中国政府政策 | “十五五”规划建议预示了经济增长潜力和财政扩张，但存在执行风险
扫码前往手机查看或分享
发布时间：2025年11月4日
分析师：李秀军，Anushka Shah，胡凯，王颖，诸蜀宁，许晨，傅予彬，郭擎晴，叶倩廷，程嘉琳2025年10月23日，中国“四中全会”闭幕，该会议是中国共产党确定宏观政策方向和政府工作重点的重要会议。会议审议通过《关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》(“十五五”规划建议)，作为2026-2030年中国经济发展的蓝图。该建议的详情预计将在未來数日至数月内公布，最终规划将于2026年3月中国(A1/负面)全国人大和政协年度会议(“两会”)期间正式发布。该建议对经济增长和多个行业的信用状况具有重要影响。
中国重申了到2035年人均GDP达到中等发达国家水平的长期目标1，意味着人均GDP目标为25,000美元左右，几乎是2024年水平的两倍。要实现该目标，未来10年以美元计算的名义人均GDP需年均增长约6%，这相当于实际GDP年均增长约4.5%(假设基于2018-2024年GDP平减指数计算的平均通胀率约为1.5%，且汇率和人口增长保持在当前水平)。政府强调推动高质量发展，重点包括提升科技自立自强水平、扩大内需和改善民生。
这一隐含的增长预期与我们的基础预测存在差异。我们预计未来5年中国年均实际GDP增速为4%左右，其中已考虑贸易不确定性对出口造成的风险，以及至少未来两年内低通胀环境的影响。
弥合“十五五”规划中所隐含的官方目标与我们预测之间的差距可能需要更强劲的投资和消费增长，这意味着一定程度的财政扩张。然而，若以投资拉动为主，缺乏相应的需求增长或可持续的融资机制，可能会对国内供应、价格水平及债务造成压力。我们预计到2028年中国的债务负担占GDP的比例将从目前的67.5%升至85.8%。为实现增长目标而进一步提供财政支持会给杠杆率带来上行风险。
高质量发展取得显著成效，经济增长保持在合理区间，居民消费率明显提高。
科技自立自强水平大幅提高，重点领域关键核心技术快速突破，科技创新和产业创新深度融合。
进一步全面深化改革取得新突破，社会主义市场经济体制更加完善，高水平对外开放体制机制更加健全。
社会文明程度明显提升，文化自信更加坚定，国家软实力持续提高。
人民生活品质不断提高，高质量充分就业取得新进展，基本公共服务均等化水平明显提升。
美丽中国建设取得新的重大进展，碳达峰目标如期实现，主要污染物排放总量持续减少。
国家安全屏障更加巩固，重点领域风险得到有效防范化解。
七大重点领域中，建设现代化产业体系、加快高水平科技自立自强和扩大国内需求(尤其是居民消费)将对信用状况产生最显著影响。
推动科技创新和建设现代化产业体系将释放投资潜力并带动财政支持
中国通过优化提升传统产业和培育壮大新兴产业来建设现代化产业体系将对信用状况产生广泛影响。除了上述举措以外，为应对日益严峻的贸易与投资限制，中国也提高科技自立自强水平。这些举措将对非金融企业、基建行业以及地方政府产生尤为显著的影响。
非金融企业
“十五五”规划建议提出巩固提升化工、机械、造船等传统产业的竞争力。同时强调了创新在了绿色能源、先进材料、航空航天和低空经济等战略性新兴产业中的重要性。“十五五”规划建议提出要加强原始创新，加快高水平科技自立自强，推动科技创新和产业创新深度融合。
未来5年传统市场规模预计将增长人民币10万亿元。与此同时，量子科技、生物制造、氢能与核聚变能、第六代移动通信(6G)和具身智能也被列为未来的经济增长点。数字基础设施建设、数据能力提升以及人工智能应用也将成为投资重点。我们预计未来10年研发支出将加快增长，有望超过“十四五”期间(2021-2025年)占GDP 2.5%的水平。
过去10年，中国企业已通过大量的研发和投资，在新技术和新兴产业领域展现出赶上甚至超越全球同业的良好发展势头。我们预计，政府在“十五五”规划中提出的大力推动措施将有助于相关行业发展，例如改善融资渠道，以及强化政府机构与私营部门之间的协同研发。
然而，产能过剩和需求增长乏力仍构成执行风险。当前正在推进的“反内卷”政策行动旨在重新平衡部分行业的供需格局并缓解过度低价竞争。未能扩大研发规模来提升产品竞争力或转向海外市场的企业可能会被淘汰。在投资需求上升、开发新产品或新市场的回报不确定以及获取国外技术的渠道受限的情况下，即使是领先企业也可能面临执行风险。对于受评企业而言，强劲的资产负债表和灵活的战略将是应对较高投资需求和保持信用实力的关键。
基建
基础设施投资预计将保持在较高水平，重点领域包括可再生能源发电容量、电网基础设施、储能以及交通运输体系。这些投资可支持能源安全、脱碳以及持续增长的数据中心和电气化需求。得益于政策和金融支持，国有企业(国企)有望在此类投资中发挥主导作用。尽管资本支出的增加将使国企债务水平维持在高位，但鉴于其具备商业可行的业务模式、顺畅的融资能力以及政府支持，我们预计对国企的信用影响仍将可控。
城投公司预计将更紧密地对接战略性优先基建项目，例如数字基础设施、智慧交通、城市更新和高科技园区。但信用风险依然较高，因为许多城投公司的收入创造能力较弱，债务水平较高。更严格的监管和为期多年的债务置换将抵消一定压力，但增长与财务可持续性之间的平衡至关重要。
地方政府
欠发达地区(尤其是西部和东北地区)在技术水平和创新方面长期落后，仍高度依赖政府财政支持和补贴来推动投资和研发活动。这些地区在实现发展目标、扩大研发支出和吸引私人资本方面面临的压力越来越大。虽然短期内仍存在挑战，包括政策实施不均衡以及支出增加可能带来财政压力，但若相关举措得以有效落实，则可能会改善地方政府的长期信用状况。通过提升创新能力并培育更具韧性且更为多元化的经济结构，此类举措亦有助于缩小地区发展差距。
银行和金融市场
中国金融市场有望进一步发展，在更好地支持经济活动的同时加强监管。私营部门有望受益于融资环境的改善，因为“十五五”规划建议强调投融资功能更好地协调发展、扩大直接融资渠道，并推动各类金融产品的发展。
建议还呼吁更加重视金融体系风险的防范。推动技术创新可能会增加银行和其他金融机构的融资活动，从而带来更高的未经周期检验的信贷风险。政府重申其管控系统性风险的承诺，特别是针对房地产、城投公司以及小型金融机构持续去风险过程中可能产生的外溢效应。有效遏制上述风险对于维护金融体系稳定及缓解更广泛的信用压力至关重要。
以消费拉动增长的战略的有效性取决于落实情况
“十五五”规划建议旨在扩大国内总需求，而重点是提振居民消费。规划明确提出要显著提高居民消费在GDP中的比重，具体措施包括居民收入增长和经济发展同步、劳动报酬增长和劳动生产率提高同步。
尽管诸如强化社会保障体系和提升居民收入等多项举措已在推进，但预计未来几个月内公布的具体措施将提供更明确的政策指引。信用影响将取决于支持力度及落实情况，尤其是在直接面向消费者需求的行业。
该建议将消费政策与社会福利、收入分配改革、服务业发展和创新产品发展更紧密地挂钩。主要措施包括通过产业升级创造就业机会，提高工资和提高劳动报酬率。此外，该规划制定建议还提出拓宽收入渠道、提高资本市场回报，并增加投资者的财产性收入。财政支出将优化并向包括教育、医疗、社会保障和技能培训在内的公共服务领域倾斜，以期释放消费潜力，并支持经济与社会发展的良性循环。
规划还强调了服务型消费，并扩大服务业对外开放。与发达经济体相比，中国家庭服务、商务服务、教育、培训、医疗、娱乐和文化等服务业有较大的增长潜力。这将有助于拉动私人消费增长，并支持相关行业企业的发展。
通过提供新产品(例如家电、数字经济、更绿色和更智能的基础设施和房地产)开发新的需求来源的潜力若得以成功发掘，则也能够支持国内总需求，并体现在投资和消费增长中。
但执行风险依然较高。房地产市场疲软和出口行业脆弱继续对收入前景造成压力，并制约短期消费增长。我们预计未来12-18个月内消费环境仍将面临挑战，这可能会制约直接依赖国内消费的受评企业的收入和盈利增长。具备较强适应能力、高效运营水平以及创新能力的企业，在争取市场份额和保持信用实力方面将处于更有利的位置。应对较慢的企业可能面临利润率压力和信用指标的转弱。
此报告是于2025年10月30日发表的穆迪报告Government Policy – China:15th 'Five-Year Plan' flags growth potential, fiscal expansion but has execution risks的中文翻译本。(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
本报告并非信用评级行动公告。对于本报告中涉及的任何信用评级，请参阅https://ratings.moodys.com发行人/交易专页，了解最新评级行动信息和评级历史。
穆迪信用评级关联公司所发布的信用评级是他们对实体、信用承诺、债务或债务证券的相对未来信用风险的当前意见，穆迪出版或提供的材料、产品、服务和信息(统称“材料”)可能包括该等当前意见。穆迪将信用风险定义为某实体可能无法履行其到期的合同财务义务的风险，以及在发生违约或损害事件时的预计财务损失。关于穆迪信用评级所指的合同财务义务的种类的信息请见相关的穆迪评级符号和定义出版物。信用评级并不针对任何其他风险，包括但不限于：流动性风险、市场价值风险或价格波动。信用评级、非信用评估(“评估”)以及穆迪材料中包括的其他意见并非对当前或历史事实的陈述。穆迪材料也可能包括由Moody's Analytics, Inc.和/或其关联公司发布的以量化模型为基础的信用风险预测以及相关的意见或评论。穆迪信用评级、评估、其他意见及材料并不构成或提供投资或财务建议，穆迪信用评级、评估、其他意见及材料亦非关于购买、出售或持有特定证券的推荐意见，也不能提供该等意见。穆迪信用评级、评估、其他意见和材料均不会评论某项投资是否适合任何特定投资者。穆迪发布信用评级、评估和其他意见及出版或提供其材料之时预期并理解每位投资者将以应有的谨慎态度自主研究和评估其考虑购买、持有或出售的每项证券。
穆迪信用评级、评估、其他意见和材料不适于散户投资者的使用，如散户投资者在做投资决定时使用穆迪信用评级、评估、其他意见或材料，将是草率且不合适的。如有疑问，您应与您的财务顾问或其他专业顾问联系。
本文所载所有信息均受法律(包括但不限于版权法)保护，未经穆迪事先书面许可，任何人均不得以任何形式、方式或途径对该等信息全部或部分进行复制或翻印、重新包装、进一步传播、传送、散布、分发或转售，或存储供日后任何上述目的使用。为明确起见，本文所包含的任何信息均不得用于开发、改进、训练或再训练任何软件程序或数据库，包括但不限于任何人工智能、机器学习或自然语言处理软件、算法、方法和/或模型。
任何人不得将穆迪信用评级、评估、其他意见和材料作为基于监管目的而定义的基准 (benchmark)，亦不得以可能导致穆迪信用评级、评估、其他意见和材料被视为基准的任何方式使用穆迪信用评级、评估、其他意见和材料。
本文所载所有信息均系穆迪从其相信为准确和可靠的来源获得。然而，由于可能会出现人为或机械错误以及其他因素，本文所载所有信息均按“原样”提供，不附带任何形式的保证。穆迪会采取所有必要措施，使其在授予信用评级时采用的信息具备足够质量，并来自穆迪认为是可靠的来源，包括独立的第三方来源(如适当)。但穆迪并非审计机构，亦不能对评级过程或准备其材料时收到的信息在每个情况下均独立地进行核实或确认。
在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的任何间接、特殊、后果性或附带性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，即便穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商被事前告知该等损失或损害的可能性，包括但不限于：(a)任何当前或未来的利润损失或(b)因并非穆迪特定信用评级的评级对象的金融工具引起的任何损失或损害。
在法律允许的范围内，就因本文所载信息、或本文所载信息的使用或未能使用而引起的或与之相关的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害，穆迪及其董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人和供应商均不承担任何责任，包括但不限于由穆迪或其任何董事、高级管理人员、员工、代理、代表、许可人或供应商的疏忽(为避免疑问，不包括法律规定不得排除的欺诈、故意不当作为或任何其他类型责任)、或其控制范围内或超出其控制范围的偶发事件而导致的任何个人或实体的直接或补偿性损失或损害。
穆迪不以任何形式或方式对任何信用评级、评估、其他意见或信息的准确性、及时性、完整性、适销性或特定用途适用性提供或作出任何明示或暗示的保证。
由穆迪公司(“MCO”)全资持有的信用评级子公司穆迪投资者服务公司谨此披露：多数穆迪投资者服务公司评级的债务证券(包括公司债和市政债、债券、票据和商业票据)和优先股的发行人，在授予任何信用评级之前已同意向穆迪投资者服务公司支付信用评级意见和服务费用。MCO及所有以“穆迪评级”品牌名称(“穆迪评级”)发布评级的MCO实体亦执行政策及程序以便保持穆迪评级的信用评级及信用评级过程的独立性。关于MCO董事与被评级实体之间，及获穆迪投资者服务信用评级并已向美国证券交易委员会公开报告其在MCO持股5%以上的各实体之间可能存在某种关联的信息每年会在ir.moodys.com“投资者关系—公司治理—章程与治理文件—董事及股东关联政策”栏内刊登。
穆迪SF Japan K.K.、穆迪本地AR Agente de Calificación de Riesgo S.A.、穆迪本地BR Agência de Classificação de Risco LTDA、穆迪本地MX S.A. de C.V, I.C.V.、穆迪本地PE Clasificadora de Riesgo S.A.和穆迪本地PA Calificadora de Riesgo S.A.(统称为“穆迪非 NRSRO评级机构”)均为MCO间接全资拥有的信用评级机构子公司。所有穆迪非NRSRO评级机构均不是国家认可的统计评级组织。
仅针对澳大利亚的额外条款：任何出版到澳大利亚的本文件均依据下述穆迪关联公司的澳大利亚金融服务牌照发布：Moody's Investors Service Pty Limited，澳大利亚商业注册号码(ABN)：61 003 399 657，澳大利亚金融服务牌照号码(AFSL)：336969；及/或Moody's Analytics Australia Pty Ltd，澳大利亚商业注册号码(ABN)：94 105 136 972，澳大利亚金融服务牌照号码(AFSL)：383569(视情形而定)。本文件仅向2001年公司法(Corporations Act 2001)第761G条所定义的“批发客户”提供。如您继续在澳大利亚境内浏览本文件，即代表您向穆迪表示您为“批发客户”或代表“批发客户”浏览本文件，您或您代表的实体均不会直接或间接向2001年公司法(Corporations Act 2001)第761G条所定义的“零售客户”发布本文件或其内容。穆迪信用评级是针对发行人债务的信用度的意见，并非对零售投资者可获取的发行人股票证券或任何形式的证券的意见。
仅针对印度的额外条款：穆迪的信用评级、评估、其他意见和材料并非旨在被用于在印度证券交易所上市或拟上市的证券相关之目的，也不应被印度境内的任何用户用于上述目的。
有关第二方意见及净零排放评估(定义见穆迪评级评级符号和定义)的额外条款：请注意，第二方意见(“SPO”)及净零排放评估(“NZA”)均不属于“信用评级”。在包括新加坡在内的许多司法管辖区之内，SPO及NZA的发布不属于受监管的活动。日本：在日本，SPO及NZA的开发和提供属于“辅助业务”，而非“信用评级业务”，不受《日本金融商品交易法》及其相关法规中适用于“信用评级业务”规定的约束。中国：任何SPO：(1)并不构成中国任何相关法律法规所界定的中国绿色债券评估；(2)不能包括在任何注册声明、发售通函、招股说明书或任何其他呈交中国监管机构的文件中，或以其他方式用于满足任何中国监管披露要求；及(3)不能在中国境内用于任何监管目的或任何其他中国相关法律或法规所不允许的目的。在本免责声明中，“中国”是指中华人民共和国大陆地区，不包括香港、澳门和台湾。