贷款。与平均人群相比，这些借款人通常具有相对较高的收入水平，或是依靠父母或家庭的支持而有能力支付较高的首付比例。截至2022年2月，中国存量RMBS交易的加权平均贷款价值比为50%，而借款人的收入债务比(年收入/住房抵押贷款未偿金额)约为46%(图表9)。
随着房地产市场转冷，银行最近开始放宽住房抵押贷款审核标准，包括在一些城市降低了首付比例要求。这将导致RMBS资产组合中新发放的住房抵押贷款的信用质量低于存量贷款。不过，预计贷款质量不会显著下降，且总体上仍将保持良好，因为贷款机构的放贷标准只是在之前严格的基础之上略有放宽。大多数RMBS资产组合中借款人和抵押资产的地域分散度较高，因此可缓解相关风险。与首套房相比，贷款机构还要求二套房及以上购房者支付更高的首付比例，这将进一步降低风险。
图表9显示中国RMBS入池资产中的住房抵押贷款具有较强的信用特征，而图表10显示中国RMBS资产池拖欠率较低。
中国居民住房负担能力衡量指标：假设和计算方法
我们以居民所需负担的房贷月供在居民家庭平均每月可支配收入中的占比来测算居民的住房负担能力。
我们采用以下假设来计算房贷月供额：
住房每平方米销售均价
住房平均建筑面积80平方米
贷款价值比60%
25年等额本息住房抵押贷款
利率等于银行提供的加权平均住房抵押贷款利率。
住房每平方米销售均价(年均值)为全国或相应地区商品住房总销售额除以商品住房销售面积。数据由中国国家统计局公布。房价并未考虑房产特性。
以2021年中国全国数据为例(使用excel中PMT函数和2021年的平均数值)：房贷月供额=人民币3,061元=PMT(5.49%(年利率)/12个月，300(25年内付款次数)，[人民币10,396(住房每平方米销售均价)*80(平均建筑面积)*60%(贷款价值比)])。
家庭平均每月可支配收入
家庭平均每月可支配收入的计算假设城镇双收入家庭的人均可支配收入等于国家统计局公布的平均数。
以2021年中国全国数据为例(2021年1月至12月的平均数值)：城镇居民家庭平均每月可支配收入=人民币7,902元=[人民币47,412元(平均年可支配收入)/12(月数)]*2(有收入人口数)。
居民住房负担能力
2021年，我们测算的中国居民住房负担能力指标为38.7%=人民币3,061元/人民币7,902元。
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1.参阅中国房地产业: 负面展望反映了持续紧张的融资环境和疲软的销售状况，2022年4月26日
2.参阅中国政府政策：中国政府政策：两会计划通过精准支持实现高增长；信用影响取决于政策落实和传导，2022年3月14日
3.参阅Covered Bonds - Singapore: Housing affordability will improve as incomes recover and property price gains，2022年3月9日；Covered Bonds – Korea Housing affordability will be stable as rising incomes offset higher interest rates，2022年4月12日
此报告是于2022年04月27日发表的穆迪报告RMBS – China:Housing affordability will improve on lower interest rates and declining property prices的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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