中国房地产业 | 中国房地产市场焦点：房地产开发商需要持续发行境内债券来提振流动性
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发布时间：2022年10月3日
分析师：许有为，梁镇邦，刘长浩
政府出台更多支持措施来控制项目竣工风险后，8月份全国销售额降幅缩窄。2022年8月份全国合约销售额同比下降20.8%，低于7月份28.6%的同比降幅。在购房者信心和需求持续疲软的情况下，我们预计未来6-12个月房地产销售将继续下降，但降幅可能会有所收窄。
8月份各线城市房价走软。8月份一线城市房价涨幅进一步回落，二线和三四线城市房价继续下滑。我们预计，2022年内房价走软将继续拖累购房者信心和房地产销售。
境内发债规模上升，在一定程度上有助于提振市场信心。境内债券发行额自8月下旬以来有所回升，4家民营开发商发行了带有增信结构的债券作再融资。但这些发行人每次发行的规模相对较小。总体而言，由于房地产销售疲软，且未来6-12个月有大量债券到期，房地产开发商需要持续发行债券来缓解其流动性风险。
2022年8月流动性压力指标保持在63.2%的较高水平。与7月份的64.9%相比，2022年8月我们针对中国受评高收益开发商的亚洲流动性压力子指标保持在63.2%的较高水平。
2022年8月27日至9月26日共有8次负面评级行动。我们也结束了对3家发行人的下调观察。这些评级行动主要反映了我们对开发商的流动性和再融资风险持续担忧。
8月份全国合约销售额同比下降20.8%，低于7月的28.6%的同比降幅。降幅收窄的原因是政府出台更多支持措施来控制项目竣工风险后，房地产市场气氛略有改善。在购房者信心和需求持续疲软的情况下，我们预计未来6-12个月房地产销售将继续下降(图表2)，但由于受行业下行影响，2021年下半年以来基数较低，降幅可能会有所收窄。
据媒体报道，政府和部分境内银行已设立房地产基金，为陷入财务困境的开发商的部分项目提供资金以支持项目交付。此举对房地产业具有正面信用影响，因为此举可有助于缓解购房者对项目竣工的担忧。尽管如此，其影响将在很大程度上取决于资金支持的规模和实施范围。
2022年8月全国合约销售额3个月移动平均值依然较弱，同比下降24.2%，而2022年7月降幅为30.7%(图表3)。
2022年前8个月，评级较高的开发商的合约销售业绩普遍优于评级较低的开发商(图表4)。上述评级较高的开发商中许多企业的运营规模较大，并且财务状况稳健。其中部分开发商有政府作为股东的背景，其境内融资渠道比小型民营企业更加顺畅。
2022年前8个月，我们跟踪的33家受评中国开发商中32家的合约销售额出现同比降幅。仅有仁恒置地集团有限公司(Ba2/稳定)实现合约销售额的同比正增长(增幅为32%)。
8月份各线城市房价同比走软(图表5)。一线城市房价增速从7月的3.1%放缓至8月的2.9%；二线和三四线城市8月房价变动幅度为-0.9%至-3.9%之间，而7月为-0.4%至-3.5%之间。
我们预计，2022年内各线城市房价走软将继续拖累购房者信心和房地产销售。房地产开发商可能会通过打折来推动销售及产生现金流。
2022年前8个月，土地出让总建筑面积同比减少49.7%，2021年5月份以来连续16个月下降。在当前运营和融资环境困难之下，我们预计开发商会优先保存流动性而非扩张，因此导致土地市场持续低迷。
在合约销售改善的支持下，一二线城市的库存水平已从峰值回落(图表6)。
境内债券发行额自8月下旬以来有所回升，龙湖集团控股有限公司(Baa2/稳定)、碧桂园控股有限公司(Ba2/负面)、新城发展控股有限公司(Ba3/负面)和旭辉控股(集团) 有限公司(B1/负面)这4家受评民营开发商发行了总额人民币52亿元的境内债券，由中债信用增进投资股份有限公司提供发债担保，以进行再融资。此外，部分有政府作为股东的房地产开发商也通过境内资本市场以低成本融资(附录II)。
在投资者避险情绪高涨的情况下，民营开发商发行带有增信结构的债券在一定程度上有助于提振境内资本市场的信心。但这些发行人的发行规模相对较小，只能小幅改善其流动性。总体而言，由于合约销售疲软，且未来6-12个月有大量债券到期，房地产开发商需要持续发行债券来缓解其流动性风险。
9月份(截至9月26日)有7家开发商发行了人民币148亿元(约合22亿美元)的境内债券，而8月份有4家开发商发行了人民币83亿元(约合12亿美元)债券(附录II)。境内债券发行主要由Baa和Ba评级的开发商主导，其中大多数有政府作为股东的背景。
9月份境外市场债券发行依然低迷(图表7和8)。7月至9月(截至9月26日)没有债券发行。
2022年8月我们针对中国受评高收益开发商的亚洲流动性压力子指标保持在较高水平(图表9)。流动性分数最弱的SGL-4的投机级别发行人的占比从2022年7月的64.9%微降至2022年8月的63.2%。原因是我们增加了一家流动性充足的受评开发商。
由于受评高收益开发商的流动性持续承压，我们预计未来几个月该指标将继续高企。
在截至2022年8月31日为高收益级别评级的38家开发商中，24家流动性较弱，其中23家的评级为单B档或以下。受评开发商未来12个月的再融资需求依然高企，自2022年10月1日起的12个月内将有约282亿美元的境内债券和323亿美元的境外债券到期或可回售(图表10)。
截至2022年9月26日，有26家受评开发商的评级为B3或以下，反映了其较高的流动性风险。
受评中国房地产开发商(截至2022年9月26日)
此报告是于2022年09月28日发表的穆迪报告Property – China:China Property Focus: Sustained onshore bond issuance is needed to boost liquidity的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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