我们将中国房地产业展望从稳定调整为负面。更疲弱的经济增长前景以及对项目按时完工交付的顾虑将继续对未来 6-12 个月的购房者信心和需求造成压力。碧桂园控股有限公司 (Ca/负面) 的信用危机也加剧了购房者的避险情绪。虽然政府最近加大了对该行业的政策支持力度，但我们预计政策支持对合约销售额的影响将是暂时的，并且对各能级城市的影响之间存在差异。因此，我们预计未来6-12 个月全国合约销售额将下降。

因资产负债表强劲且积极实施成本优化，2023年上半年受评中国非金融企业整体信用状况基本保持稳定。服务提供商的财务业绩在低基数之上有所改善，而技术硬件和元器件制造企业则因全球和国内需求持续疲弱而出现业绩下滑。我们认为，在疫情后消费弱于预期、竞争压力及融资环境偏紧之下，未来12-18个月审慎的财务政策对于维持信用质量至关重要。在2023年8月31日发表的最新全球宏观经济展望中，穆迪对中国2023年实际GDP增速的预期维持在5.0%，同时将2024年增长预期从4.5%下调至4.0%。

8月31日，中国人民银行(人行)和国家金融监督管理总局(金融监管总局)发布了一系列政策，旨在支持首次和改善型购房者的住房需求，扩大存量房贷还款人的消费，并降低银行存量房贷的提前还款规模。新政标志着政府提振房地产需求措施的显著转变，表明监管部门意识到通过稳定楼市以促进经济增长的迫切需求。

中国公布了一系列政策来推动长期健康保险的发展，并将保险覆盖面扩大到有既往症的人群。此类人群也被称为“非标体”，以往一般不符合投保商业健康保险的要求。最新的政策调整以现有政策方向为基础，目标是鼓励商业健康保险作为公共医疗保障体系的补充，以应对随着人口老龄化而增长的医疗保健需求。相关政策调整大多是在过去3年内公布的，其中包括：长期医疗保险费率调整新规；税优健康险产品新规；以及大力推广由政府引导支持的商业补充医疗保险“惠民保”。这些调整可提高公众对保险的意识和接受度，从而创造新的保险需求。保险公司已开始销售新的健康险产品，这有助于丰富其产品结构，但引发了对定价充足性的担忧。

8月31日，中国人民银行和国家金融监督管理总局联合发布了旨在支持住房抵押贷款需求的一系列政策。自9月25日起，银行将开始下调存量首套住房商业性个人住房贷款利率水平。尽管此举将削弱银行的盈利能力，但提前还贷有望趋于稳定及新发放房贷的潜在增长将抵消相关影响。

8月31日，浙江省交通投资集团有限公司 (浙江交投，A1/稳定) 公布截至2023年6月30日的6个月中期业绩，通行费收入和净利润均强劲复苏。在此之前，我们评级的其他收费公路运营商及其上市子公司也发布了类似的中期业绩公告 (图表1)。收费公路行业复苏的主要原因是中国优化调整防疫政策并取消所有出行限制措施后，交通流量强劲反弹，尤其是客流量。此外，公司自身的特定因素也对复苏起到了作用。

我们在第三季度经济展望更新报告中的基本预测是：尽管全球经济环境面临困难，但未来12-18个月新兴市场经济增长将继续保持相对较好的抗压性。然而，大宗商品价格的波动可能会拖累逐渐减缓的通货膨胀，并导致新兴市场经济体的央行更加难以放松货币政策。

新能源汽车渗透率的迅速提高正在减缓成品油需求的增长。我们预计汽油需求将在未来3-5年内触顶，因为传统燃油车的保有量可能在2028年前后趋于平稳。在工业活动中有其他用途的柴油的需求增速也将放缓，但放缓幅度小于汽油。此外，能效提升和经济增长放缓也将导致汽油和柴油消费量增长逐渐回落。国有石油公司正在调整其原油分馏能力以生产更多石化产品，从而缓解炼油能力可能过剩的影响。

8月24日，华新水泥股份有限公司 (Baa1/稳定) 公布2023年上半年财务业绩。在此之前，安徽海螺水泥股份有限公司 (A2/稳定) 和中国西部水泥有限公司 (Ba2/负面) 也在同一个月内发布2023年上半年财务业绩。这些受评中国水泥公司的净利润均有所下降，债务均有所上升，这对行业具有负面信用影响。由于中国 (A1/稳定) 的房地产需求依然疲弱，水泥业的盈利能力也受到制约。2023年上半年，全国水泥产量达到9.53亿吨，与疫情期间的低基数相比仅增长了1.3%。2023年上半年，水泥平均价格下降了17% (见下图)。

人口老龄化、生产率增长放缓和资本效率下降等结构性挑战将抑制中国未来3-7年的经济增长。随着城镇化、资本投资和出口等先前增长引擎的见顶，中国 (A1/稳定) 重点转向高科技发展和增加国内消费，以及正在推进的提高生产率的改革应能克服上述障碍。若执行得当，这一转变有望令2023-2030年中国的年均经济增速处于4.2%左右，这构成了我们给出的中期基础情景。在中国回归传统增长动力以提振经济的下行情景下，2023-2030年的年均经济增速可能会降至3.5%。

在8月14日至18日期间，3家中国上市公司发布公告称，从国内大型信托公司中融国际信托有限公司(中融信托)购买的信托产品未能按期收回本金和收益。投资于中融信托发行的信托产品的高净值个人和部分机构投资者可能会遭受损失。同时，该事件对受评中国金融机构的直接影响可能有限，因为受评银行、保险公司和其他非银行金融机构对信托业的直接敞口规模不大。

随着中国人口迈向老龄化，过去几十年推动生产力和经济快速增长的人口红利正在消失。从长远来看，劳动力对经济增长的贡献率日益下降将成为拖累中国经济潜力的主要因素，尤其是在城镇化带来的贡献逐渐减退的情况下。人口老龄化和劳动力减少会对地方政府造成压力，并导致消费模式发生变化。虽然住房等行业将面临挑战，但医疗保健等行业将迎来机遇。

多数行业受评企业的信用质量将保持稳定，但宏观数据疲软凸显下行风险。国内需求从2022年的低位反弹，以及持续的债务控制支撑了多数行业受评企业的利润增长和杠杆率稳定。不过，某些行业的增长仍将乏力。与此同时，继2023年第一季度表现强劲之后，宏观数据弱于预期，表明经济复苏的风险转向下行。这可能会影响某些行业内需复苏的可持续性。

中国(A1/稳定)人口老龄化正在加重个人和政府的养老金负担。这为商业养老储蓄产品带来了增长机遇，并将改善中国寿险公司的流动性，但利差损和再投资风险构成下行压力。政策支持和高储蓄率为商业养老储蓄产品创造了充足的发展机遇。我们预计，政府将实施促进这些产品增长的政策和机制，多样化居民的退休收入来源，减轻公共和企业养老金计划的压力。此外，中国的储蓄率居主要经济体前列，因而有望将储蓄转化为此类产品。但是，此类产品可能需要一定时间才能被大家广泛接受。

在向包括城投公司在内的、由地方政府控制的国有企业 (国企) 提供支持方面，中国 (A1/稳定) 地方政府正面临越来越大的阻碍。我们认为城投债违约风险因此呈上升趋势，尤其是在 支持能力转弱、融资渠道更为不畅的地区。地方政府面临的债务负担加大之际，土地出让收入结构性下降将侵蚀财政收入，进而削弱某些地方政府向下属国企提供支持的能力。

中国的租赁公司和不良资产管理公司会发行境外债券来支持其境外业务，但美元利率(以下简称利率)高企却加大了这些境外债券的再融资风险，从而对这些公司产生负面的信用影响。中国的租赁公司和不良资产管理公司仍面临较大的再融资需求。截至2022年底，这些受评企业的存量外币借款达到1,300亿美元。到2024年，三分之一的存量债券需要再融资。

7月31日，中国(A1/稳定)财政部发布的月度数据显示，2023年第二季度国有企业(国企)收入较去年同期温和增长，同时盈利能力下降。虽然2023年上半年国企营业总收入和利润总额增长约5%，但2023年第二季度经济复苏势头放缓。根据我们的计算，2023年第二季度国企营业总收入同比仅增长2.7%。同期利润总额下降1.8%，而2023年第一季度该指标同比增长达12.4%。

在本报告中，我们研究了亚太区11个体系的金融机构对房地产企业的敞口。全球利率上升在影响房地产业，并可能会提高该借款人群体的信用风险。中国维持宽松的货币政策，但民营开发商因销售不振及融资渠道趋紧而仍然承受压力。此类敞口对部分体系的银行和非银行金融机构产生的风险相对较高，但存在缓解风险的因素。亚太区其他地区的上述风险有限。

城投公司的独特特征使其更有可能获得政府的支持。部分城投公司的流动性挑战上升引发了市场将其与房地产业下滑进行比较。虽然这两个行业具有相似之处，但我们认为如果城投所属地方政府有足够的资源提供支持，城投获得地方政府直接支持比房地产开发商的可能性更高。但是，地方政府提供及时、充足支持的能力的不确定性正在上升。

与大型金融机构相比，区域性金融机构更容易受到城投公司在区域层面上的困境所影响，因为区域性金融机构与地区经济的联系更紧密，且在更大程度上受到地方政府的影响。对于在全国范围内开展业务的金融机构，只要城投公司的困境并未蔓延至其他地区和整个金融体系，则这种资产风险将仍然可控。中央政府决心防止城投公司的信用违约事件演变为金融体系不稳定的问题，成为了关键的缓解因素。

7月31日，中国国家发展和改革委员会(国家发改委)宣布恢复和扩大多个行业消费的措施，包括汽车、家装家居、家电、餐饮和旅游相关服务业。该通知详细说明了相关措施的落实方式，并符合政府在3月份出台的增长战略，但其效果有待观察。2023年第二季度中国的宏观经济数据较为疲弱(图表1)，此后国家发改委发布了上述通知，表明政府致力于支持需求好转。然而，在对收入和失业率的顾虑挥之不去等其他挑战存在的情况下，刺激措施的实际影响将取决于其是否能够恢复消费者信心。

未来2-3年中国租赁住房市场的强劲需求将可推动市场增长。我们预计中国(A1/稳定)住房租赁的需求将持续增长，特别是在经济较为强劲且吸引人口流入的一二线城市1。这些因素将可推动新增租赁公寓的投资，包括政策性租赁住房和商业租赁住房，从而增加供应。我们预计未来2-3年政策性租赁住房将在新增供应中占据较大比例。

2023年6月全国合约销售额增速转负，主要原因是2022年基数较高。2023年6月份全国合约销售额同比下降19.5%，低于5月份同比12.3%的增速。宏观经济、就业情况和收入增长的不确定性仍将影响购房者信心并拖累全国合约销售额。在销售下滑的情况下，房价增速持续放缓。2023年6月一二线城市房价环比总体持平，房价涨幅较5月的0.1%和0.2%有所放缓。另一方面，6月份三四线城市房价环比下降0.2%，为2023年2月以来的首次下跌。

中国国家能源局在7月29日表示，可再生能源首次占到全国总装机的近一半。可再生能源装机容量的强劲增长可支持中国的脱碳进程，但也令受评电力企业的短期财务杠杆承压，并逐渐对煤电厂的利用率造成压力。不过，我们预计，随着能源转型举措之下新增可再生能源项目投产，受评电力企业的杠杆率和发电结构将逐渐改善，这将支持其长期信用状况。

中国15至64岁劳动年龄人口自2012年以来呈逐步减少趋势，并且很可能在本世纪剩余时间内持续减少。人口问题在地方政府层面表现为不同地区之间人口流动竞争加剧，总体支出负担加重。随着时间的推移，人口老龄化、地区间经济分化以及户籍制度(户口)的放宽，将给地方政府预算带来更大压力。经济活力较弱、负债较高、人口持续外流的地区所受冲击将最为严重。由此产生的经济和人口变化将导致地方层面财政和债务状况加剧分化。