全球主权 | 数字货币增长和监管不一致加大了各国的金融风险
扫码前往手机查看或分享
发布时间：2025年9月30日
分析师：David Rogovic，方敬，Katia Garnier-Luna包括稳定币1和加密货币2在内的数字货币在发达经济体和新兴经济体迅速推广使用，不过监管策略参差不齐。全面监管框架的缺乏加大了金融波动性敞口，尤其是在经济增长迅速、数字货币渗透率高的国家和地区。
数字货币的全球采用率上升，新兴和发达经济体的应用场景各异。在新兴市场，加密货币的采用往往受对冲通胀、汇款、普惠金融和作为交换媒介所推动，应用场景从肯尼亚(Caa1/正面)移动支付到委内瑞拉规避资本管制等。一些国家进一步将加密货币纳入国家战略，标志着政府立场转向正式认可。在发达经济体，加密货币更多地被视为一种投资，美国(Aa1/稳定)推出的交易所交易产品促使机构投资进入加密资产领域。相关信用影响各异，在推动金融包容性和多元化效益的同时也可能加大金融波动性。
数字货币采用率的上升加大了货币政策传导和金融韧性的风险。央行可能会失去对利率的控制，而数字货币可能导致资本悄然外逃，从而削弱汇率稳定性。金融行业风险包括存款减少，以及去中心化金融平台带来的杠杆上升，这可能会放大资产冲击。此外，稳定币尽管被视为安全，但其迅速增长却埋下了系统性隐患：监管不足可能引发储备金被挤兑，若锚定机制崩溃则会迫使政府采取代价高昂的救助措施。
全球监管策略依然分散。发达经济体正在将数字货币纳入现有金融框架，强调投资者保护和反洗钱合规，欧盟《加密资产市场监管法案》(MiCA)和新加坡(Aaa/稳定)稳定币分级监管机制体现了这一点。在美国，《GENIUS法案》的通过是一个重要里程碑，建立了稳定币的监管框架。与之相反，新兴市场的监管策略不一。萨尔瓦多等少数国家已授予加密货币法定货币地位，此举受到国际金融机构的批评。中国和埃及对加密货币实施严格限制，而其他国家则通过税收和牌照进行更务实的监管。迄今为止，实施全方位监管的国家不到三分之一。
数字货币的全球采用率上升，新兴和发达经济体的应用情景各异
近年来，数字货币和其他加密资产的持有人数迅速扩大。据估算，截至2024年加密资产持有人数达5.62亿，较2023年增长33%，高于2020年的1.01亿。
数字货币(尤其是加密货币)持有人数的增长集中在新兴市场，尤其是东南亚、非洲和拉美部分地区，这些市场采用数字货币往往受到通胀压力、货币稳定性差以及传统金融服务渠道有限的推动。
在美国、英国(Aa3/稳定)和德国(Aaa/稳定)等发达经济体中，加密货币采用率的推动因素包括机构接纳、监管明确性和投资渠道的拓宽。例如，美国于2024年1月推出美国比特币现货ETF，拓宽了机构和个人投资者的获取渠道。
一些国家正在探索对数字货币友好的监管，以此作为吸引投资、发展金融科技业以及实现经济多元化的手段。阿联酋(Aa2/稳定)和新加坡等国以及巴西(Ba1/稳定)越来越多地寻求可提供法律明确性的框架，同时保持审慎防范。部分主权国家正在将数字货币纳入国家战略，这意味着采用率仍有进一步上升空间。不丹已探索了加密相关举措，包括与政府挂钩的挖矿项目和试点，以及试点支持在旅游业的支付应用。巴基斯坦(Caa1/稳定)已批准《2025年虚拟资产条例》，并正在建立一个专门的监管机构，这意味着向正式监管转变。政策讨论还涉及了挖矿举措。
加密货币的采用可改善金融服务渠道，尤其是在无银行账户人口庞大的前沿市场和新兴市场。在肯尼亚，金融科技公司AfriBit帮助内罗毕最大贫民窟的居民使用比特币来扩大金融服务，以惠及银行服务不足的人群。移动网络覆盖的扩大和监管实验也支持提高加密资产采用率。此外，加密平台可降低汇款和跨境支付(这是许多发展中经济体的重要收入来源)的交易成本。这些特征可能会支持更广泛的经济参与，并提高金融流动效率，但对主权信用状况的影响取决于采用规模和监管力度。另外，随着监管能力的改善，政府可能受益于数字金融服务的正规化，从而支持其收入。收入不仅仅来自金融中心，印度等国的数字货币税收制度也展示出从数字资产市场获取收入的途径。
新兴市场的加密货币化对货币主权和金融韧性构成风险
随着数字货币应用步伐加速，特别是在新兴市场，宏观经济管理和金融中介机构面临的新风险逐渐显现。这些风险在应用场景扩展至投资之外的储蓄、汇款和日常交易时最为显著。
具体而言，与美元挂钩的稳定币的高渗透率会削弱货币传导，尤其是在定价和结算越来越多地使用非本国货币的情况下。由此带来的加密化3压力类似于非官方美元化，但不透明性更高，监管可见性更低。主要稳定币可能遭遇流动性压力，例如2022年TerraUSD的崩盘和2023年USDC的暂时脱钩事件，突显出在实体经济中敞口较大时可能突发的财富效应骤变和支付摩擦。
加密货币还为资本外逃提供了新途径。匿名钱包和离岸交易所使得实施资本流动管理措施的地区的居民能够秘密转移财富到国外，因而破坏汇率稳定。这一现象可见于黎巴嫩(C/稳定)和阿根廷(Caa1/稳定)等国家，当地居民正利用数字资产绕过货币管制。
数字货币的采用对金融行业构成风险。若个人将储蓄从国内银行存款转移到稳定币或加密钱包，银行可能会面临存款流失。通过去中心化金融(DeFi)平台和抵押贷款产品进行杠杆操作，可能会加剧资产价格波动，并在市场低迷时期降低还款能力。在许多新兴市场，交易量集中在少数中心化交易所中，在监管有限的地区会加大运营风险和蔓延风险。
尽管当前风险占据主导地位，但积极前景正在浮现。一些国家和地区正在实施有利于数字货币的监管政策，以吸引投资、发展金融科技生态系统并实现经济多元化。阿联酋、新加坡、巴西等国已经制定了相关框架，这些框架在提供法律明确性的同时，保留了审慎的保障措施4。如果能够实施适当的监管，这些策略可能支持服务业增长、技术应用以及创造正式就业岗位。加密货币在促进汇款方面提供了一种较传统渠道更快速、更便宜、更透明的替代方案。随着监管能力的提升，政府可能受益于数字金融服务的正规化和税基的扩大。印度(Baa3/稳定)的税收制度尽管对交易有一定抑制作用，但展示了从数字资产市场获取收入的路径。
全球监管策略依然分散
全球各地对数字货币的监管策略差异较大，受到当地经济优先目标、政治结构和风险偏好的影响。健全的监管框架可以帮助主权国家更广泛地享受加密货币和数字资产的益处，同时控制消费者和金融系统面临的风险。在美国、欧盟、英国和日本(A1/稳定)等发达经济体，监管机构侧重于将数字货币纳入现有金融和证券监管框架。这些地区通常将数字货币视为需要投资者保护、反洗钱合规和市场诚信规则的金融资产。在美国，《GENIUS法案》的通过标志着建立稳定币监管框架的重要里程碑。类似地，2025年8月生效的香港新的《稳定币条例》对锚定法定货币的稳定币引入了全面的许可和储备资产管理框架。新加坡也凭借其基于风险的分级监管方法，处于领先地位。欧盟《加密资产市场监管法案》(MiCA)关于稳定币的规则于2024年6月30日生效，并设立了许可和储备要求。
新加坡、迪拜和瑞士(Aaa/稳定)等金融中心已经将自身定位为数字货币前沿地区，制定了明确的规则。新加坡根据金融管理局的指导方针，对稳定币实施分级且注重质量的监管；迪拜则设立了独立的虚拟资产监管局(VARA)，并建立了完整的许可制度。与此形成对比的是，新兴市场和前沿市场的监管反应往往较为分散且常采取被动应对策略。中国(A1/负面)和埃及(Caa1/正面)等国家已全面禁止数字货币交易和加密货币挖矿，以维护资本管制并遏制非法资金流动。同时，中国在央行数字货币开发领域处于领先地位，其电子人民币(e-CNY)已成为全球最先进且试点范围最广的零售型央行数字货币之一。
巴西、尼日利亚(B3/稳定)和印度等其他国家采取了更务实的策略，将税收、反洗钱监管和有限许可制度相结合。例如，印度对数字货币交易征收30%的资本利得税及1%的交易税，以在不实施全面禁令的情况下抑制投机行为。尼日利亚作为使用点对点数字货币的领先国家之一，在推出央行数字货币的同时更新了反洗钱规则以加强监管。
各国政府对数字货币的监管策略可能会随着时间的推移而演变。例如，巴基斯坦已批准《2025年虚拟资产法》并设立巴基斯坦虚拟资产监管局(PVARA)，着手规范其数字货币行业。少数国家尝试将加密货币赋予完全法定货币地位，其中最显著的例子包括萨尔瓦多(B3/稳定)和中非共和国。然而，国际货币基金组织和其他国际金融机构对这些举措持强烈保留意见。
1.稳定币是一种与参考资产挂钩的加密货币。
2.加密货币是一种数字支付形式，旨在实现无需银行或支付处理商等中介机构参与的安全、透明和高效的交易。它与分布式账本技术 (DLT) 密切相关，DLT能在多个地点几乎同时记录交易，而区块链是DLT的一种实现方式。
3.加密化指将加密货币和数字资产融入国家金融体系的过程， 包括在交易、储蓄和投资等领域的应用。
4.请参阅穆迪CBDC Monitor。
此报告是于2025年09月25日发表的穆迪报告 Sovereigns – Global:Digital currency growth, inconsistent regulation amplify countries' financial isks的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
本报告并非信用评级行动公告。对于本报告中涉及的任何信用评级，请参阅https://ratings.moodys.com发行人/交易专页，了解最新评级行动信息和评级历史。
穆迪信用评级关联公司所发布的信用评级是他们对实体、信用承诺、债务或债务证券的相对未来信用风险的当前意见，穆迪出版或提供的材料、产品、服务和信息(统称“材料”)可能包括该等当前意见。穆迪将信用风险定义为某实体可能无法履行其到期的合同财务义务的风险，以及在发生违约或损害事件时的预计财务损失。关于穆迪信用评级所指的合同财务义务的种类的信息请见相关的穆迪评级符号和定义出版物。信用评级并不针对任何其他风险，包括但不限于：流动性风险、市场价值风险或价格波动。信用评级、非信用评估(“评估”)以及穆迪材料中包括的其他意见并非对当前或历史事实的陈述。穆迪材料也可能包括由Moody's Analytics, Inc.和/或其关联公司发布的以量化模型为基础的信用风险预测以及相关的意见或评论。穆迪信用评级、评估、其他意见及材料并不构成或提供投资或财务建议，穆迪信用评级、评估、其他意见及材料亦非关于购买、出售或持有特定证券的推荐意见，也不能提供该等意见。穆迪信用评级、评估、其他意见和材料均不会评论某项投资是否适合任何特定投资者。穆迪发布信用评级、评估和其他意见及出版或提供其材料之时预期并理解每位投资者将以应有的谨慎态度自主研究和评估其考虑购买、持有或出售的每项证券。
穆迪信用评级、评估、其他意见和材料不适于散户投资者的使用，如散户投资者在做投资决定时使用穆迪信用评级、评估、其他意见或材料，将是草率且不合适的。如有疑问，您应与您的财务顾问或其他专业顾问联系。
本文所载所有信息均受法律(包括但不限于版权法)保护，未经穆迪事先书面许可，任何人均不得以任何形式、方式或途径对该等信息全部或部分进行复制或翻印、重新包装、进一步传播、传送、散布、分发或转售，或存储供日后任何上述目的使用。为明确起见，本文所包含的任何信息均不得用于开发、改进、训练或再训练任何软件程序或数据库，包括但不限于任何人工智能、机器学习或自然语言处理软件、算法、方法和/或模型。
任何人不得将穆迪信用评级、评估、其他意见和材料作为基于监管目的而定义的基准 (benchmark)，亦不得以可能导致穆迪信用评级、评估、其他意见和材料被视为基准的任何方式使用穆迪信用评级、评估、其他意见和材料。
本文所载所有信息均系穆迪从其相信为准确和可靠的来源获得。然而，由于可能会出现人为或机械错误以及其他因素，本文所载所有信息均按“原样”提供，不附带任何形式的保证。穆迪会采取所有必要措施，使其在授予信用评级时采用的信息具备足够质量，并来自穆迪认为是可靠的来源，包括独立的第三方来源(如适当)。但穆迪并非审计机构，亦不能对评级过程或准备其材料时收到的信息在每个情况下均独立地进行核实或确认。
在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的任何间接、特殊、后果性或附带性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，即便穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商被事前告知该等损失或损害的可能性，包括但不限于：(a)任何当前或未来的利润损失或(b)因并非穆迪特定信用评级的评级对象的金融工具引起的任何损失或损害。
在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，包括但不限于由穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商的疏忽(为避免疑问，不包括法律规定不得排除的欺诈、故意不当作为或任何其他类型责任)、或其控制范围内或超出其控制范围的偶发事件而导致的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害。
穆迪不以任何形式或方式对任何信用评级、评估、其他意见或信息的准确性、及时性、完整性、适销性或特定用途适用性提供或作出任何明示或暗示的保证。
由穆迪公司(“MCO”)全资持有的信用评级子公司穆迪投资者服务公司谨此披露：多数穆迪投资者服务公司评级的债务证券(包括公司债和市政债、债券、票据和商业票据)和优先股的发行人，在授予任何信用评级之前已同意向穆迪投资者服务公司支付信用评级意见和服务费用。MCO及所有以“穆迪评级”品牌名称(“穆迪评级”)发布评级的MCO实体亦执行政策及程序以便保持穆迪评级的信用评级及信用评级过程的独立性。关于MCO董事与被评级实体之间，及获穆迪投资者服务信用评级并已向美国证券交易委员会公开报告其在MCO持股5%以上的各实体之间可能存在某种关联的信息每年会在ir.moodys.com“投资者关系—公司治理—章程与治理文件—董事及股东关联政策”栏内刊登。
穆迪SF Japan K.K.、穆迪本地AR Agente de Calificación de Riesgo S.A.、穆迪本地BR Agência de Classificação de Risco LTDA、穆迪本地MX S.A. de C.V, I.C.V.、穆迪本地PE Clasificadora de Riesgo S.A.和穆迪本地PA Calificadora de Riesgo S.A.(统称为“穆迪非 NRSRO评级机构”)均为MCO间接全资拥有的信用评级机构子公司。所有穆迪非NRSRO评级机构均不是国家认可的统计评级组织。
仅针对澳大利亚的额外条款：任何出版到澳大利亚的本文件均依据下述穆迪关联公司的澳大利亚金融服务牌照发布：Moody's Investors Service Pty Limited，澳大利亚商业注册号码(ABN)：61 003 399 657，澳大利亚金融服务牌照号码(AFSL)：336969；及/或Moody's Analytics Australia Pty Ltd，澳大利亚商业注册号码(ABN)：94 105 136 972，澳大利亚金融服务牌照号码(AFSL)：383569(视情形而定)。本文件仅向2001年公司法(Corporations Act 2001)第761G条所定义的“批发客户”提供。如您继续在澳大利亚境内浏览本文件，即代表您向穆迪表示您为“批发客户”或代表“批发客户”浏览本文件，您或您代表的实体均不会直接或间接向2001年公司法(Corporations Act 2001)第761G条所定义的“零售客户”发布本文件或其内容。穆迪信用评级是针对发行人债务的信用度的意见，并非对零售投资者可获取的发行人股票证券或任何形式的证券的意见。
仅针对印度的额外条款：穆迪的信用评级、评估、其他意见和材料并非旨在被用于在印度证券交易所上市或拟上市的证券相关之目的，也不应被印度境内的任何用户用于上述目的。
有关第二方意见及净零排放评估(定义见穆迪评级评级符号和定义)的额外条款：请注意，第二方意见(“SPO”)及净零排放评估(“NZA”)均不属于“信用评级”。在包括新加坡在内的许多司法管辖区之内，SPO及NZA的发布不属于受监管的活动。日本：在日本，SPO及NZA的开发和提供属于“辅助业务”，而非“信用评级业务”，不受《日本金融商品交易法》及其相关法规中适用于“信用评级业务”规定的约束。中国：任何SPO：(1)并不构成中国任何相关法律法规所界定的中国绿色债券评估；(2)不能包括在任何注册声明、发售通函、招股说明书或任何其他呈交中国监管机构的文件中，或以其他方式用于满足任何中国监管披露要求；及(3)不能在中国境内用于任何监管目的或任何其他中国相关法律或法规所不允许的目的。在本免责声明中，“中国”是指中华人民共和国大陆地区，不包括香港、澳门和台湾。