中国油田服务业 | 石油生产商增加支出及国内生产势头强劲令行业前景得到改善

中国油田服务企业的行业基本面已经改善，未来12-18个月信用质量将有所提高。油价高企下，全球勘探与生产企业加大资本支出会增加对油田服务企业产品和服务的需求。同时，中国经济从2022年的低基数复苏以及政府对能源安全的重视将提升国内油气产量，从而增加对油服的需求。

我们预计受评中国油田服务企业中海油田服务股份有限公司(中海油服，A3/稳定)、安东油田服务集团(安东油田服务，B1/稳定)和海隆控股有限公司(海隆，Caa1/稳定)的信用质量将出现不同程度的改善。中海油服的信用指标仍将强于安东油田服务和海隆，原因是该公司在中国油服业务的规模和市场份额远超其他公司。安东油田服务相较海隆的信用实力将来自于相对更高的盈利、更低的杠杆率和更充裕的流动性。同时，海隆较弱的信用质量也反映其债务违约和重组后的财务状况。

但长远而言，油田服务企业将需要进行投资并实施业务扩张，以符合中国的“双碳”目标。中国已公开承诺力争2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和。为此，中国将首先在部分主要公共服务中逐步以天然气取代煤炭和石油，原因是天然气的温室气体排放量较低。此举将提振天然气勘探的相关服务需求，同时部分缓解油田服务企业近期的碳转型风险，因为其业务重心转向了一种排放较低的能源形式。尽管如此，油田服务企业将需要进行投资并实施业务扩张，例如进军新能源业务，以符合2060年碳中和的目标。

高油价和石油供应受到限制等情况已促使全球勘探与生产企业加大生产方面的投资力度，对油田服务企业产品和服务的需求将因而有所提高。

虽然油价已从2022年第2季度达到的每桶120美元左右的峰值回调，但2023年前5个月布伦特原油现货平均价格仍维持在每桶81美元左右的历史高位(图表1)。全球经济从新冠疫情中复苏以及俄乌军事冲突导致的石油供应中断推动了2022年油价的上涨，但油价已回落至俄乌冲突之前的水平。

图表1

虽然全球经济活动放缓可能会削弱对石油的需求，并导致2023年油价疲软，但我们的基础预测表明布伦特原油现货价格仍将高于历史水平。我们预计2023年和2024年的平均价格将分别为每桶85美元和每桶83美元。此外，如果中国重启经济促使石油消费量的增长高于当前市场预期，油价可能会再次上涨。中国对石油需求的潜在增长程度和持续性并不确定，也会使今年油价持续波动。

在油价高企的情况下，我们预计2023年全球勘探与生产企业的资本支出将增加10%-15%左右(图表2)。根据国际能源署数据，2022年全球上游资本支出预计较2020年增长18%左右。

图表3

此外，自疫情以来，作为油服产品和服务需求指标的全球钻机数已逐渐增加。2023年1月-5月钻机数量平均为1,858台左右，较2020年的平均水平增加了38%(图表3)。

中国经济增长、政府持续推动能源安全的举措、三大国有石油公司强劲的资本支出将共同带动国内油气生产，这将推高对中国油田服务企业产品与服务的需求。

如图表4所示，过去20年中国的油气消费与国内GDP增长多为正相关。2000-2022年，中国的GDP和天然气消费分别增长了14倍以上，石油消费则是以前的3倍多。2022年是唯一例外的年份，当时严格的防疫政策导致油气消费双双下降。

随着中国防疫政策的调整带动经济增长，我们预计2023年油气需求将会回升。中国2023年实际GDP可能增长5%。国际能源署预测2023年全球石油需求将升至1.017亿桶/天的记录水平，而中国将占预测需求增长的一半。

图表4

政府重视能源安全将继续推动国内油气生产

中国持续推进改善能源安全及降低对进口的依赖性，这也将支撑国内油气勘探与生产，同时也会推高对油气产品与服务的需求。

中国石油消费与国内产量之间的较大失衡仍会存在。如图表5所示，1995年以来中国一直是石油净进口国，原因是石油消费在增长，但国内便于开采的石油资源有限。自此以来石油消费和生产之间的缺口呈扩大趋势。与此同时，过去几年天然气进口激增也反映了国内供应短缺。2022年中国是全球最大石油进口国，也是全球最大的天然气进口国之一。当年中国大约71%的石油需求和41%的天然气需求依赖进口。

图表5

在地缘政治紧张局势不断上升及能源依赖进口的情况下，中国已将能源安全作为一个政策重点。因此，为了维护国内的能源供应，国家能源局已宣布国内原油年产量长期稳定在2亿吨水平(相当于2022年消费量的28%左右)以及天然气自给率不低于50%的目标。作为“十四五”规划(2021-2025年)的一部分，政府为国内天然气年产量设定了目标，到2025年要达到2,300亿立方米以上，较2021年的产量增长12%。2022年虽然天然气消费下降，但产量依然实现增长。

国有石油公司的资本支出依然强劲

此外，中国石油天然气集团有限公司(中国石油，A1/稳定)、中国石油化工集团有限公司(中国石化，A1/稳定)和中国海洋石油集团有限公司(中国海油，A1/稳定)这三大国有石油公司均发布了7年行动计划，在2019年至2025年增加国内的勘探与生产。上述公司的目标是稳定石油产量及提高天然气产量。此三大石油公司在国内勘探与生产市场上占据主导地位。

各家国有石油公司旗下的主要运营上市子公司也公布了2023年的总资本支出预算。总体来看，其支出规模仍将处于人民币5,000亿元以上的较高水平。此外，生产活动仍将保持强劲。这会推动油服公司的国内业务收入(图表6)。

图表6

中海油服和安东油田服务对国内油气生产的敞口高于海隆。如图表7所示，前两者2022年国内市场的收入占比分别为82%和42%，而后者是17%。我们预计2023年前两者的国内业务会继续作出强劲贡献。

中国鼓励使用天然气作为其他清洁能源的补充，作为分别在2030年和2060年实现碳达峰和碳中和的过渡方案。此举在未来1-2年将增加天然气消费量，同时提振油田服务企业的天然气相关服务需求。

虽然天然气属化石燃料，其温室气体排放远低于煤炭和原油。根据国家能源局，中国的目标是到2030年将天然气在一次能源消费结构中的占比从2021年的仅8.9%左右提高到15%左右。我们预计，未来5年中国天然气消费量将继续以5%-8%的年增速增长​，增速高于成品油。政府计划在交通运输、调峰发电、住宅和商业供暖等领域逐步用天然气替代煤炭和石油。

与此同时，鼓励使用天然气的相关政策部分缓解油田服务企业近期的碳转型风险，因为其业务重心正转向一种排放较低的能源。但长远而言，油田服务企业将需要进行投资并实现自身发展，以符合中国的“双碳”目标。国际能源署预测，中国国内的天然气需求可能会在2035年达到峰值，随后逐步下降，到2060年降至7艾焦，较目前水平下降45%。

为缓解碳转型风险，油田服务企业将需要进行投资并实施业务扩张，比如进军新能源业务。国有石油公司已制定计划发展新能源业务，包括风能、氢能和生物燃料。

例如，中国海油计划到2025年将其年度资本支出的5%-10%用于发展新能源等战略性新兴产业。该公司可以利用其在海洋石油和天然气平台运营方面的专业经验来发展海上风电业务。作为中国海油的专属服务提供商，中海油服还可以利用其在海上油服方面的专业经验帮助母公司实现其可再生能源目标。中海油服已从传统的油田服务拓展到海上风电工程技术服务。

同时，海隆已实施多元化，进入非传统海上石油和天然气行业业务领域，包括海上风电安装。该公司自2020年起在中国从事海上风电安装业务。我们预计未来12-18个月海隆在国内的合同量将增加。

受评中国油服企业将在不同程度上受益于行业基本面的改善。尽管所有受评油服企业的信用质量都将有一定的改善，但预计改善程度不一。我们预计在三家受评企业中，中海油服的信用实力最强，其次是安东油田服务和海隆。

所有三家企业都将面临与整个行业相一致的驱动因素和风险(见图表8)。正如上文所述，这些驱动因素包括全球石油生产商和中国国有石油公司的资本支出、中国的经济复苏以及政府推动能源安全的举措。中国增加天然气使用量也将发挥一定作用。另一方面，油价波动、市场竞争以及符合“双碳”目标的发展需求均为主要风险。

图表8

中海油服：我们预计中海油服将继续保持相对于其他油服企业的信用优势，因为前者的规模要大得多，并且可从母公司中海油获得可观的专属服务订单。2022年中海油服的收入分别达到安东油田服务收入的10倍以上和海隆收入的9倍。截至2022年底，中海油服的调整后总资产约为安东油田服务10倍和海隆的10倍。

过去5年中海油服75%-86%的收入来自母公司及下属企业的专属订单。大量专属订单使得疫情期间中海油服的收入降幅有限，因为与外部订单相比，此类专属订单的取消和不续约风险较低。疫情暴发后油价大跌之下，2020年中海油服的总收入仅下降7%，而同期安东油田服务和海隆的总收入降幅分别为11%和28%。

2023年1月，中国海油旗下核心运营子公司中国海洋石油有限公司(中海油，A1/稳定)宣布2023年资本支出预算达人民币1,000-1,100亿元，而2022年实际资本支出为人民币1,025亿元。

中海油持续保持强劲的资本支出将为中海油服带来专属作业服务订单增量，我们预计，这将有助于中海油服2023年调整后EBITDA提高约5%，并将其以调整后债务/EBITDA比率衡量的杠杆率从2022年的2.7倍微降至2023年的2.6倍左右。

我们预计2023年中海油服的作业天数和利用率将保持强劲，从而拉动公司盈利实现增长。然而，激烈的竞争将影响该公司所提供服务的价格，这将部分抵消其EBITDA的增长。

不过，该公司亦将受益于海外市场环境的改善以及其侧重服务的相关业务部门的增长，如钻井服务、船舶服务、物探采集和工程勘察服务 。同时，我们预计该公司将继续通过审慎管理资本支出和分红来控制债务。

2023年中海油服以EBITDA/利息支出比率衡量的利息覆盖率也将远强于安东油田服务和海隆，支持因素包括其与中国海油强大的财务关联以及能获得利率较低的公司间贷款。

安东油田服务：我们预计受国内业务增长支撑，2023年和2024年安东油田服务的收入将分别增长约15%和10%。未来两年安东油田服务有望受益于中国天然气行业的强劲增长以及国内出行限制措施的放宽。其国内业务收入占比在2023年将多达45%，高于2022年的42.5%。2022年该公司约80%的国内业务与天然气相关。

此外，行业基本面的改善亦将支持安东油田服务的海外业务。具体而言，该公司在伊拉克的运营曾因疫情限制暂停，2022年5月底以来已全面恢复，这也将支持其收入增长。

我们预计2023年安东油田服务的EBITDA将较2022年的人民币9亿元增长38%至人民币12亿元左右，2024年同比增长14%至人民币14亿元左右。改善主要源于中国和伊拉克业务收入的强劲增长。在服务需求强劲、持续采取成本和费用控制措施以及运营效率改善的情况下，该公司将继续侧重利润率较高的业务，从而获得更高的利润率。

与此同时，我们预计安东油田服务将产生正自由现金流以削减债务，并增加现金结余作为应对行业波动的缓冲。在盈利增长和债务小幅下降的推动下，我们预计未来12-18个月安东油田服务的杠杆率将从2022年的2.3倍改善至1.0倍-1.5倍。杠杆率的改善将为潜在的油价波动及其较高的短期运营资金需求提供一定缓冲。

公司利息覆盖率亦将改善，同时我们预计未来12-18个月安东油田服务的流动性将保持充足。此外，该公司在为到期债务再融资或进行偿付方面记录良好，尤其是在低油价期间。该公司境内银行及债券和股票资本市场融资渠道总体顺畅。

海隆：我们预计海隆2023年和2024年收入将分别增长约10%和5%。全球强劲的勘探和生产将支持对该公司钻杆产品和油田服务的需求。其管道业务的需求也将有所改善，从而支持中国天然气网络的铺设。三家受评油田服务企业中，海隆的国内业务收入占比最低，2022年仅占16.8%。我们预计公司2023年国内业务收入占比将小幅上升至20%。

我们预计2023年海隆的EBITDA将较2022年的人民币7.11亿元增长24%至人民币8.83亿元左右，2024年同比增长5%至人民币9.29亿元左右。支持EBITDA增长的因素包括高油价之下公司收入强劲增长，且利润率上升。

此外，我们预计未来12-18个月海隆的流动资金周转将改善，资本支出将保持审慎。该公司可能将正自由现金流用于偿债。盈利增长之下海隆的杠杆率将从2022年的4.4倍降至3.0倍-3.5倍。不过，该杠杆率在受评中国油田服务企业中仍属于最高水平。

未来12-18个月海隆的利息覆盖率将从2022年的2.2倍改善至趋近于3倍。但由于其债务水平和融资成本较高，该利息覆盖率仍将是受评中国油田服务企业的最低水平。虽然杠杆率和利息覆盖率有所改善，但由于2020年的违约和2021年的债务重组，海隆的信用质量仍将因融资渠道有限而承压。此外，海隆的流动性状况较弱，原因是公司需要在融资渠道有限的情况下为2024年11月到期的债务进行再融资，截至2022年底此债务余额较大，约为3.6亿美元(人民币25亿元)。