中国非金融企业 | 多数企业可应对人民币兑美元汇率疲软的影响
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发布时间：2022年11月30日
分析师：黎锦雄，刘玉婷，张兴昀，黄卓尧，梁镇邦，刘长浩随着全球增长放缓以及美联储收紧货币政策推动美元汇率上扬，今年以来人民币兑美元汇率下跌了约12%，达到2007年底以来的空前低点(图表1和2)。中美两国货币政策立场存在差异，中国寻求支持国内经济增长，而美联储通过加息来抑制通胀，由此加剧了人民币汇率的下跌并可能有进一步贬值风险。
人民币汇率疲软对于收入以人民币计，但运营严重依赖美元债务的受评企业具有负面信用影响。但是，这些企业受到的影响可能有限。即使人民币进一步贬值10%，使得美元债务折算为人民币之后成本增加，逾92%的企业(133家受评企业中的123家)对美元债务的依赖度仍将维持在低至中等的水平1。因此，多数企业能够应对汇率贬值的影响，并且有能力满足再融资需求。以当前疲软的汇率水平以及倘若人民币进一步贬值10%，这些企业可凭借充足的内部资源或顺畅的融资渠道应付未来12-18个月到期美元债务。
在133家受评国企以及民营工业企业和房地产开发商中，对美元债务的依赖度为中等至高的B2及以下评级开发商最容易受到冲击。这些开发商在境外市场的融资渠道十分有限，人民币贬值加剧了其当前的再融资挑战。
房地产开发商
在受评组合中的40家房地产开发商中，21家(53%)对美元债务的依赖度为中等，两家(5%)依赖度较高。在依赖度为中等至高的这些开发商中，11家评级为B2及以下，如上所述更容易受到冲击。人民币汇率疲软也将进一步恶化其疲弱的流动性状况。
依赖度为中等至高的其他12家开发商有较强的财务和流动性状况，或者具有国资背景。鉴于境外市场持续震荡，这部分开发商可能会逐渐减少其美元债敞口而发行更多境内债。同时，其中部分开发商的地产开发项目位于中国香港特别行政区等地区，港元与美元的货币挂钩制度将有助于缓和汇率波动的影响。其他17家(42%)开发商对美元债务的依赖度较低。
国企
整体而言，受评国企(不包括房地产、基建和公用事业公司)的汇率风险敞口较低。在50家企业中，只有9家(18%)对美元债务的依赖度为中等，一家(2%)的依赖度较高(图表3)，其余40家(80%)的依赖度较低。在依赖度为中等或高的企业中，3家为国有油气企业，其海外业务规模庞大，并进口大量原油和/或天然气，导致外币计价借款在其债务结构中的比重相对较高。但是，如果美元债务融资成本过高，这些企业亦可凭借其市场领先地位和顺畅的融资渠道转回至境内开展人民币融资。此外，这些企业的海外业务有大量的现金流，能够应对人民币汇率波动的影响。
我们认为，在美元债市场利率上升的情况下，多数受评国企(96%为投资级别企业)可能会利用境内市场融资成本较低的时机，降低其外汇敞口。国企通常有顺畅的银行贷款渠道和资本市场融资渠道，并将继续获得国内金融机构的大力支持。
民营工业企业
最后，我们评估民营工业企业(不包括房地产开发商)对美元债务的依赖度整体上为中等，汇率相关信用风险可控。在43家企业中，17家(40%)对美元债务的依赖度较低，19家(44%)的依赖度为中等，只有7家(16%)的依赖度较高。多数依赖度高的企业采用可变利益实体(VIE)架构2，现金余额超过美元债务余额，这为其应对汇率风险提供了灵活性。两家企业的评级为B3或以下，如果美元汇率持续大幅上升则可能面临财务风险，但较高的汇率风险敞口已体现在其当前的低评级中。
在依赖度中等的19家企业中，15家(79%)为投资级别企业，处于净现金状态或者杠杆率较低，另外4家(21%)为高收益级别企业。如果人民币兑美元汇率进一步贬值10%，这4家高收益级别企业不会立即面临再融资风险，因为其处于净现金状态或者未来18个月没有到期的境外债务。
我们还注意到，为了应对美国利率的上升，各企业正在越来越多地使用境内人民币债务来取代美元债务，此举也将会逐渐降低对美元债务和汇率风险的整体敞口。
1.“依赖度高”指披露债务的75%以上以美元计价，“依赖度中等”指美元债务比例为25%-75%，“依赖度低” 指美元债务比例低于25%。
2.中国非金融企业：多数受评VIE架构企业可管控监管审查加强带来的相关影响，2022年9月29日
此报告是于2022年11月29日发表的穆迪报告Nonfinancial Companies – China:Most companies can manage impact from renminbi weakness against US dollar的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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