中国地方政府 | 2020年第二季度财经数据概览
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发布时间：2020年9月15日
分析师：傅予彬，黄宝桦，方敬2020年上半年，新冠肺炎疫情令中国 (A1/稳定) 地方政府财政状况承受重压。虽然多数地方经济增速有所回升，但我们预计各省份的复苏进程将是渐进式的且存在差异。
各省份GDP增长受疫情影响不一。2020年第二季度，全国GDP从第一季度同比下滑6.8%回升至增长3.2%。31个省份1中，上半年地方GDP从下降19.3%到增长5.1%不等，有14个省份的经济增长为负。我们预计各省份经济受疫情影响不一，部分经济实力较强的省份今年经济增速下滑幅度预计更大，短期内将缩小地方经济差异2。
财政收入仍为负增长。尽管第二季度GDP总体恢复增长，但财政收入增长仍面临压力。2020年上半年，地方政府一般公共预算收入同比下降7.9%，原因是受疫情影响经济增长放缓，且中央推行减税措施以支持经济。虽然6月份地方政府一般公共预算收入在年内首度实现正增长，但是除非这一恢复性增长势头在今年余下时间能够保持，否则我们预计地方政府将无法实现今年官方确定的一般公共预算收入负3.5%的全年目标，从而将发行更多一般债以弥补可能扩大的财政赤字。
地方政府债券发行加速。
2020年上半年地方政府新增债券发行额合计人民币2.8万亿元，较2019年上半年增长28%。人民币1万亿元的特别国债发行已经完成，大部分直接转给了地方政府。鉴于大量债券资金用于基建项目，工业部门的复苏速度将快于消费部门。我们预计，基建投资力度的加大可能会增加公共部门债务，但鉴于今年政府未明确提出经济增长目标，这一风险与往年相比更为有限。
图表1
从全国层面来看，第二季度中国GDP从第一季度同比下滑6.8%回升至增长3.2%。中国政府今年并未为各级政府设定经济增长目标 (自2002年以来首次)，表明2020年经济回升预计缓慢。
因今年早些时候所有省份为应对疫情均采取了相应的封锁措施，工业活动受直接影响，2020年上半年全国工业增加值同比下降1.3%。不过随着工厂复工复产，第二季度全国工业增加值同比增长4.4%。2020年上半年13个省份工业增加值出现下滑，同期吉林、新疆和甘肃三个省份的工业增加值同比实现正增长，涨幅分别为3.6%、2.2%和1.2% (见图表3)。
2020年上半年全国固定资产投资同比下降3.1%，降幅较第一季度的16.1%大幅收窄。中央政府采取了前所未有的措施，通过支持投资来提振经济，例如增加投向基建项目的地方债券发行量。因此在31个省份中，有22个省份2020年上半年固定资产投资同比实现正增长，11个省份的固定资产投资增速高于去年同期 (见图表4)。其中西藏固定资产投资增速最快，2020年上半年该地区固定资产投资同比增长18.5%，而去年同期为负增长26.3%。湖北、内蒙古、江苏、贵州和天津是仅有的、固定资产投资增速低于全国3.1%负增长的几个省份。与此同时，6月份消费关键指标零售额仍为负增长，具体为同比下降1.8%，表明消费部门的复苏速度低于工业部门。
2020年前6个月，29个省份的社会融资规模增速超过了GDP增速 (见图表5)。6月份社会融资规模存量增长12.8%，增速为2018年8月以来最高。社会融资规模增长加速的原因是货币及信贷政策放宽，以及地方政府债券发行强劲4。
图表2
2020年前6个月，中国地方政府一般公共预算收入 (税收和非税收入) 同比下降7.9% (见图表6)，远低于去年同期3.3%的增长，同时也低于2020年负增长3.5%的官方目标。2020年上半年全国税收收入同比下降11.3%，同期非税收入下降8.0%。我们预计年内中国地方政府一般公共预算收入仍将面临压力，且达到官方目标有困难，原因主要是GDP增长放缓且进一步实施减税降费。
地方政府主要使用中央政府转移支付和一般债募集资金来弥补财政赤字。考虑到今年由于财政收入大幅减少会出现较大的财政赤字，中央政府将2020年转移支付增长目标定为12.8%，远高于2019年6.8%的实际增长率2020年上半年地方政府土地出让金收入增长5.2%，而2019年上半年下降1.0% (见图表7)。土地出让金收入相对强劲的增长在一定程度上受到了国务院3月份宣布的土地新政的支持，该新政策赋予了省级政府更大的土地转换自主权5。
图表6
2020年上半年地方国有企业(国企)利润同比下降45%，降幅较2020年第一季度的86%收窄。不过，该降幅远差于去年同期4%的增长 (见图表8)。2019年，国企在支撑地方政府收入方面发挥了重要作用，因为中央政府开始向一些国企收取更高分红以部分弥补地方政府的收入缺口6。但今年国企利润转弱限制了2021年额外可分配给地方政府的资金。
2020年上半年地方国企利润率(利润/收入)从2020年第一季度的0.7%回升至2.8%，不过仍远低于去年同期的4.9% (见图表9)。截至2020年6月底，地方国企杠杆率 (资产负债率) 略低去年同期 (0.3个百分点)，为62.5%。财政部不再发布具体的地方国企资产与负债统计。
图表8
2020年上半年建筑指标各异。共有11个省份的房地产新开工面积同比增长，22个省份的房地产在建面积实现同比增长 (见图表10)。有13个省份的房地产竣工面积同比增长。
2020年第二季度，一线、二线和二线以下城市住宅价格上涨开始趋稳 (见图表11)。穆迪已将中国房地产行业的展望调整为稳定7，反映我们预计未来6-12个月全国住宅销售同比将增长0%-5%，库存仍将接近历史平均水平，同时境内外融资环境仍将保持良好。
图表10
2020年上半年，中国地方政府债券发行额共计人民币3.5万亿元，较2019年上半年发行额高23% (图表12)。新增债券占地方政府债券发行总额的80%，其余大多为再融资债券 (见图表13)。2020年上半年没有置换债发行，因为大部分存量债务已在2018年底之前完成置换。
到2020年上半年末，地方政府发行的新增债券占人民币4.73万亿元全年新增债券额度的59%。上述人民币4.73万亿元的新增债务限额包括新增专项债人民币3.75万亿和新增一般债人民币0.98万亿元。在2020年上半年地方政府发行的人民币2.8万亿元新增债券中，约80%为发行所得主要用于基建项目的专项债。
除了提高地方政府债券发行限额以外，中央政府还发行了人民币1万亿元的抗疫特别国债，大部分资金已下达至地方政府 (包括市县基层)，以支持经济复苏。
2020年上半年发行的90%以上地方政府债券期限较长 (7年或以上) (图表14)。7年期和10年期债券分别占发行总额的9%和36%，15年或更长期限债券占47%。因此，2020年上半年发行的地方政府债券的加权平均期限由2019年6月底的9.3年延长至15.1年。地方政府债券更长的期限能够与今年投资周期更长、规模更大的基建项目期限相匹配，且有助于进一步降低融资成本。2020年上半年地方债总交易额为人民币6.8万亿元，是2019年上半年的交易额的1.4倍 (图表16)。这是因为地方政府债券在第一季度提前发行9以及启动部分省市向个人投资者出售地方政府债券的试点计划10。我们预计，随着地方债市场持续发展，交易量将随之增长。
2020年4月底，5年期地方债与同期国债的利差从2020年1月初14个基点的低点回升至44个基点的高点 (图表17)。
图表12
图表19
1.包括北京、重庆、上海和天津4个直辖市以及广西、内蒙古、宁夏、西藏和新疆这5个自治区。
2.疫情对各省份影响不一；短期内地方经济差异将缩小，2020年8月
3.疫情对各省份影响不一；短期内地方经济差异将缩小，2020年8月
4.中国政府政策：两会政策表明促经济、稳就业是政府首要任务，2020年6月
5.中国地方政府：新政策赋予地方更大土地转换自主权，这将支持财政收入，2020年3月
6.中国地方政府:增加国企上缴利润以支持地方政府支出的政策表明经济增长优先于降杠杆，2019年10月
7.展望恢复稳定；疫情影响减弱后销售恢复缓慢增长，2020年8月
8.一线城市包括北京、广州、上海、深圳。二线城市包括天津、石家庄、太原、沈阳、大连、长春、哈尔滨、南京、杭州、宁波、合肥、福州、
厦门、南昌、济南、青岛、郑州、武汉、长沙、南宁、海口、重庆、成都、贵阳、昆明、西安、兰州、西宁、银川、乌鲁木齐、无锡、三亚。70个大中城市中除上述一二线城市之外即为二线以下城市。
9.请参阅中国地方政府：中国地方政府新增债务限额的提前下达将有助于改善债务管理并促进经济增长，2019年1月
10.请参阅中国地方政府：地方政府债券市场向个人开放有助于丰富投资者群体和促进市场持续发展，具有正面信用影响，2019年4月
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