中国信用环境 | 经济的结构性问题将可能导致通货收缩压力持续
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我们预计中国主要由食品和能源价格下跌造成的周期性通货收缩压力将在短期内消退。但是,如果未能处理经济的结构性问题和经济增长放缓,则可能会导致长期通货收缩或通货紧缩。
食品和能源价格在居民消费价格指数(CPI)中的权重估计为43%。2023年,CPI同比仅上涨0.2%,低于2022年2%的涨幅(图表1)。与此同时,与商品价格相比,在CPI中估计占权重30%左右的服务业的价格增长一直较为稳定。由于服务业有望获得更多政策支持,我们预计这一趋势将会持续。服务业是中国政府努力实现经济结构调整时的关键优先事项之一,这可能有助于2024年CPI的温和回升。然而,如果经济的结构性挑战和总体经济增长放缓加剧,中国可能会经历更长期的通货收缩,在最坏情景下甚至可能出现结构性通货紧缩。
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此轮通货收缩始于2023年2月,当时猪肉和能源价格开始显著下跌。作为CPI大类之一的食品烟酒估计占CPI权重的30%左右,而交通通信(其中能源价格由汽车燃料价格表示)则估计占13%左右(图表2)。
2023年,包括肉类、蔬菜、谷物和水果在内的食品价格上升0.3%,低于2022年2.4%的涨幅(图表3)。其中猪肉价格跌幅最大,继2022年出现6.8%的跌幅后,2023年跌幅达到13.6%。2023年猪肉供应量高于正常水平,原因是2022年产能过度扩张。我们预计猪肉供需将在未来几个月内恢复正常,尤其是2月份临近春节,猪肉消费进入传统旺季。
包括汽车和运输燃料价格在内的能源价格也有所下降,主要原因是全球能源价格疲软(图表4)。展望未来,我们认为2024年油价上涨的空间有限,原因是OPEC+国家有巨大闲置产能,且需求增长预计下降。然而,近期红海冲突等地缘政治风险可能会推高全球能源价格,进而可能扭转国内能源价格的下行压力。油价在不同情景下仍同时存在上行和下行风险,这可能导致油价持续波动。
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此外,与商品价格的下降相比,我们预计服务业更为稳定的价格增长将可支持2024年中国CPI温和回升。2023年占CPI权重30%左右的服务业价格上涨1%,高于2022年0.8%的涨幅。相比之下,2023年商品价格下降0.3%,而2022年则上涨2.7%。随着政府努力实现经济结构调整,今年服务业和私营部门(消费者服务的主要提供者)仍将是政策支持的重点,因此我们认为2024年服务业价格将继续稳步上涨。由于中国优化防疫政策后旅游服务需求强劲,旅游业带动了服务业价格的上涨,涨幅达到9%,高于2022年3.2%的增速。
尽管如此,我们也注意到经济的结构性挑战和总体经济增长放缓导致中国经济需求疲软,体现为核心CPI增速多年来有所放缓,从2018年的1.9%降至2023年的0.7%。如果结构性挑战削弱了消费者信心,导致需求进一步恶化,当前的通货收缩压力可能会转变为长期通货收缩或更长期的结构性通货紧缩。
这些结构性挑战包括供给侧和需求侧的挑战,前者包括行业产能过剩、工业投资低迷、房地产行业长期下滑以及推动新增长引擎的挑战;后者是缺乏强有力的社会保障体系,导致储蓄过剩和消费倾向下降。结构性通货紧缩将加大债务负担成本,削弱消费和投资信心,并进一步削弱整体需求,这对中国具有负面信用影响。
我们认为,政府的结构性改革可在中期缓解部分挑战,从而防范长期和结构性通货紧缩。中央政府正提供有针对性的财政支持,以便:(1)改善对高附加值和绿色行业的资本配置,从而提高生产力;(2)加强社会福利体系和社会保障,降低预防性储蓄;(3)减少政策的不确定性,提升企业和消费者的信心;(4)化解行业产能过剩。但如果中国的改革不能有效应对结构性挑战,则可能会出现较长时期的通货收缩甚至通货紧缩。
此报告是于2024年01月30日发表的穆迪报告Credit Conditions – China:Disinflationary pressures could endure if structural economic challenges worsen的中文翻译本。(中文为翻译稿,如有出入,以英文为准)
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