全球可持续金融 | 社会责任债券的大幅增长推动第二季度可持续债券发行量创新高
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发布时间：2020年8月28日
分析师：Matthew Kuchtyak，Rocio Nunez，Swami Venkataraman，Brian Cahill2020年第二季度全球可持续债券发行额达999亿美元的季度新高，较第一季度增长65%。当季社会责任债券和可持续发展债券发行额均创季度新高，分别为330亿美元和191亿美元，从而共同推动了可持续债券强劲的发行规模。绿色债券发行额为478亿美元，较第一季度增长26%，但与去年相比规模不大。由于政府出台多项应对疫情的措施，并且与医疗卫生和不平等相关的社会问题关注度上升，债券发行继续得到支撑，2020年社会责任债券和可持续发展债券发行总额有望达到1,500亿美元。我们预计绿色债券发行额下半年将会继续逐渐复苏。此外，我们维持2020年绿色债券发行额为1,750亿至2,250亿美元的调整后预测。
社会责任债券发行量的大幅增长推动第二季度可持续债券发行量创新高。
虽然今年以来绿色债券发行平淡，但社会责任债券和可持续发展债券持续扩张，原因是疫情促使发行人进入贴标债券市场。今年社会责任债券和可持续发展债券发行总额可能会首次接近绿色债券的规模。上半年可持续发展目标挂钩贷款规模处于472亿美元的温和水平，而绿色贷款规模为132亿美元，与2019年基本持平。
环境、社会和公司治理 (ESG) 风险将引起更大关注，从而支持可持续债券的增长。
此次疫情将使企业、投资者和其他利益相关方更加重视ESG因素，关注点从公共卫生危机扩大到气候变化等可能具有较大影响的其他问题。对ESG因素的更大关注将会支持绿色债券、社会责任和可持续发展债券的持续增长。
新的及更新后的最佳实践文件将促进可持续金融市场的增长和标准化。
第二季度发布的主要文件包括可持续发展目标挂钩债券原则、2020年版社会责任债券原则以及对绿色贷款原则和可持续发展目标挂钩贷款原则的指导文件。
中国对绿色债券指导意见的更新使全球市场更趋协调一致。
5月底，多个监管部门发布了新版《绿色债券支持项目目录》，其中概括了中国符合绿色债券融资的项目标准。最新拟订目录删除了煤炭清洁利用等某些有争议的项目类别，总体表明中国绿色债券将会更加国际化。
2020年第二季度绿色债券、社会责任和可持续发展债券 (统称为可持续债券)的全球发行额为999亿美元，创季度新高，较今年第一季度增长65%1。鉴于总体发行增长强劲，可持续债券达到全球债券发行量的4.0%，高于第一季度的2.8% (图表1)。第二季度全球债券发行仍极其强劲，主要受到企业为增强资产负债表的流动性而大量借款推动。
在社会责任和可持续发展债券创季度新高的发行规模推动下，可持续债券发行总额创新高，原因是发行人在疫情之下加速进入贴标债券市场，该趋势从第一季度已开始显现。第二季度社会责任债券发行量增长了3倍，从第一季度109亿美元的前一高点增至330亿美元。可持续发展债券发行也极为强劲，191亿美元的发行额超过了2019年第二季度171亿美元的前一高点。绿色债券发行额反弹至478亿美元，较第一季度增长26%，但仍低于2019年平均655亿美元的季度水平。
我们最新的宏观经济预测仍指向今年实际GDP大幅收缩，预计G20发达经济体下滑6.4%，除中国以外G20新兴经济体下滑 1.6%。但是，根据我们的预测，今年下半年经济将逐渐复苏，明年恢复增长。我们预计绿色债券发行也将遵循类似的趋势，并且维持2020年发行额在1,750亿美元至2,250亿美元之间的调整后预测，表明今年下半年发行规模较上半年的857亿美元温和加速增长。在社会责任和可持续发展债券方面，应对疫情的措施以及医疗卫生和不平等相关社会问题关注度的上升将继续支持年内的债券发行。今年社会责任和可持续发展债券发行量有望达到1,500亿美元，其总和与绿色债券相当，这是与去年相比的重要转变，去年绿色债券发行规模接近社会责任和可持续发展债券发行规模的4倍。
2020年第二季度绿色债券发行略有反弹，较第一季度增长26%至478亿美元 (图表2)。但是，这一数字仍低于2019年各季度水平，因为发行人更倾向于流动性债务融资，而不是针对特定项目的限定资金用途债券。与第一季度出现3月份发行量大幅下降的情形不同，第二季度绿色债券发行稳定，每个月在150亿至170亿美元之间。有11家发行人的市场融资额至少达到10亿美元，规模居前的交易包括法国政府 (Aa2/稳定) 的26亿欧元债券、Metropolitan Transportation Authority, NY (A2/负面) 的17亿美元债券和Société du Grand Paris (Aa2/稳定) 的15亿欧元债券。
欧洲发行人在第二季度继续主导绿色债券的发行，占比从第一季度的48%上升至59%。受中国绿色债券发行量持续大幅缩减影响，亚太发行人今年的发债规模继续落后。2019年中国发行人发行了314亿美元绿色债券，在全球发行额中占12%，但2020年上半年其发行额仅为44亿美元，占比只有5%。第二季度绿色债券发行的行业分布十分多样化，企业、政府支持实体和金融机构各占全球发行量的四分之一左右 (图表3)。
虽然今年以来绿色债券发行平淡，但社会责任债券持续显著扩张，原因是疫情促使发行人进入贴标债券市场。第二季度社会责任债券激增至330亿美元，超过了第一季度109亿美元的前一季度高点 (图表4)。整个季度发行量持续强劲，每个月在105亿至118亿美元之间。欧洲发行人和金融机构 (图表5) 是发行主力，分别接近当季全球发行量的三分之二。法国失业保险联合管理机构UNEDIC (Aa2/稳定) 在这两个领域中均领先，该机构在第二季度发行了两笔分别高达40亿欧元的社会责任债券。持续抗击疫情的努力以及社会问题关注度的提高将继续推动下半年社会责任债券的发行。
与社会责任债券类似，上半年可持续发展债券的发行量保持强劲势头。第二季度用于绿色项目和社会责任项目的贴标债券创下191亿美元的高点，较第一季度增长64%，也超过了去年第二季度171亿美元的前一高点 (图表6)。贴标债券4月份发行额为90亿美元，5月和6月分别降至61亿美元和39亿美元。超主权发行人处于领先地位，接近第二季度可持续发展债券发行量的三分之二，其中美洲开发银行 (Aaa/稳定) 的42.5亿美元交易和亚洲基础设施投资银行 (Aaa/稳定) 的30亿美元交易规模居前列。
虽然多边开发银行一直是今年社会责任债券和可持续发展债券增长的重要贡献方 (图表7)，但其应对疫情的努力远远不止于发行贴标债券。正如我们在2020年5月研究报告中所述，十大多边开发银行已承诺超过3,000亿美元的投入来应对疫情给公众健康和经济造成的负面影响。
今年上半年可持续发展目标挂钩贷款规模温和，而绿色贷款规模与2019年基本持平。第二季度可持续发展目标挂钩贷款总额为200亿美元，低于第一季度的272亿美元 (图表8)。这些规模显著低于2019年340亿美元左右的季度平均水平。第一季度和第二季度绿色贷款分别为64亿美元和68亿美元，高于去年58亿美元的季度平均水平。欧洲企业继续推动可持续发展目标挂钩贷款和绿色贷款规模的增长。
此次疫情将使企业、投资者和其他利益相关方更加重视ESG因素，关注点从公共卫生危机扩大到气候变化和社会不平等现象等其他问题。即使政府出于政治或经济考虑而无法采取行动解决这些问题，但进一步了解这些风险也可对政府、企业、经济和个人行为产生重大影响。当前的危机已清晰反映出不对重大ESG风险采取行动的潜在后果，这些后果将对评估信用风险产生持久影响，而信用分化的加剧将有利于那些能够展示出其应对这些风险能力较强的实体。
对ESG因素的更大关注将会支持绿色债券、社会责任和可持续发展债券的持续增长。随着危机最严重的时期过去，与抗击疫情相关的融资将会减少，但是对环境和社会问题的持续关注将会继续促使公共和私营行业发行人考虑发行与特定可持续项目挂钩的债务工具。最新的一例大型交易是谷歌的控股公司Alphabet Inc. (Aa2/稳定) 在8月初发行了57.5亿美元可持续发展债券，这是有史以来规模最大的此类企业发债活动。该公司的交易所得将用于各类项目，包括能源效率、清洁能源、绿色建筑、清洁交通、循环经济和设计、可负担住房、种族平等承诺、支持小企业以及抗击疫情相关努力。
我们认为，新冠肺炎疫情将使得关注点聚焦于以下三个ESG领域：防范更多类型风险的机制、与医疗卫生和经济不平等相关的社会因素、企业决策从股东至上转变为考虑其他利益相关方 (包括社会大众) 的需要 (图表9)。与疫情的其他可能结果一样，对ESG因素的重视将在很大程度上标志着现有趋势的加速。
政府可能会进一步健全防范其他已确定的、可能产生重大影响的全球风险 (包括气候变化和其他环境问题) 的机制。 事实上，一些政府正试图将对疫情的响应与应对气候变化的行动联系起来。例如，在欧洲，7,500亿欧元的欧盟复苏计划接近三分之一可能与气候相关项目有关2。政府对气候变化减缓和适应工作的高度重视有望加快能源转型，从而增加了碳密集产业企业的信用风险。
但是，如果民族主义和保护主义升温以及多边合作受到威胁，反对全球化的立场进一步增强，各国可能难以联手应对全球ESG风险。 例如，美国已宣布计划退出世界卫生组织，称该组织未能实施改革且对疫情的反应迟钝。在应对气候风险方面，各国政府合作的进一步破裂可能会对全球的气候变化减缓和适应工作构成威胁，同时也会产生信用影响，因为若无法采取行动，投资者可能会更担心气候变化的长期影响。
此次疫情暴露了某些公共卫生系统的局限性，例如进行病毒检测和治疗的能力， 并加大了对社会不平等的关注，促使政府采取原本不太可能的政策来应对最薄弱环节。对个人能否获得医疗服务和相关成本的担忧可能会提高重大医疗改革的可能性。这些改革可能会进一步加大政府预算的压力， 但从长远来看可能会对社会健康产生正面影响。
除了医疗卫生领域以外，疫情期间失业率的空前增长也暴露了其他的社会不平等现象，尤其经济困境对低收入群体的打击最为严重。虽然疫情期间部分社会政策的扩大 (例如增加提供失业救济金) 可能是暂时的，但解决社会和经济不平等的压力却可能持续存在。增加支出以解决社会不平等的政策可能会令政府财政承压。但是，如果实际或被认为的不平等问题得不到解决，一些国家也有可能出现更严重的社会动荡。
此次疫情可能会促使企业改变其将股东视为主要服务对象的观点，而更为重视客户、员工及其社区等多个利益相关方的需要，推动企业战略纳入更多的社会因素。例如，在当前的疫情期间，企业在各方面的业务模式和行为已受到更大关注，其中包括企业保护员工健康和福祉的方式、是否倾向于解雇或裁员、薪酬及劳动关系处理以及股东回报政策。
对于那些希望吸引客户、投资者、员工和其他利益相关方的企业而言，加大对公平薪酬、多样性和包容性、环境可持续性和社区支持的重视同时蕴含着风险和机遇。随着投资者对可持续发展总体目标的日益关注，那些未能充分传达其可持续性战略或展现出与利益相关方的适当参与的企业可能在资本成本和市场融资渠道方面受到影响。改变业务模式以解决这些问题的企业可能会出现成本上升、盈利能力下降的情况。最低工资政策、零工经济就业模式、高管薪酬和股东回报等领域的潜在变化也可能对企业信用质量产生影响。但是，能够成功应对这些因素的企业将有机会脱颖而出，从而提升自身的竞争地位。
在6月初《绿色债券原则》和《社会责任债券原则》年度大会之后，国际资本市场协会 (ICMA) 宣布发布新的及更新后的指导文件，意味着全球可持续金融市场向逐渐协调一致性及扩张又迈出了重要一步。这些文件包括新的《可持续发展目标挂钩债券原则》(SLBP)、2020年版《社会责任债券原则》、社会责任和可持续发展债券案例研究的集合以及其他各种出版物的更新3。通过这些文件，ICMA寻求对可持续融资工具的发展做出回应，并确认有必要进一步明确如何运用这些工具。
新SLBP的发布是确定这一新兴类别的发行工具最佳实践的重要一步。可持续发展目标挂钩债券为任何类型的债券工具，其财务和/或结构特征可能会因发行人是否达到预定可持续发展目标或ESG目标而异4。可持续发展目标挂钩债券的资金用于一般用途，有别于资金用于可持续发展项目的限定募集资金用途的绿色债券、社会责任债券和可持续发展债券。继ENEL S.p.A. (Baa2/正面) 于去年首发此类工具后，市场对与可持续发展目标挂钩债券的关注度迅速提高。
SLBP旨在对此前没有明确定义的方面提供最佳实践指引。SLBP原则有五个关键组成部分：(1) 关键绩效指标(KPI)的筛选； (2) 可持续发展绩效目标 (SPT)的标定； (3) 债券的特性； (4) 报告； (5) 核实 (参见图表10)。SLBP建议发行人公开其KPI的筛选理由(即相关性和重要性)、SPT的动机 (目标水平、与总体战略规划和基准制定方法的一致性)、债券的财务和/或结构特征的潜在变化以及导致相关变化的触发事件、预期的发行后报告和独立核实、以及发行人符合SLBP的总体表现5。
我们认为这些定义和最佳实践所明确的内容有利于可持续发展相关债券市场的增长，我们认为这最终将对限定募集资金用途的可持续债券市场增长形成补充。这些债务工具使发行人具有灵活性，在为一般企业用途借款的同时仍能着重于整个企业的可持续发展目标，这是其市场吸引力的重要特征。
推出SLBP的同时，ICMA还发布了2020年版SBP。该版本扩展了社会责任项目类别和目标人群范围，并且还纳入了有关解决新冠肺炎疫情危机的社会责任债券的最新指南6。SBP更新的背景是在社会问题的关注度逐渐上升至与环保因素相当的程度下，社会责任债券规模持续显著增长。
5月出现了另一个重要的市场发展，亚太地区贷款市场协会、贷款市场协会和银团贷款与交易协会发布了两则新的指导文件，旨在回应绿色贷款原则 (GLP) 和可持续发展目标挂钩贷款原则 (SLLP) 相关的一些最常见问题7。这些文件旨在进一步提供GLP (于2018年推出)和SLLP (于2019年推出) 的相关信息，这一重要发展有利于相关贷款工具增长。
5月下旬，中国人民银行 (人行) 、中国证券监督管理委员会 (证监会) 和国家发展和改革委员会 (发改委) 联合发布《绿色债券支持项目目录》(2020年版)8征求意见稿，其中概述了国内绿色债券融资项目资格标准，目的是对自2015年人行首次发行绿色债券指引以来在中国发行的一系列不同的国内绿色债券指引进行统一，并努力使中国的绿色债券标准与国际通行标准接轨。这些发展将支持全球绿色债券市场总体增长，并逐渐提高中国绿色债券的国际化程度。
如图表11所示，《绿色债券支持项目目录 (2020年版)》征求意见稿将符合条件的绿色债券项目划分以下六类广义一级行业：节能环保产业；清洁生产产业；清洁能源产业；生态环境产业；基础设施绿色升级和和绿色服务。上述六个类别进一步细分为25个二级类别、48个三级类别和204个四级类别。
绿色债券目录的主要更新包括取消某些在全球市场上有争议的化石燃料项目类别，如煤炭清洁利用、清洁燃油生产、清洁煤炭生产以及燃煤电厂超低排放改造工程9。这些变化可能会逐渐有利于支持中国绿色债券市场的可信度，使投资者更加相信中国绿色债券与其他市场的绿色债券具有可比性。2019年，近一半的中国绿色债券并不符合国际通行标准10。
尽管这些措施与其他全球绿色债券市场更为协调一致，但中国市场要与其他绿色债券市场标准完全统一仍面临一些挑战。例如，更新后的绿色债券目录似乎未涉及中国绿色债券允许将不超过50%的收益用于一般营运资金目的的规定11。去年导致中国绿色债券不符合国际标准的原因是超过5%的收益用于营运资金用途，高于气候债券倡议组织设定的门槛。如最新报道称，中国和欧盟最近成立了工作组调查绿色分类标准的一致性，我们预计未来将会有更多促进中国与其他市场标准统一的进展12。
附录
可持续债务工具定义
在整个报告中，我们提到了各种可持续债务工具。这些债务工具包括“限定募集资金用途”的绿色债券、社会责任债券和可持续发展债券 (统称“可持续债券”) ，此类债券的募集资金通常用于支持符合条件的环境和社会项目，同时也包括“与可持续发展目标挂钩”的债务工具，其募集资金通常可用于一般企业用途，但其利率与实现各种可持续发展目标挂钩。债务工具包括：
绿色债券：债券募集资金将限定用于新的和/或已有符合标准的“绿色”项目的融资和再融资，如可再生能源、能源效率、清洁交通、可持续水资源管理和绿色建筑等项目。通常债券根据《绿色债券原则》发行。
社会责任债券：债券募集资金将限定用于新的和/或已有符合标准的“社会责任”项目的融资和再融资，如可负担的基础设施、基本服务的获取、保障房和食品安全等项目。通常债券根据《社会责任债券原则》发行。
可持续发展债券：债券募集资金将限定用于新的和/或已有符合条件的绿色和社会责任项目的融资和再融资。通常债券根据《可持续发展债券指引》发行。
可持续发展目标挂钩贷款： 激励借款人实现预定的可持续发展表现目标的贷款工具和/备用信贷。通常根据《可持续发展目标挂钩贷款原则》发行。
绿色贷款：仅限用于新的和/或已有符合标准的绿色项目的融资或再融资的任何类型贷款工具。通常根据《绿色贷款原则》发放。
其他类型的工具也不断涌现。例如，转型债券的募集资金通常用于帮助碳密集型企业提高其可持续性。同时，可持续发展目标挂钩债券可以是任何类别的债券工具，其财务和/或结构特征视发行人是否达到预定的可持续发展或ESG目标而异。随着时间的推移，这些新工具和结构的出现将在绿色债券、社会责任债券和可持续发展债券及贷款之外支持可持续金融的增长。
我们以气候债券倡议组织作为该报告全球绿色债券市场数据的主要来源。气候债券倡议组织数据为市场所广泛采用，且涵盖了全球绿色债券交易的详细信息。我们的分析以气候债券倡议组织截至2020年7月20日的数据为基础。
气候债券倡议组织相关绿色债券数据包括符合该组织绿色债券标准的贴标债券。数据剔除了不符合该组织标准的债券，例如5%以上的募集资金用于“非绿色”用途的债券，以及所支持项目与气候债券标准不符的债券。
包括社会责任债券、可持续发展债券、绿色贷款和可持续发展目标挂钩贷款在内的其他可持续债务相关数据主要来自Dealogic。我们也采用Dealogic数据计算全球绿债发行总额。本报告中引用的此类数据为来自Dealogic截至2020年7月8日的数据。
2.路透，“Game changer? How the recovery fund will shake up EU bond markets”，2020年7月21日
3.ICMA，“Green & Social Bond Principles publish Sustainability-Linked Bond Principles and update the Social Bond Principles and other key guidance,” 2020年6月9日
4.ICMA，“Sustainability-Linked Bond Principles: Voluntary Process Guidelines,”2020年6月
5.ICMA，“Sustainability-Linked Bond Principles: Voluntary Process Guidelines,”2020年6月
6.ICMA，“Social Bond Principles: Voluntary Process Guidelines for Issuing Social Bonds,”2020年6月
7.LSTA，“Global loan market associations launch new guidance documents to support the Green Loan Principles and the Sustainability Linked Loan Principles,” 2020年5月5日
8.气候债券倡议组织，“China's top regulators announce they will exclude fossil fuels from their green bonds taxonomy. It’s a major development!”，2020年6月10日。《绿色债券支持项目目录(2020年版)》的非官方英文译本，请参见“Green Bond Endorsed Projects Catalogue (2020 Edition)”，2020年6月
9.商道融绿，“China’s New Green Catalogue: Harmonizing Standards,”2020年6月
10.气候债券倡议组织，“China Green Bond Market 2019 Research Report,” 2020年6月
11.法国外贸银行，“A Greener Green Bond Catalogue: The incoming China’s unified Taxonomy notches new win,” 2020年6月12日
12.《责任投资者》，“China and EU to form “taskforce” on green taxonomies,”2020年6月19日
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