全球能源行业 | 因高油价提高盈利而将展望调整为正面，但风险仍存
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发布时间：2026年4月22日
分析师：Elena Nadtotchi，Thomas Le Guay，Jonathan Teitel，Mikhail Shipilov，James Wilkins，Peter Speer，Stephen Lee我们将全球能源行业展望从稳定调整为正面。2026年行业整体盈利有望轻松实现逾10%的增长，超过我们对正面展望的一般门槛。总体而言，中东冲突导致的油价上涨以及霍尔木兹海峡通航限制将显著超过在该地区有运营的企业面临的风险和对产量的不利影响。
2026年油价上涨将有利于勘探与生产企业。凭借更强劲的盈利和现金流，勘探与生产企业在提供资本支出资金和改善资产负债状况的同时，将有更大的灵活性来提高股东回报。主要从事天然气业务的美国生产商将继续受益于大宗商品价格的改善，这在一定程度上得益于液化天然气出口能力和电力需求的提高。如果石油和天然气需求增长进一步放缓而供应最终恢复，供应过剩仍是一项中期风险。
炼油与营销企业的短期盈利能力已有所改善，柴油和航空燃油等产品的利润率尤为强劲。但是，如此高利润率的持续时间并不明朗，需求最终可能遭破坏的预期意味着盈利的更长期风险。美国炼油企业相较于亚洲和欧洲的竞争对手具有某些优势，但每家企业的表现取决于其在各自区域的地位和持续的原油供应。
综合油气企业的利润率也在改善。油气价格上涨、炼油利润率提高以及支持性的贸易环境超过了中东冲突带来的冲击。在产量逐步扩大以及下游盈利能力强劲的情况下，行业盈利将超过长期平均水平。
油田服务和钻探企业短期盈利将在一定程度上受到中东冲突的制约，到2026年底将开始改善。国际市场将有部分地区走强，包括拉丁美洲，但中东地区的油气开发活动已受到干扰。2026-2027年全球海上油田服务活动将增加，但海上钻机的日费率仍将低于近期峰值水平，并且波斯湾业务中断将削弱当地的盈利表现。
可能引起展望变化的因素。如果我们认为大宗商品价格将走低，产量增长和投资放缓，且整个行业的年度盈利仅增长0%–10%，我们将考虑调整展望至稳定。如果我们预计各板块的盈利普遍下降，并伴随着价格回落、成本上升、再投资减少以及销量增长前景疲弱，我们将考虑调整展望至负面。
展望定义
正面行业展望反映了我们对未来12-18个月全球能源行业信用基本面的评估。行业展望有别于评级展望，后者除反映行业动态外，也反映发行人的具体特征和行动。行业展望并不代表评级上调、评级下调或评级观察的总和，也非评级展望的平均。
在风险上升的形势下油价上涨将提振利润
我们已将全球能源行业的展望从稳定调整为正面。对行业中的多数企业而言，油价上涨的影响将远远超过封锁霍尔木兹海峡和中东冲突相关的物流、金融和物理风险上升的冲击。勘探与生产、炼油与营销和综合石油企业的盈利都将改善，而油田服务企业的盈利仍将基本持平(图表1)。我们另外维持对全球中游行业的展望，目前展望仍为稳定。
2026年能源行业盈利将轻松增长10%以上，超过我们对正面展望的一般门槛(图表2)。油价上涨势头将取决于霍尔木兹海峡封锁的持续时间、供应紧张程度以及溢出效应的规模。在该海峡封锁一个月后，2026年第一季度作为国际基准的布伦特原油均价约为80美元/桶，较2025年全年均值高出16%左右。尽管从4月7日开始停火两周，但局势仍存在高度不确定性，并将持续演变。除了物流受阻，企业面临较高的财务风险和油价的剧烈波动。此外，在波斯湾地区运营的企业还面临极高的安全风险。
我们在评级分析中维持对石油和美国天然气的中期价格区间，原因是中东冲突对投资周期的长期影响仍然有限(图表3)。不确定性和价格波动的加剧将延缓2026年的投资决策，因为政府和企业将会重新评估采购风险、能源安全和存储战略、财务风险以及能源转型路径。
我们预计油价波动将加剧，且2026年市场再平衡的路径高度不确定。在波斯湾冲突爆发的第一个月，尽管油价飙升以及亚洲需求受到一定程度的被动压缩，但充足的库存缓冲使石油市场得以维持运行。“欧佩克+”产油国自2025年年中以来加快取消减产，令2026年初石油库存提高到接近疫情时期的峰值。在冲突悬而未决的形势下，尽管经合组织国家协调释放战略石油储备，沙特阿拉伯和阿联酋通过其他管道改道原油运输，且需求有所回落，石油市场目前仍将开始趋紧。此外，如果波斯湾地区石油出口依然受限，在油价飙升的情况下，某些石油进口经济体面临更大的供应短缺风险。石油消费量可能会迅速下降，其降幅或与2020年疫情时期类似。
与之相反，若海峡能够重新开放，与我们的基础情景相符，石油市场将会在数月内实现再平衡。这将有助于释放滞留在波斯湾的累积库存，并推动此前关停的生产设施复产，使得波斯湾地区恢复出口，并带动油价回落。随着2026年下半年来自中东的石油输送开始恢复正常，我们预计市场将重回供过于求的状态。尽管新增产能维持不变，但受中东冲突的冲击，今年全球石油供应将会下降，同时油价上涨已经导致需求增长放缓。
鉴于供应和内需增加，液化天然气产能平稳增长以及出口量上升，美国天然气市场较为均衡。由于液化天然气利用率已达最高水平，作为美国基准的亨利枢纽近期价格将体现国内市场的供需情况。美国天然气在很大程度上不受国际价格上涨以及经由霍尔木兹海峡的液化天然气贸易中断的影响。
油价走高将提振勘探与生产企业的盈利和现金流，但风险依然存在
2026年石油和天然气价格上涨为全球勘探与生产行业提供了更有利的经营环境。即使作为北美基准的西得克萨斯中质原油(WTI)2026年均价年仅为每桶70美元，勘探与生产企业的盈利仍有望增长逾10%；若WTI年均价格达到每桶95美元，盈利增幅则将超过70%。2025年，在欧佩克扩产、美国原油产量以及海上项目(尤其是在巴西)的带动下，全球原油产量有所增加。受中东地区供应中断影响，我们下调了2026年产量预期，相关影响涉及伊拉克、沙特阿拉伯、阿联酋、科威特和卡塔尔。尽管预计存在短期波动，但随着波斯湾运输环境改善，供应有望回升，新增产量将主要来自美国等非欧佩克产油国。
在油价走高的背景下，波斯湾地区之外主营石油业务的生产商的盈利和现金流将显著提高。这将增强其可自由支配的现金流，企业可能将其用于提高股东回报，例如回购股票或增加分红，同时也可能用于增加资本开支或改善资产负债表。鉴于油价波动剧烈，我们预计生产商将继续保持节制有度：除非确信高油价将长期持续，否则企业不太可能显著增产。现金流的增加也为一些企业加快债务削减进程提供了机会。Hilcorp Energy(Ba1/负面)、SM Energy(Ba3/正面)和Crescent Energy(Ba3/稳定)等部分公司此前通过债务融资完成并购、导致财务杠杆显著提高。在上述背景下，这些公司将产生更多现金流，可用于偿还债务。
受中东冲突带来的不确定性以及油价波动影响，上游并购活动已在一定程度有所放缓。但自冲突爆发以来，市场上仍有部分并购交易活动，主要集中在南美、加拿大和非洲等地区。
在价格环境改善的背景下，以天然气为主业的美国生产商也将继续保持良好表现。美国天然气价格受益于液化天然气出口增长，以及大型数据中心等高耗气业务带动的国内电力需求上升。上述需求来源将推动亨利枢纽天然气价格维持在高于近年的水平，并提振以天然气业务为主的生产商的盈利和自由现金流。我们假设2026年美国基准亨利枢纽天然气价格为3.00美元/百万英热单位(MMBtu)，这一水平与我们的中期价格假设一致。
尽管油价走高有助于改善2026年的盈利前景，但中期内石油行业仍面临一定风险。全球GDP增速放缓，加上贸易和关税相关不确定性加剧，全球原油需求增速此前已呈现放缓趋势。中东冲突引发的供应冲击和油价上涨，即便持续时间较短，也可能进一步放大原油需求走弱的趋势。一旦供应完全恢复，行业可能再次面临供应过剩的局面。
成品油市场显著趋紧推高炼油利润率，但存在地区差异
炼油与营销行业的短期盈利能力正在改善，其中柴油和航空燃油的炼油利润率格外强劲，反映出全球市场严重趋紧。尽管裂解价差自2026年2月底以来维持高位，高利润率的持续时间并不明朗，并且需求最终可能遭破坏的前景意味着盈利的更长期风险。每家炼油企业的表现取决于其区域布局及能否获得持续的原油供应，并且美国炼油企业相较于亚洲和欧洲同业具有一定优势。
2026年4月炼油利润率仍然维持高位，这主要反映了中东地区因基础设施受损而出现的严重供应中断，以及出于运营风险和储存限制而采取的预防性减产措施。经由霍尔木兹海峡的燃料出口受阻，进一步加剧了供需失衡。已关停的炼油和石油生产设施需要一定时间才能重启，在一些情况下需要先进行维修，因此供应的恢复将是一个渐进过程。
地缘政治局势影响的持续时间和严重程度仍高度不明朗，因为中东减产和原油库存下降制约了炼油原料供应。航运运费和保险成本的上升侵蚀了炼油企业的已实现利润率，若燃料价格持续高企，需求被破坏的风险将上升。
美国炼油企业的利用率较高，裂解价差强劲，原油价差较大，且对中东原油的敞口有限。柴油和航空燃油的裂解价差(即原油成本与成品油销售价格之差)尤为强劲。美国是成品油净出口国，中东地区的供应缩减正在进一步提振需求。缺乏大规模备用产能导致市场供应进一步收紧，并提振了美国炼油利润率。美国释放战略储备等政策措施在一定程度上缓解了原油供应趋紧对炼油企业的冲击。
亚洲的炼油企业经营环境受到更大制约。对中东原油的严重依赖导致炼油企业的供应链受阻，且影响持续时间尚不明朗，这促使许多企业在短期内将重心转向原油采购，并在一些情况下降低加工量。原油库存下降加剧了供应短缺风险。尽管亚洲炼油企业的裂解价差扩大，其已实现盈利能力取决于原油供应的稳定性。价格上限等政策干预限制了炼油企业将上升的成本转移出去。配给措施和可负担性问题也对终端需求形成抑制。部分市场实施的出口限制和关税有助于保障国内供应，但亚洲多数国家缺乏富余产能以供出口。
欧洲的柴油和航空燃油仍呈结构短缺的局面，依赖进口来满足需求。中东冲突引发两类燃料价格飙升，恰逢季节性农业需求上行，凸显了市场的紧张局面。尽管裂解价差处于高位，但在原油成本和运输费用显著上升的背景下，欧洲炼油企业难以显著提高产量。虽然原油库存和战略储备的释放可暂时支持利用率，但结构性限制仍将制约高利润率的实现。
高油价足以抵消中东冲突对综合油气企业的风险
综合油气企业2026年利润率将会改善，油气价格上涨、炼油市场形势改善和贸易环境波动等因素将足以抵消波斯湾地区局势的影响。企业资本支出节制有度，侧重于规模较小且回报较高的项目，且股东分红稳定，上述因素均可支持信用质量。
假设2026年布伦特原油均价为70-80美元/桶，大型综合油气企业的EBITDA将增长6%左右；如果2026年布伦特原油均价升至100美元/桶，则EBITDA增幅将达到35%以上。随着下游业务盈利能力增强、当前液化天然气需求强劲以及贸易业务活跃，油气产量增长将主要来自波斯湾以外地区。
炼油业务将对2026年整体盈利贡献显著，其利润率将远高于2025年的水平。多个地区的中间馏分油市场供应大幅收紧，其中柴油和航空燃油率先进行重新定价。欧洲、亚洲和美洲较高的裂解价差表明，即使相关价差在今年晚些时候回落，下游业务的盈利仍将稳健。市场动荡和实物供应紧张也为贸易业务创造了有利环境，进一步增强了大型综合油气企业的盈利。
虽然很多综合油气企业约有10%-20%的业务位于海合会地区，但高油价抵消了中东地区停产导致产量下降的影响。实物市场出现显著错位有利于部分仍在阿曼和阿联酋运营上游资产的企业，这些企业获得了远高于基准价格的溢价。沙特阿美(Aa3/稳定)以及阿联酋和阿曼的其他国有石油公司仍至少部分维持原油出口，在基准油价上涨和实物交付溢价较高的情况下，其盈利可能会得到维持。在独立综合油气企业中，雪佛龙(Aa2/稳定)在该地区的上游业务敞口尤其有限。
与此同时，综合油气企业具备均衡的业务模式，业务运营秉持财务纪律，资产负债表稳健，信用指标良好，股东回报与现金流生成能力大体匹配。2026年其资本支出将保持相对稳定，并低于疫情前水平，优先考虑规模较小、利润率较高和回报较快的项目。在地缘政治和大宗商品价格波动较大的时期，这一策略有利于其自由现金流生成能力，并可保持其灵活性。
冲突的持续时间是综合油气企业面临的主要风险。如果冲击的持续时间足以引发需求破坏、燃料配给或宏观经济增长放缓，高油价和利润率的益处将会减少。另一个风险是中东地区产量损失的持续时间可能超过企业此前的预期。
油田服务企业盈利持平的局面将在2026年底和2027年初开始改善
油田服务企业短期盈利将在一定程度上受到中东冲突的制约，但其盈利到2026年底将开始改善。国际油田服务市场将有部分地区走强，包括拉丁美洲，但中东地区的油气开发活动依然高度不确定。2026-2027年全球海上油田服务活动将增加，这将提振海上钻探企业的盈利，而钻探企业也披露其合同储备规模持续上升。但海上钻机的日费率仍将低于近期峰值水平，并且波斯湾海上作业中断将降低当地的盈利。
2026年前两个月，国际钻机数量有所增加，但3月份出现回落，其中中东和亚太区降幅较为显著，而拉美则投入了更多钻机(图表4)。波斯湾的海上开发活动已面临停摆，而霍尔木兹海峡油轮通行受限将威胁该地区的陆上开发活动。
中东地区正常油田服务中断已导致燃料、物流和保险的运营成本上升。在中东地区运营的油田服务企业会试图将部分新增成本转嫁给勘探与生产客户，但成本转嫁在时间上存在滞后。生产活动经历短暂中断后，生产商将恢复此前闲置的生产，这将带来额外的油田服务需求，并在2026年底和2027年提振油田服务企业的盈利。对于在中东地区运营的大型多元化油田服务企业而言，冲击对盈利的影响有限。
除非勘探与生产企业的管理层预计油价将持续上涨，否则其在美国钻探和油田服务方面的支出不会增加。经历2023-2025年约30%的降幅后，美国钻机数量在2026年初趋于稳定。勘探与生产企业在美国油气开发方面仍保持节制，未因油价大幅上涨而增加钻机数量。已钻探但未完工油井的库存低于2023-2025年的平均水平，与钻探新油井相比，此类库存可更快增产。
2026年，美国陆上钻探企业相对较高的日费率将小幅下降。天然气钻机需求增加将提高美国整体钻机数量，并支持部分盆地的日费率水平。天然气压缩服务提供商将继续实现较高的利润率和正自由现金流，这得益于处理气量的增长。压力泵送服务提供商的盈利在2025年下滑之后，2026年将持平或下降。
穆迪报告Energy – Global: Outlook turns positive as high oil prices boost earnings but risks persist的中文翻译本，英文报告于2026年4月16日发表(中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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