中国建筑业 | 受评企业新订单首次下滑，对未来盈利造成压力
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发布时间：2025年2月7日
分析师：苏澍，王玥，黄卓尧，刘长浩1月27日，中国交通建设股份有限公司(Baa1/稳定)在8家受评建筑企业(或其旗舰子公司/母公司)中最后发布2024年运营数据1。这些受评建筑企业的累计数据表明新建筑订单规模下降1%至人民币15.4万亿元，这是在2020年增速触顶之后5年来首次下降(图表1)。但是，受评企业的表现仍优于行业整体水平，全行业新订单规模继2023年下降3%之后又同比下降5%。我们预计，新订单下滑将导致受评企业未来两年收入和盈利减少，从而制约其降低杠杆的能力。
造成新订单下滑的因素包括中国房地产市场持续承压；地方政府控制债务增长的举措之下基建投资放缓；基础设施开发领域的政府与社会资本合作(PPP)项目大幅缩减；新订单基数很高。下滑趋势也反映了企业在宏观环境趋弱的情况下对业务增长采取审慎态度。我们预计，未来1-2年新订单增长将继续疲软。
不同来源和发行人的新订单趋势各异。尽管国内市场疲软，但2022-2024年海外订单增长加速，因为受评企业在国内经济放缓的形势下拓展“一带一路”国家的需求(图表2)。然而，海外订单仅占2024年新订单总额的11%左右，略高于2021-2023年9%的水平。受强劲的电力投资和改善供水系统的举措推动，能源建设和节水订单增速超过其他行业。与之相反，依赖地方政府/城投公司资金或PPP模式的住房建设、市政和交通运输项目订单同比下滑。
尽管总体增速放缓，但受评建筑企业的表现仍优于整体市场，并且市场份额扩大，原因是其依托国企背景拥有顺畅的融资渠道，并且技术实力出色。根据我们测算，受评企业共占2024年行业整体新订单规模的45%左右，而2018年该比例约为30%。
虽然受评企业仍在执行前几年创历史新高的储备订单，但随着施工进度的推进，新订单的下滑将导致其收入和盈利逐渐减少。这对杠杆率的影响将取决于企业在盈利下降趋势下削减债务的速度。
为了应对市场新的变化，受评企业已在削减PPP项目的举债投资并强化运营资本管理。不过，因地方政府融资收紧，迄今为止这些措施的影响有限。但是，这种情形在2025年可能有所改善。根据2024年11月全国人大会议的指引，政府将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排人民币8,000亿元用于化解城投公司债务。此外，地方政府发债限额在3年内(2024—2026年)将增加人民币6万亿元，用于置换存量隐性债务。这将在一定程度上缓解地方政府资金压力，促进建筑企业回款并减轻其运营资本压力。
此报告是于2025年02月06日发表的穆迪报告Construction – China:Rated companies' new orders declined for the first time, straining future earnings的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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