全球主权国家 | 与私营部门分担气候投资成本可缓解信贷影响
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发布时间：2024年9月25日
分析师：Grace Lim，Arjun Khaitan，李秀军，方敬，程功，Marie Diron迄今为止，全球为实现2050年净零排放目标及应对气候变化的投资远未达到所需水平1。虽然弥补该投资缺口将增加政府债务，但不作为的成本将更大。弥补该投资缺口所带来的信用影响将取决于政府与私营部门分担投资及其相关债务的能力，以及政府实施政策来有效缓解气候投资对财政影响的能力。
完全依靠其自身的资产负债表来填补气候投资缺口将显著削弱政府的财政实力。我们预计到2030年，假设政府未采取任何措施应对由气候投资需求增加带来的财政压力，全球政府需每年额外增加约占GDP1.8%的支出，政府债务将随之上升。不同地区面临的支出需求差异显著，新兴市场需求相对较高。在缓解气候变化方面，非洲和中东的投资缺口最大；在适应气候变化方面，撒哈拉以南的非洲和南亚的投资缺口最大。在全球最大的温室气体排放主权国家中，我们发现南非(Ba2/稳定)、印度(Baa3/稳定)和巴西(Ba2/正面)在缓解和适应气候变化方面的年度额外政府支出占其GDP的比例最大。
私营部门与政府共同承担气候投资缺口的模式可减轻气候投资对政府财政实力的影响。在该情景下，政府和社会资本合作共同弥补气候投资缺口。预计到2030年，各国政府的年度额外支出占GDP的比例约为0.9%。根据我们的模型估算，到2030年全球主要温室气体排放国的债务累积影响将占GDP的3至13个百分点不等。在上述范围内，美国(Aaa/负面)的累积债务增长较低。这是因为相较于新兴市场，美国的气候投资缺口较小且其私营部门在气候投资及其相关债务方面参与比重较高。预计南非、巴西和印度等新兴市场的债务增幅将更为显著，因为这些国家的财政缓冲能力受到其较高的债务水平制约。
气候政策可进一步促进私营部门分担政府的气候投资压力，并提高政府收入。广泛实施碳定价能够产生额外政府收入，削减对化石燃料的补贴能够增加财政能力。这些措施策不仅展现了政府致力于构建低碳经济的决心，还能鼓励私营部门更加积极地参与气候投资，从而进一步降低这些投资对政府财政实力的影响。
本研究报告是我们深入探讨气候投资对主权国家信用实力影响相关研究的一部分。我们评估各国政府为了在2050年前实现全球净零排放而填补气候投资缺口面临的潜在成本。具体成本取决于投资及其相关债务在经济中的分摊方式。
我们参考了国际能源署的《2024年世界能源投资报告》对2050年实现全球净零排放目标所需的清洁能源投资预测数据，预估了缓解影响的投资需求。国际能源署对清洁能源的定义包括可再生能源、电网及储能系统、核能、其他形式的低碳能源和清洁燃料，以及在终端使用阶段提升能源效率和推进电气化的措施，包括家庭和企业购买电动汽车以及安装太阳能电池板等。基于国际能源署提供的详尽区域数据，我们能够深入分析气候投资对各主权国家信用的潜在影响。对于国际能源署无具体数据的国家，我们采用区域均值来估算相关地区主要国家的气候缓解投资成本。
由于地区差异，气候缓解投资需求的预估值可能存在较大差异。影响最终投资速度的因素众多，包括终端用户的支付能力、项目开发方的财务实力以及政府现行政策等。
国际能源署的2050年净零排放情景侧重评估了为实现该目标至2023年所需的清洁能源投资量。上述估算基于下列假设：发达经济体到2045年实现净零，中国到2050年实现净零，其他新兴市场在2050年后实现净零。我们未计入交通、建筑和基础设施、水资源和废水处理、农业、林业、其他土地使用和渔业等行业的投资需求。
采用这一分析方法，我们估算出截至2030年全球缓解气候变化的投资缺口2相当于全球GDP的1.6%。此外，根据联合国数据，每年全球适应气候变化的投资为3,000亿至4,000亿美元，计入这一金额后，我们发现与2050年实现净零排放目标路径相比，2030年当年的全球气候投资总缺口为1.8%。
根据这些估值，我们探讨了填补气候投资缺口对各国政府债务负担带来的潜在影响。我们考虑了内生债务的变化，即增加的支出会导致财政赤字扩大，进而增加国家的债务负担，增加利息支出，并在随后几年进一步推高政府债务水平。在这一分析中，我们假设政府不会采取其他措施来增加收入或减少支出。同时，我们的分析也未计入气候投资增加可能带来的经济增长变化。
我们进一步假设债务成本将沿着当前的基准预测趋势发展，该基准预测反映了各国的债务构成及其获得优惠融资的机会。随着各国增加气候投资，市场反响可能引起债务成本变化，但我们未将此考虑在内。
尽管各国政府为缩小气候投资缺口，增加对缓解气候变化和适应气候变化的支出，进而可能增加其债务负担，但政府不作为的情景下，气候变化所带来的经济和社会成本会更高。
我们的平行研究中采用了绿色金融体系网络的气候情景，加入了短期内增加缓解气候变化的成本与长期效益之间的关系。这些情景通过增强宏观经济模型来评估气候变化和转型风险对经济的影响。通过与假设不存在气候损害或转型风险(工业化前趋势)的反事实基础情景进行比较，我们明确了气候变化和转型风险对GDP的影响。基于类似定义的需求，本报告预计2030年全年缓解气候变化的投资缺口为GDP的1.5%，与本报告中的假设大致相当。
完全依靠其自身的资产负债表来填补气候投资缺口将显著削弱政府的财政实力
为了实现净零排放目标，各国需要大力投资于缓解气候变化的措施，以实现经济脱碳。同时，为了保护基础设施和社区免受气候变化的影响，气候变化适应投资也同样必要。气候变化适应投资需求的预估通常远低于气候变化缓解投资的水平，但私营部门在后者有更大的参与空间。气候变化适应投资需求取决于转型速度：转型时间越长，所需的投资规模就越大。
气候变化投资需求的预估范围广泛，这反映了预估支出与碳排放减少之间关系的复杂性。气候政策倡议组织(CPI)预计，至2030年全球各领域适应和缓解气候变化的投资需求3最高将达到每年8万亿至9万亿美元，相当于2023年全球GDP的7.5%至8.5%。
本报告将能源行业的国际能源署(IEA)的预估值作为气候投资需求的替代指标。虽然IEA的预估范围相比CPI的有限，但IEA的数据涵盖了按地理区域划分的投资需求，从而能够深入探讨对各主权国家的信用影响。这为分析各国增加气候变化投资并与私营部门共担成本，主权债务动态将受到何种影响提供了有效起点。
尽管近年来清洁能源领域的气候投资有了显著增长，但这些投资的总额仍然远未达到实现2050年全球净零排放目标所需的水平。根据IEA的数据(图表1)，我们预估缓解气候变化的全球投资年度缺口4约为2.4万亿美元，相当于预测的2030年名义GDP的1.6%。2022年，全球清洁能源投资达到了1.6万亿美元，其中发达经济体投资了0.8万亿美元，中国(A1/负面)投资了0.5万亿美元，而其他新兴市场投资了0.2万亿美元。IEA指出，为了满足预估投资需求，除开中国的新兴市场到2030年的投资需增长3倍。
适应气候变化的投资也远未能满足实际需求。根据CPI和联合国的数据，全球面临的年度适应气候变化的投资缺口为3,300亿美元左右5相当于2030年预测名义GDP的0.2%，整体气候投资缺口相当于GDP的1.8%6。
假设各国政府在完全没有私营部门分担的情况下填补气候投资缺口，在其他条件不变的情况下，到2030年全球政府债务每年增加的平均规模将相当于GDP的1.8个百分点左右。
不同地区的缺口规模差异显著。就缓解气候变化的投资而言，非洲和中东的投资缺口最大，占GDP的4%左右。相比之下，欧盟(Aaa/稳定)、美国等发达经济体和中国的缓解气候变化的投资缺口较小，预计到2030年将占名义GDP的0.5%-1.5%左右，这反映了这些经济体迄今为止较高的投资和未来几十年能源需求增长放缓。
就气候变化适应投资而言，撒哈拉以南非洲和南亚的投资缺口相对其GDP的比例最大，为1%左右(图表2)。新兴市场主权国家的气候变化适应投资需求往往高于发达经济体，这与IMF的研究结果总体吻合7。IMF的研究指出，低收入和中等收入主权国家的气候变化适应投资需求较高，每年投资均值占GDP的1%-2%，而高收入国家投资需求占GDP的0.3%左右。
为了探讨气候变化投资缺口可能对各国政府支出带来的影响，我们对美国、巴西、中国、印度、印尼(Baa2/稳定)、墨西哥(Baa2/稳定)和南非等全球最主要的一些温室气体排放国进行了分析。我们的评估显示上述大部分主权国家8面临的碳转型风险敞口为中等，这意味着向低碳经济转型将对碳氢化合物的出口和进口国产生显著影响。我们认为温室气体排放量较低但经济和财政高度依赖碳氢化合物的国家面临的碳转型风险更高9。
如果无法获得一致的国家预估值，我们假设该主权国家的气候变化投资缺口等同于其所在地区的投资缺口预估均值10。
我们发现，若各国政府独自承担填补气候投资缺口的责任，南非的年度额外政府支出最高，印度次之(图表3)，这也意味着这些国家的政府债务负担将会相应增加。
私营部门与政府共同承担气候投资缺口的模式可减轻气候投资对政府财政实力的影响
在实际情况中，民营企业的参与将减少气候投资对政府债务的影响，他们将承担气候投资部分负担，并将相关债务计入其资产负债表。CPI数据显示，目前大约一半的气候投资来自私营部门，另外一半来自公共部门。在本报告中，我们假设“公共部门”是指政府。假设私营部门承担大约一半的投资缺口，我们估计到2030年全球政府的支出占GDP的比例将平均每年增加0.9%左右。
与发达经济体相比，新兴市场的政府与私营部门共同承担气候投资成本的可能性较低。新兴市场的体制实力通常较为有限，其监管结构的可预测性较低，这制约了其金融市场的发展和当地民营企业获得资金的能力。例如，与发达经济体相比，新兴市场的企业债务融资的发达程度较低，这种差异在气候投资这类融资周期较长的情况下尤为突出。新兴市场的绿色债券发行规模也通常小于发达经济体。与发达经济体相比，新兴市场的国内金融市场一般较小，这不仅意味着新兴市场政府可能需要承担较大份额的气候投资，也意味着新兴市场可能在一定程度上依赖海外融资，从而面临外汇风险。尽管如此，国际能源署和国际金融公司(Aaa/稳定)估计，到2031年新兴市场气候投资中的私人融资将增长4倍以上，达到近1.6万亿美元，才能到2050年实现净零排放情景。公共部门和私营部门投资的最终比例将取决于多个因素，包括新的融资渠道、政府优先事项和能力的变化等。
采用CPI对不同地区公共/私营部门在气候投资方面的分布来评估各国在气候投资方面的总缺口，其结果表明新兴市场政府面临的财政成本明显高于发达经济体(图表4)。鉴于国有企业在中国经济中发挥着主导作用，我们将在下文单独讨论缩小国企投资缺口对财政的影响。
接下来，我们模拟政府增加支出来填补投资缺口对政府债务的影响。与我们的基础预测相比，采用这种方法进行模拟后，2030年债务增幅占GDP的比例为3-13个百分点(图表5)。新冠疫情后，许多政府的债务负担已经加重，这制约了政府承担更多债务的能力，进一步加重了潜在的财政负担。
该区间的下限不会大幅削弱我们对相关主权国家的财政和信用实力的评估。这一点适用于美国，与我们的基础情景相比，我们估计到2030年美国的政府债务占GDP的比例可能会上升3个百分点，而利息支出占政府收入的比例可能上升0.3个百分点。
处于区间高端的主权国家包括南非和巴西。我们的模拟分析显示，到2030年这两个国家的政府债务占GDP的比例可能会上升11-13个百分点左右。与我们的基础情景相比，政府的债务负担能力也可能会下降，利息支出占政府收入的比例可能会上升2-3个百分点。印度、墨西哥和印尼的政府债务负担也将大幅上升，升幅为7-9个百分点。
但是，南非、巴西和印度政府承担债务大幅上升的能力会受到很大的制约，因为这些国家的债务负担本来已经较高。除非其经济增长从气候投资中获得显著益处，政府能够在不影响经济增长的情况下限制其他领域的支出，或者通过气候政策提高政府收入，否则额外的债务和利息支出可能会削弱他们的财政指标并侵蚀其主权信用实力。相反，如果这些国家的私营部门的投资贡献率高于我们的假设，则气候投资对这些政府的财政造成的影响将会减轻。
对于中国而言，缩小气候投资缺口对政府债务负担的影响较为有限。中国的气候投资缺口小于我们研究的其他新兴市场，占其GDP比例为1.7%左右，与美国相近。这在很大程度上反映了中国现有的气候投资规模。根据CPI的数据，2021-2022年中国应对气候变化的国内资金规模大于其他所有国家总和，在全球国内气候融资中的份额为51%。此外，中国的经济结构独特，国有企业占主导地位。国企推动了在中国清洁能源发电、电网和储能等领域的气候缓解投资的增长，我们预计国企将持续发挥这一作用。虽然国企的气候缓解投资支出未必会相应加大政府的债务负担，但可能会增加政府的或有负债。
虽然加大气候投资会增加政府支出和债务负担，但气候方面的不作为对经济和社会的代价将更大。我们的平行研究表明，在早期以协同模式投资清洁能源，将使包括印度在内的亚洲新兴市场获益最大，体现在其较高的潜在收入增长中。
气候政策可进一步促进私营部门分担政府的气候投资压力，并提高政府收入
政府可以通过实施气候政策来减少支出和创造额外收入，同时鼓励私营部门更多参与，从而进一步减轻气候投资对债务的影响。
据国际货币基金组织和世界银行(国际复兴开发银行,Aaa/稳定)研究表明，缓解气候变化最有效的手段是碳定价12，因为碳定价可促使各种不同的行为改变，从而减少能源消耗并转向低碳燃料。它可以鼓励私营部门创新和采用新的低碳技术，特别是在设定了明确可信的价格上涨路径的情况下。通过实施碳税或碳排放权交易体系，碳定价还可以大量增加政府收入，这些收入可用于支持其他气候投资。
碳定价举措目前涵盖了多个发达经济体以及中国、印尼、墨西哥和南非等新兴市场(图表6)。国际货币基金组织的研究发现，目前平均碳价格约每吨20美元，仅覆盖了全球排放量的四分之一。根据世界银行的数据13，目前碳定价范围低于实现1.5摄氏度目标所需的水平。
此外，混合融资这种利用开发性金融来降低私人投资者所面临风险的结构性技术也有可能撬动私人资本，使其投向原本可能无法获得资金支持的气候投资和更广泛的可持续发展项目中。根据Convergence Blended Finance的数据，迄今为止此类融资解决方案提供的气候融资规模不大，2014-2022年每年平均为80亿美元左右14。但政策制定者已强调在多边开发银行的支持下扩大混合融资解决方案和风险分担机制的范围。
与此同时，政府可以减少化石燃料补贴，这些补贴会降低绿色项目投资的竞争力，同时也会消耗稀缺的财政资源，无意中推动了碳密集型经济的发展。根据国际货币基金组织的数据，中国、印度、印尼、南非和墨西哥每年对化石燃料的显性补贴占到GDP的0.5%-4.2%。但是，由于存在政治或公众反对的风险，政府可能不愿意取消化石燃料补贴和扩大碳定价范围。随着能源价格上涨和碳转型进程中居民面临生活成本增加的问题，持续的化石燃料补贴可能反映了政府管理社会风险的方法。
采用气候政策可大幅减少到2050年实现净零排放的财政支出。我们发现，与仅保留当前实施的政策的情景相比，如果全球各国提早协同开展清洁投资，在净零排放情景下气候变化相关的收入损失可以减少近一半。国际货币基金组织的一份工作文件15也指出，如果采用一系列气候政策，到2050年实现净零排放目标时公共债务占GDP比例所受到的影响可以减少大约三分之二。
1.报告中，气候投资主要指的是缓解气候变化及适应其影响所需的资金支出。具体而言，缓解投资目的在于降低经济活动的碳排放量，反映了实现经济脱碳的成本；而适应投资则旨在减轻气候变化物理影响的危害。
2.我们将气候缓解投资缺口定义为2030年所需投资扣去2024年预估已有投资；同样地，气候适应投资缺口则为2030年所需投资减去2022年已有投资。
3.涉及的关键领域包括能源系统、交通、建筑和基础设施、水资源及废水管理、农业、林业、其他土地利用以及渔业。
4.缓解投资缺口具体定义为到2030年的需要的年度投资需求与国际能源署预计的2024年实际投资额之间的差值。根据国际能源署的分析，若要在2050年实现净零排放，至2030年全球每年需要4.3万亿美元左右的清洁能源投资，预计2024年的清洁能源投资将达到2万亿美元左右。
5.适应投资缺口则定义为2030年必要的年度适应投资需求与2022年实际用于气候适应的融资额之间的差值。
6.联合国环境规划署《2023年适应资金缺口更新》预估，至2030年，新兴市场的年度适应投资需求为4,000亿美元左右。CPI数据显示，2022年气候适应相关的总融资流量为700亿美元左右。
7.参阅IMF Staff Climate Note 2023/002, Is the Paris Agreement Working? A Stocktake of Global Climate Mitigation
8.美国是例外，我们认为其碳转型信贷风险敞口并不重大。
9.有关我们将ESG因素纳入信用评级的详细信息，请参阅我们的跨行业ESG评估方法。与此同时，包括中国、印度和印尼在内的许多受评主权国家面临的气候相关物理风险较高。
10.例如，在估算气候投资缺口时，我们假定印尼的气候投资缺口等于东南亚地区缺口均值；巴西和墨西哥的投资缺口分别等于拉丁美洲和加勒比地区缺口均值；同时，我们认为南非的气候投资缺口等于整个非洲地区缺口均值。尽管南非面临重大气候挑战，例如对煤电的依赖度较高，但在资本市场和投资能力方面优于该地区的其他国家。
11.对于印尼，我们假设公共部门的份额为50%，替代指标为专门针对印尼的CPI数据。对于南非，我们假设公共部门的份额为30%-35%(我们采用其中点32.5%作为计算基础)。根据CPI数据，2019年-2021年南非公共部门在气候融资中的份额仅为14%。但是，如果该国大幅加大气候投资，则私营部门份额较高的情况可能无法持续；公共部门可能也需要提供更多的资金。对于印度，我们假设公共部门的份额为35%-40%(我们采用其中点37.5%)，低于南亚地区的45%，原因是印度的私营部门近期在缓解气候变化方面提供了较大份额的投资。
12.碳定价的形式可以是碳税或碳排放权交易体系，其中企业必须为排放每吨温室气体持有配额，政府对总配额或排放量设定上限；碳排放价格则由排放配额的市场交易决定。
13.世界银行《2024年碳定价现状和趋势》
14.参阅The State of Blended Finance 2023: Climate Edition, Convergence Blended Finance,2023
15.国际货币基金组织工作文件Public Debt Dynamics during the Climate Transition，2024年3月
此报告是于2024年09月23日发表的穆迪报告 Sovereigns – Global:Sharing climate investment cost with private sector can ease credit impact的中文翻译本。 (中文为翻译稿，如有出入，以英文为准)
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